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社评：
上周由学者和海外机构的对话上升到官方辟谣，关于中国房地产经济“泡沫”的争论也随之再次升级；然而，各界对中国房地产的疑虑并未消除，有关辟谣反而进一步加强了观察家对中国房地产行业未来不确定的担忧。该担忧正进一步向中国经济的整体形势和走向蔓延
我们应高度警惕房地产行业的不确定性在未来向中国经济整体形势和走向蔓延——宏观调控迟疑不决、金融货币政策及投融资体制改革等陷于停顿——从而导致更大的不确定危机。
我们注意到，上周由学者和海外机构的对话上升到官方辟谣，关于中国房地产经济“泡沫”的争论也随之再次升级。然而，各界对中国房地产的疑虑并未消除，有关辟谣反而进一步加强了观察家对中国房地产行业未来不确定的担忧。如前所述，该担忧正进一步向中国经济的整体形势和走向蔓延。这些超越房地产行业的担忧，已经影响到国际国内的投资决策，正在加剧中国经济所面临的国际压力和运行风险。
一方面，从2004年中期开始，新一轮的泡沫论开始发酵，并于近期达到近两年的高潮。国内和国际观察家警告中国的房地产泡沫即将于今年年底破灭，而且，声称房地产泡沫已经“挟持”着中国宏观经济和地方经济；另一方面，建设部有关课题组正式公布历时一年多的研究成果，强调中国房地产不存在整体风险，相关的金融风险也是在可控的范围之内。建设部有关结论更是被解读为受命狙击房地产泡沫论的阴谋之举。
2002“泡沫论”开始酝酿以来，泡沫论就一直处于不断的升级过程中。作为本轮宏观调控的主要对象之一，2003年中期开始的不断收紧的有关政策就印证了人们对于中国房地产泡沫的预警。2003年7月30日，国务院总理温家宝主持国务院常务会议，要求全国各地切实解决房地产市场发展中的问题。此后，以整顿土地市场和收紧房地产信贷为主的调控政策先后出台，到2004年中期，全国上半年房地产投资增长速度逐月回落，1～6月份房地产开发投资同比增长28.7%，增幅比去年同期回落5.3%，比今年一季度回落12.4%。宏观调控明显遏制住了房地产超常规的发展势头。
按照国际标准，中国的房地产价格与居民收入比、空置率，包括投资增长和信贷比等刚性指标来看，中国房地产存在的泡沫因素以及崩溃的危机并不值得惊讶，但是，中国土地供给政策的紧缩和长期需求的增长也是不容忽视的因素。前者可以成为房地产泡沫的风险预警因素，后者则是化解中国房地产泡沫的根本驱动因素。在这种情况下，房地产是否存在泡沫，以及泡沫何时破灭并不完全取决于房地产业本身的供给和需求互动，而是取决于中国的利率、汇率等一揽子宏观金融规避政策；同时，房地产的经济形势和走向直接关系着中国的整体经济形势和走向，换言之，中国房地产是否存在泡沫，以及能否实现软着陆，将在很大程度上决定中国经济能否软着陆，并保持持续快速健康的发展势头。
尽管房地产信贷和土地供给的紧缩政策控制了房地产发展势头，但是，目前的利率和汇率水平导致的民间资本和外资向房地产的无序流入，既防止了房地产硬着陆的风险，同时也大大削弱了政策效力，冲击着中国现行的利率和汇率政策和机制。房地产信贷紧缩造成的资金缺口，正部分被国内民间资金和国际投资资金填补着。而诱因，除了国内存款利率过低导致国内居民存款分流，也包括国际资本长期看好中国房地产业并预期人民币的升值(详见《海外基金的中国楼市主张》)。
根据中国人民银行发布的报告，在紧缩政策的控制下，上半年房地产开发贷款的增速落后房地产投资2.4%；至8月底房地产开发资金来源中，国内贷款2112亿元，同比增长8.9%，比一季度回落21.8个百分点；国内贷款占开发资金总量的20.7%，比去年同期下降4.3个百分点。根据建设部公布的资料，1至8月份房地产开发投资7184.6亿元，比一季度回落12.3个百分点。根据简单计算，2004年1-8月份，除了银行信贷，房地产开发资金缺口至少达到320亿元，更大胆的估计则是1000亿以上。而该部分资金缺口，只有两种后果——转化成不良贷款，或者由国内国际投资者提供。无论是哪种后果，都将对国民经济的健康运营造成不良影响。在目前的政策下，如果是后者，这部分资金必须以民间信贷等体外循环的形式投向房地产，对目前的利率和汇率政策造成压力。仅以上海为例，数据显示，8月份，储蓄存款增长乏力、分流加速，当月仅增加3.1亿元，同比少增54.3 亿元。房地产企业类贷款增速明显下降，个人住房贷款继续增长。8月末，上海市中资金融机构房地产企业类贷款余额1406亿元，比年初增加163.1亿元；个人住房贷款余额2105.7亿元，比上月增加45.9亿元，增量比上月减少8.7亿元。
但是，如果提高利率或者浮动汇率导致人民币升值，势必使体外循环的部分资金回笼，这同样加大了房地产行业的整体风险。而这正是中国货币和利率面临的两难考验。
房地产业正成为中国经济整体形势的晴雨表，也成为下一轮宏观调控最为敏感和最后的调控对象。目前房地产泡沫的争论说明房地产未来的不确定性。在不可能不损伤任何一方利益的前提下，我们更应该果断决策，阻止房地产不确定未来向整体经济的蔓延，降低经济运行的不确定性风险。
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