虚拟经济的趋利避害

　　洪银兴 孙宁华

　　十六大在说明新型工业化道路时指出要处理好虚拟经济和实体经济的关系。其意义同虚拟经济的二重性功能相关。一方面虚拟经济是现代经济的重要形式，它的存在和发展对实体经济的发展有显著的拉动作用。另一方面它作为投机性经济，一旦失去控制会导致泡沫经济之类的宏观风险。这就提出虚拟经济的趋利避害问题。

　　虚拟经济的产生和发展

　　实体经济即农工商服务等实业经济，它提供实实在在的物质产品和服务。虚拟经济是市场经济中信用制度和资本证券化的产物。马克思当年是从虚拟资本的角度说明虚拟经济的。在马克思的分析中，虚拟资本有两种形式：一种是信用形式上产生的虚拟资本。其形式有：开汇票、支票，发行银行券，以有息证券、国家证券、各种股票作抵押的贷款，存款的透支，未到期汇票的贴现等。同一笔货币反复使用，就产生虚拟资本。另一种是收入资本化形式上产生的虚拟资本。主要由债券和股票构成。它们都是作为所有权证书存在，并进入市场流通。同一张所有权或债权凭证反复交易就形成纯粹的虚拟资本。在现代经济中，由股票衍生出股指期货，由国债衍生出国债期货等等金融衍生工具可以说是虚拟资本的虚拟资本。除此以外，房地产市场上交易的房地产，外汇市场上交易的外汇，都可能成为虚拟资本的形式。

　　信用形式或证券化的资本形式并不必然是虚拟经济。货币和汇票执行流通和支付手段时不是虚拟经济，执行支付手段的汇票流通时便是虚拟经济。用股票筹集的资本进入企业运行时不是虚拟经济，股票作为所有权证书进入市场流通时就是虚拟经济。用国债和企业债券筹集的资金进入企业运行时不是虚拟经济，债券作为债券证书进入市场流通时就是虚拟经济。居民购买房子自己居住就不是虚拟经济；买房子用于倒卖、投机就是虚拟经济。外汇对实际的外贸活动起媒介作用时不形成虚拟经济；为了实现套利或套汇的目的而对外汇的投机性买卖则形成虚拟经济。归结起来，虚拟经济是提供投机平台的经济。

　　虚拟经济的产生是生息资本和信用制度的产物，就如马克思所说：“随着生息资本和信用制度的发展，一切资本好象都会增加一倍，有时甚至增加两倍，因为有各种方式使同一资本，甚至同一债权在不同的人手里以不同的形式出现。这种‘货币资本’的最大部分纯粹是虚拟的。”[1]。在信用产生虚拟资本的条件下，同一些货币可以充当不知多少次存款的工具，执行多次支付和流通手段的职能，从而产生商品的生产和流通突破流通手段量而实现扩张的正效应。在收入资本化条件下产生的虚拟资本，可以使工商企业通过发行股票和债券来筹集扩大实体经济所需要的资本。从而使企业的发展突破自身的积累规模。

　　随着计算机和网络技术的普及与运用，上述信用和所有权证书可能变为计算机和网络系统中的电子符号或数据，出现了虚拟资本无纸化现象。但是虚拟经济的本质没有发生任何变化。以网络中的电子信号的形式存在的虚拟资本在运行过程中借助于各种各样的网络媒介，可以在一瞬间跨越国界完成其全部交易过程。在网络世界中虚拟资本的运行，在时间上是零时间；在空间上是零距离。与现实资本相比虚拟资本显示出高度的流动性，这给企业和个人的资本运作带来极大的流动性便利。伴随着虚拟经济的发展，资金在不同的国家、地区、行业和企业之间迅速流动，降低交易成本，促使各种意愿交易的达成，从而对世界经济总量起到增进和放大的作用。由此可见虚拟经济存和发展对现实经济的拉动作用。

　　据有关资料，目前虚拟经济的规模已达实体经济的五倍，世界上每天流动的资金只有2%真正用在国际贸易上，其他的都是在金融市场上进行钱生钱的活动。可见虚拟经济发展之迅猛。在现代经济中实体经济的发展在一定意义上说已经离不开虚拟经济的作用。虚拟经济对整体经济的润滑作用和放大作用越来越明显。

　　虚拟经济与实体经济的互动关系

　　虚拟经济虽然是虚拟的，但它不是虚无的，是在实体经济基础上产生的。

　　就信用来说，信用产生虚拟资本的量是有边界的。信用使买和卖的行为可以互相分离较长的时间，因而成为投机的基础。但它最终不能脱离现实经济。“只要再生产过程不断进行，从而资本回流确有保证，这种信用就会持续下去和扩大起来。”[2]而在现实中，例如日本从上个世纪80年代末产生的泡沫经济，恰恰就是在无限制贷款而资本无法回流的情况下，导致信用无法持续，最终因泡沫经济被打破而经济出现衰退。

　　就股票和债券来说，它们反映二重的关系，一方面是以用股票债券等形式筹集的资本进入工商企业，开始现实资本的运动，这是实体经济；另一方面是投入企业资本的所有权凭证和债权凭证进入证券市场运动，这是虚拟经济。股票等所有权证书，具有对相应资本获得的一部分剩余价值索取权，因此，实体经济的运行状况会影响其收益。

　　虚拟经济既然是虚拟的，意味着可能与实体经济的分离。投资者将资本投入企业后，其所持有的股票作为所有权证书进入资本市场运动。股票持有者不能去支配这个资本。特别是这种所有权证书的价值运动是独立的。其价格的涨落，和它们有权代表的现实资本的价值变动完全无关。“一方面它们的市场价值会随着它们有权索取的收益的大小和可靠程度而发生变化。”另一方面“这种证券的市场价值部分地有投机性质，因为它不是由现实的收入决定的，而是由预期得到的、预先计算的收入决定的。” [3]这意味着股票等虚拟资本的市场价格变化会脱离现实资本。

　　虚拟经济与实体经济分离最为突出的是虚拟经济的投机性。现阶段无论是私人投资者还是企业投资者都有一个对资产的选择和资产的组合。持有企业股权，购买房产，购买国库券、购买保险单，购买股票和企业债券等，便成为投资选择和资产组合的范围。其中有的资产属于实体经济，有的则属于虚拟经济，这些资产具有不同等级的风险，也有不同等级的预期收益，由此产生投机的机会和工具。其中属于虚拟经济的资产相比实体经济的资产有更大的风险，也有更高的预期收益，因此也就提供投机的工具。这种投机性具有二重功能：一方面，它提供风险投资、资本运作和扩张经济的平台；另一方面，它作为投机性经济，难以避免欺诈性。这意味着虚拟经济是一把双刃剑。

　　从虚拟经济的积极功能分析，它的发展总体上对实体经济发展有积极的促进作用，如为实体经济提供融资支持，促使资本流向效益高的领域和企业，提高整个社会的经济效益，以及通过财富效应刺激消费和投资需求等。

　　在现代企业中，资本规模的扩大，特别是优势企业的扩张需要通过发行股票债券等方式筹集社会资本，如果股票债券不能流动，不能投机，也就没有人来购买股票和债券。社会也就失去了这种在瞬间依靠市场筹集巨额资本的有效工具。

　　资本的证券化可以提供企业重组和结构调整的平台。实体经济中的企业进行并购之类的重组，通过资本流动进行结构调整，实物性的资本形式很难实现这种调整和重组，或者说结构调整和重组的交易成本很大。资本证券化后，通过股票的交易就能在迅速地较低成本的实现这种重组和结构调整。

　　投资者提供购买股票、债券等有价证券，将资金使用权让渡给公司，并不必然意味着风险的增加，因为在制度设计上，有价证券可以进入市场流通，实际上向投资者提供风险回避机制，股东通过“用手投票”或“用脚投票”来及时回避投资的风险。期货、期权等金融衍生交易则把金融交易中的风险直接作为交易对象，将人类趋利避害的需求从市场化运作的后台拉到了前台。人们可以通过转嫁、分解、控制等风险管理策略，来从整体上降低金融、经济体系中的风险。

　　期货交易之类的虚拟经济一开始就是为锁定风险而存在的。农产品价格的波动可以说是最无规律的，不是谷贱伤农，就是供不应求。农产品期货市场的建立有效降低了农产品价格的波动幅度，部分地熨平丰年和灾年之间的农产品的价差，有利于农业的稳定与发展。其机制就是在农产品尚未收获前就以一定的价格在期货市场卖出，从而锁定日后可能出现的价格风险，也正因为存在期货交易的投机活动才可能出现风险的转移。

　　虚拟经济的存在为投资者提供了一种投资选择机制。各种类型的投资者把不用于消费的收入和生产中暂时闲置的资金投入到虚拟经济之中，这些资金通过储蓄向投资的转化渠道，最终投入到各个实体经济部门。当投资者依据自己的偏好和判断通过退出机制变现其持有的证券，实现投资组合的调整时，又会引起资金和社会资源的流动，这种流动如果是按照投资主体利益最大化原则进行的，因而可能成为全社会资源合理配置的有效途径。

　　由于属于虚拟经济的金融资产在企业和居民的资产组合中会占依赖于大的比重，因此虚拟经济的市场状况会产生明显的财富效应。虚拟经济市场活跃，预期收益率高，预示着财富的增加，会带动实体经济的市场活跃。

　　虚拟经济与防范泡沫经济

　　虚拟经济可能产生负效应，最为突出的是出现泡沫经济，产生于投机过度。

　　世纪之交在世界范围先后出现的泡沫经济主要有三种表现：一是日本在20世纪80年代出现的泡沫经济，在利息率偏低的刺激下，企业有高负债投资的冲动。高负债投资没有回报，不能回流，便形成泡沫经济。二是导致从1997年起爆发东南亚金融危机的泡沫经济，其表现形式是股市、房地产市场和外汇市场上的过度投机。三是2000年初美国纳斯达克市场上高科技股价格猛跌所表明的IT产业的泡沫经济。在这里，发生机制也是在股市上的过度投机：人们对高科技股期望过大，投机性过强，抬高了股市价格，而一旦达不到预期目标，高收益的神话破灭，泡沫就被打破。

　　虚拟经济的市场是投机性市场，可能产生越来越多的资本不是直接投入实体经济而是投入股市、汇市和房地产市场之类的投机性市场，其结果是在实体经济部门资本投入严重不足，同时在投机性市场上投资过度出现泡沫经济。其机制是：投资是投向实体经济还是投向虚拟经济之间？投资投向实体经济，获取投资回报需要相当长的时间，而且投资的成本也很大；而投资于虚拟经济不仅可以很快地收回投资(如果投资成功的话)，而且投资的回报期也很短。这样一来，这种投资导向的结果是对实体经济的投资减少，而对虚拟经济的投资增加。

　　泡沫经济的形成是由资产(虚拟资本)价格膨胀所拉动的。资本市场机制与商品市场机制的重要区别是，资本市场价格变动与市场需求不是成反比，而是成正比。就是说资产价格(如股票价格)提高，需求增加；价格下降需求减少。需求的增减还会随价格的涨跌自我加速。这样，资本市场随价格上升而需求迅猛增加会带动商品市场需求增加。反之，资本市场随价格下降而需求迅猛下跌会带动商品市场需求的下降。

　　在现代经济中，经济周期在很大程度上可以用虚拟经济的膨胀和紧缩来说明。在经济趋向高涨时期，虚拟经济的虚假繁荣会推动经济进一步膨胀；一旦虚拟经济的膨胀脱离其物质保证，就会造成资本市场畸形繁荣，甚至形成泡沫经济。在经济趋向衰退时虚拟经济冷淡会加速经济危机的爆发。

　　特别需要注意的是虚拟经济还可能为专事投机的炒家提供机会。国际炒家索罗斯非常形象地描述了其在虚拟经济市场上的投机活动:“我们用自己的钱买股票，付5%的现金，另外5%的资金用借款；如果用债券做抵押，可以借更多钱，我们用1000美元至少可以买进价值50000美元的长期债券……”。他们以自有资本作抵押，从银行借款购买证券，再以证券抵押继续借款，迅速扩大了债务比率，不仅如此，他们还将借款广泛投机于具有高杠杆特点的各种衍生工具。前一时期某些东南亚国家的金融体系就是被索罗斯的这种方式的投机遭受严重破坏的。可见虚拟经济失控所潜伏的影响国家金融安全的宏观风险。

　　虚拟经济的过度膨胀固然不是好事，但是，虚拟经济在总体经济中所占的比例也不是越小越好，虚拟经济不等于泡沫经济，防范泡沫经济不等于不能有任何经济泡沫。从一定意义上说，有虚拟资本的存在就存在经济泡沫。泡沫产生于投机，虚拟经济提供市场投机的机会，因而产生经济泡沫。但不能说一有投机就有泡沫经济。经济泡沫是资本市场上的虚拟资本及相应的投机活动。只要不超过实体经济可以支持的度，虚拟经济就不成为泡沫经济。虚拟经济过冷也会影响实体经济。虚拟经济对实体经济有拉动作用，虚拟经济过冷会导致消费品市场和投资品市场低迷，从而市场需求不足，市场需求不足势必影响实体经济的发展。当前，我国以致整个世界的经济都面临着普遍性的通货紧缩。从拉动消费需求和投资需求不足考虑，克服通货紧缩不利影响的一条途径便是适度发展虚拟经济。在商品市场需求低谜时，活跃股票市场，可以刺激商品市场需求。

　　凯恩斯在上个世纪30年代大危机时提出的赤字财政政策，实际上就试图借助一定的泡沫来刺激投资。现在世界经济正面临着较大范围的经济衰退，我国又出现了持续相当长时间的通货紧缩。在这种情况下需要一定的经济泡沫来拉动需求。当然，这时的经济泡沫就不一定由政府通过赤字财政来提供，可以通过信用和资本市场的一定的可控的投机来提供。

　　从总体上来看，我国虚拟经济的规模和实体经济相比仍然偏小，这一方面表现在虚拟资本的品种不全，部分实体资本缺乏相应的虚拟资本，导致这部分实体资本的流动性较低，资源配置的效率不高；另一方面表现在部分虚拟资本的价格偏低，说明社会对其的评价较低，在开放经济条件下这一状况会降低本国资产的交换价值，影响总体经济的扩张能力。因此，我国的虚拟经济有进一步发展的空间。

　　由于虚拟经济与泡沫经济只有一步之遥，因此需要加强对虚拟经济的规范，防止因虚拟经济的过度膨胀而出现经济的泡沫化现象。其关键是在虚拟经济与实体经济之间形成合理的投资结构，东南亚国家前一时期产生金融危机的一个重要原因在于在虚拟经济与实体经济之间投资结构的失衡。股市、汇市及房地产市场投资过热，实业投资过冷。

　　虚拟经济的产生及其功能的发挥是建立在市场制度和信用关系的基础之上的，正确处理虚拟经济与实体经济的关键在于市场经济制度的创新与优化。就是说，虚拟经济的市场应该具有自动调节虚拟经济规模的功能。这种市场的自我调节就如马克思当年所说的：“假如大部分的资本家愿意把他们的资本转化为货币资本，那么，结果就会是货币资本大大贬值和利息率惊人下降；许多人马上就会不可能靠利息来生活，因而会被迫再变为产业资本家”[4]

　　培育理性的市场主体，是防止泡沫经济的微观基础。在产权的界定不清晰，企业、银行或个人等微观经济主体的预算约束软化的情况下，它们要么缺乏避险的需求，要么会出现过度的风险承担行为，因此，培育理性的、按照利益最大化方式行事的市场主体是发展虚拟经济的必然要求。

　　防止泡沫经济，需要严格的法制，建立资本市场监管的法律架构。20世纪30年代的大危机使美国的金融制度和货币体系遭受了沉重的打击，痛定思痛，美国在1933至1934年先后制定了《银行法》、《证券法》、《证券交易法》，其后还制定了《信托契约法》和《证券投资者保护法》等法律法规，此外，成立了证券交易委员会(SEC)和资本市场自律组织，所有这些为美国资本市场后来的发展奠定了坚实的基础。显然，健全的法规和高效的监管机构是防止虚拟经济负面作用的基本保证。

　　防止泡沫经济需要加强国家的宏观调控。过去国家宏观调控的对象是总供给和总需求，是商品市场上呈现出来的通货膨胀和通货紧缩。而在虚拟经济达到一定规模，宏观调控的主要对象就要转到虚拟经济，转到资产价格。既要防止泡沫经济又要防止虚拟经济过冷。

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