美元贬值要世界埋单 人民币考验中国政府智慧

　　自10月份以来，国际游资又一次下注“人民币升值”。中国人民银行、国家外汇管理局接连出台政策控制国际资本顺差：放宽外汇流出政策；减少外来资本流入；减少外汇储备增加；还小幅提高境内美元小额存款利率，以避免更多的企业与居民把外汇资金兑换成人民币。外管局还几度发出公告，澄清人民币升值传言，并警告豪赌人民币升值是不明智的行为。

　　热钱涌动投机资本虎视眈眈

　　11月底，摩根士丹利亚太区经济师谢国忠说，已经有高达1万亿美元的对冲基金正在押赌人民币将大幅升值。根据世界银行的汇率计算方法，2003年，中国GDP产值为11.6694万亿人民币。也就是说，如果谢国忠估计无误，这些正在豪赌人民币大幅升值的对冲基金约合中国2003年GDP总值七成以上。而有媒体报道，除了这虎视眈眈的万亿热钱以外，有官方数据显示今年上半年已有1000亿美元游资入境投机人民币升值。这两个数字抛出以后，一时间“万亿热钱豪赌人民币”成为各大媒体的讨论热点。那么，千亿热钱已经涌入中国，这个数字是否属实？押赌人民币升值的万亿热钱对中国的外汇市场会产生多大的影响呢？

　　日前国家外汇管理局官方网站发布的公告称，今年前8个月，尽管中国进口多，出口少，但实际上1月至9月新增的外汇储备却以月均100多亿美元的速度递增。而这些外资留入的主要途径是地下途径或是通过经常项目的夹带。

　　汇丰中国区司库许义明表示，很多资金对人民币市场有兴趣是一个不可争辩的事实，从现在外汇管制的条例上看，1000亿美元进来的渠道是不存在的，这样一笔巨额资金在很短的时间内流入国内是不可能的。而中国银行业监督管理委员会国际部国际监管合作处的张晓朴博士也表示，由于人民币的对外开放程度非常有限，可以说能够进入中国的资金规模是非常低的，即使这个数字属实，对中国的影响也不会太大。

　　目前，香港成了国际游资赌人民币升值的集中地。近两个月，包括对冲基金在内的国际游资再次大举进入香港。香港金融管理局发布公告称，10月底，香港银行体系的外汇结余比正常情况激增了16倍，并使香港数家银行首次逆美元升息而公布了减息计划。从近十年来看，热钱的流向具有一定的盆地效应，在香港股票兴风作浪之后，往往会通过各种途径流入到深B股甚至是深圳A股市场。

　　中国人民大学金融证券研究所教授李永森说：“投机资本具有高流动性，他本身没有得到好的收益，就会反映在市场上，如果投机资本在中国市场上没有获得好处，他们就会逐渐撤出中国。

　　那么，应该怎样面对觊觎已久的巨额热钱呢？李永森作出了回答，他说：“面对热钱的涌入的，外汇管理部门要做的不是堵，因为热钱涌入的途径太多，光靠堵是堵不住的，不能解决根本问题。解决问题的关键就在于疏导，通过汇率渐进性改革，扩大汇率弹性，使市场能量能够得以释放，最终向汇率自由化发展。这才是未来的发展方向。”

　　美元贬值美国要全世界埋单

　　在12月1日的纽约外汇市场上，美元对日元比价一度跌到1比101.86，为2000年1月以来最低点。12月3日外汇市场上，美元汇率下跌势头不减，欧元对美元汇率再次创下1比1.3455的历史新高。随着美元不断贬值，来自外汇的压力突然增大，关于人民币是否应该升值的话题再度成为人们讨论的焦点。

　　关于此次美元贬值，流行的说法便是美国要让全球人替美国巨额的财政赤字买单，美国国际经济研究所的伯格斯坦在《美元高估和世界经济》一文中谈到，为了减少美国的贸易逆差，比如要把美国的贸易逆差从占GDP的5%降到占大约2.5%的水平，美元需要继续贬值20%-25%，世界其他国家应该与美国一起承担美元调整的成本。

　　中国社会科学院世界经济与政治研究所所长助理何帆认为，中国不应该为美元贬值负责。何帆指出，现在人民币升值来自外部压力，美元正在贬值，然而美国政府又不愿意美元大幅度贬值，所以希望其他货币升值来减缓他的贬值压力。但是，事实上从外汇压力来看美国没有理由要求人民币升值。美国的贸易逆差并不是中国带来的，根本的原因是美国国内的宏观经济出现了失衡。何帆说：“美国的老百姓花钱大手大脚惯了，美国的公共部门财政赤字会一直持续下来，当美国国内储蓄低于国内投资时，美国出现了贸易逆差。另外美国的失业问题也不是因为中国工人的竞争，而是因为他的消费结构方面是以服务品，而不是制造业品，因此中国在考虑人民币升值问题时需要优先考虑的是国家利益。”

　　升值与否人民币考验政府智慧

　　何帆认为，从国家利益来看，中国调整人民币汇率有两个原因，一个是固定汇率制扩大基础货币供应量，导致信贷扩张、通货膨胀，在这种情况下央行不得不进行外汇市场的干预，比如进行一些冲销的政策，发行一些央行的票据。但是从目前中国的情况看,央行实行的政策是十分有效的，问题就是政策是否具有可持续性。而且一个国家的货币政策的目标不应该是首先考虑外汇平衡占主导地位，而是内部平衡，如物价稳定，平衡发展等等，另外如果一国货币被严重低估，对经济发展也会有大的影响。中国的经济发展处于失衡的情况，出口多，把大部分资源放在出口上，而出口更多的是和国际市场相联系，而我国的出口主要是靠廉价劳动力进行大规模的加工贸易，所以他的就业和技术进步和其他剩余部分与中国经济没有太多的联系。从大国的经济发展来看，更多的鼓励国内的制造业和服务业发展，让汇率的贸易品和非贸易品处于一个比较平衡的状态中，能够找到一个贸易部门和非贸易部门可持续发展的平衡点。

　　而面对美元贬值对中国带来的负面影响，各路专家从不同的层面解析了中国如何减小损失。何帆主张短期内可以通过央行发行票据来进行冲销，而从长期来看应该鼓励国内的制造业和服务业发展，让汇率的贸易品和非贸易品处于一个比较平衡的状态中，找到贸易部门和非贸易部门可持续发展的平衡点。

　　中国宏观经济学会常务副秘书长王建建议，中国应提前准备，在美元还拥有货币霸权的背景条件下，利用对人民币升值的预期，大量收购美元；但不应继续形成储备资产，而是应该抓住美元崩溃前的有利时机，大量进口实物产品，消耗现有外汇储备。

　　而社科院金融研究所金融发展室主任易宪容则认为，在这种敏感时候更多是考验政府的智慧，政府想要避免更大的损失需要做的就是静观其变，等待美元价格的回暖。在美元价格低时，尽量采用他国货币进行结算和支出，能够减少美元贬值带来的损失。在美元价格低时不盲目减少手中巨额的美元储备，这样才不会出现太大的风险和损失。

　　资本管制没有时间表的改革

　　在此次关于人民币升值的争论中，惟一没有争议的问题就是人民币的市场化程度不够，中国的汇率形成机制需要进一步放开。

　　目前我国实施的是人民币强制性结售汇制度，即出口企业所得外汇需卖给外汇指定银行，实现“结汇”；进口企业用汇可向外汇指定银行购买，称为“售汇”。居民出境购汇也有诸多限制。这种制度一定程度上限制了出口企业和居民个人外汇留存，抑制了外汇需求，造成虚假的“供”大于“求”，使人民币汇率作为价格难以反映出市场实际供求。

　　何帆认为，从汇率的调整来看，汇率水平调整只是其中的一个方面，更重要的是使中国的汇率制度从现在的较为僵化发展成为更有灵活性的机制，尤其是资本管制的改革。我国现在的强制性结售汇制度还是在担心人民币贬值的时候出台的，对此，何帆作了这样的比喻：“这件棉衣还是在冬天的时候穿的，现在已经到了夏天，不能还穿着这件衣服。”在有升值预期的时候，强制结售汇制度实际上是强化了升值的压力，外汇储备被动增加，中国的外汇储备在目前情况下并不是为了贸易结算，也不是为了抵御外汇的干预和投机，完全是被动的增加的。

　　另外人民币升值的压力还和原来资本管制的惯性有关，中国总是愿意奖励资本的流入，而不愿见到资本的流出，而从历史经验上看，我们的邻国也曾经犯过这样的错误。何帆举例说，只进不出的典型例子就是日本实行的“鱼笼政策”，“鱼”可以进来，但是进来以后就出不去了，结果造成大量的日本投资资金找不到投资的渠道，而投到国内的股票市场上和房地产市场上，带来了大量的泡沫。“如果我们继续实行鼓励资本流入限制资本流出的政策，我们也会遇到同样的情况”何帆说。

　　而资本的流出实际上也不是一件坏事，首先是有助于分散风险，其次在海外投资能够获得技术资源。何帆强调，现在汇率制度管理部门要做的是“在降低资本管制程度的同时提高资本管制的有效性”。

　　事实上，我们已经看到了外汇机制决策部门在放开外汇管制上做出的种种努力，近两年来，国家外汇管理局和中国人民银行出台了一系列政策逐步落实改革的构想，近两个月就出台了多项政策放松资本项目的管制，例如：2004年11月17日国家外汇管理局发布了《关于调整境内居民个人自费出国(境)留学购汇指导性限额的通知》对现行境内居民个人自费留学购汇政策进行了调整。进一步便利境内居民个人自费留学用汇；11月16日，中国人民银行日前发布了《个人财产对外转移售付汇管理暂行办法》，明确了移民财产和继承财产购汇对外转移的相关外汇管理政策，对于保护个人法定财产权利、推动人民币资本项目可兑换进程具有重要意义。10月27日，国家外汇管理局发布《关于跨国公司外汇资金内部运营管理有关问题的通知》，符合条件的跨国公司外汇资金内部运营可以通过集团财务公司进行，也可以通过委托放款方式进行，还可以通过境外直接放款方式进行。

　　这些外汇改革政策不仅会在一定程度上缓解人民币升值的压力，而且从另一方面看，购汇、用汇政策的放宽将使人们更容易地通过正常换汇渠道取得外汇，从而为境内企业、居民进行境外投资提供了便利。当然，汇率形成机制和外汇供求机制的改革还需要其他诸多配套改革措施，例如制定更积极的对外投资战略，调整人民币汇率调控目标等，我们期待着下一步的改革动作。而汇率改革的时间表也是在此次人民币升值的大讨论中最常被提及的一个问题。

　　当被要求预测人民币外汇管制改革的时间表时，汇丰中国区高级经济师屈宏斌微笑着答道，时间表是最近一年里提问中出现频率最高的一个问题，但是这个问题本身就不正确。“每次当决策层说‘我们没有时间表’时，我认为他们讲的是真话。”屈宏斌说。

　　屈宏斌表示，中国的任何一项改革都是错综复杂的进程，在过去25年来，之所以中国的改革在发展中国家中最成功，就是因为中国的改革具有很大的灵活性，改革很难有预先设定的时间表，确定到某年某月某时应该做什么。

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