氮肥行业景气依然向好 限价政策难挡热潮

　　华夏证券研究所 赵献兵

　　据《中国石油和化工经济分析》统计数据显示，2004年前4个月，肥料制造业共实现主营业务收入497亿元，同比增长33%；共实现利润总额21亿元，同比增长128%。可以说，进入2004年后，化肥行业尿素市场延续了自2002年以来的上涨行情，今年上半年的同比增长幅度明显强于2003年的同比增长幅度(如图1所示)。相比较，煤头尿素企业由于煤炭价格的持 续上涨冲减了尿素价格上涨所带来的利润，因此气头公司在原料价格基本保持同比相当的情况下有望获得较大业绩增长。

　　尿素价格延续两位数增长

　　据《中国石油和化工经济分析》，2004年1-5月份全国尿素月平均价格为1537.8元/吨，而2003年与2002年同比这一数字分别为1362.4元/吨、1190.4元/吨。依此，2004年前5个月全国尿素价格平均涨幅达12.87%，延续了2003年同比增长14.45%的两位数涨幅。

　　价格的上涨直接提高了相关公司尿素产品的销售毛利率。据统计的上规模尿素生产企业(如表1所示)对应的8家上市公司2004年一季报数据分析，这8家上市公司2004年前3个月尿素平均毛利率为27.97%，较上年同比上升了20.93%。

　　扩产增效利于业绩提升

　　在行业整体价格上涨的背景下，对于单个公司而言，“扩产增效”是体现行业内公司差异性的重要因素。实际上，“扩产增效”的效果将主要体现于公司毛利率水平及实际产能的发挥状况。

　　尽管所统计的8家上市公司2004年一季度尿素毛利率同比增长近5个百分点，但由于各公司的技术改造状况、规模效益的发挥状况、原料路线及供应保障状况等因素的差异，使相关公司的毛利率水平也出现了明显的高下之分。静态地看，云天化(资讯 行情 论坛)(600096)尿素毛利率高达52.81%，泸天化(资讯 行情 论坛)(000912)则为37.51%；动态地看，云天化(600096)与四川美丰(资讯 行情 论坛)(000731)的毛利率指标同比增长幅度明显，分别为16.75%与8.54%。

　　在产能的实际发挥方面，云天化(600096)由于一技改项目于2003年下半年达产，因此公司今年上半年尿素产量同比有较大幅度增长，一季度同比增长74.1%；泸天化(000912)由于今年4月份有一套装置实施了停产检修(2003年该套装置检修安排在下半年)，因此公司今年上半年实际产量同比基本持平；四川美丰(000731)天然气原料的供应保障使其一季度产量同比提高13.8%。

　　价量齐升展示投资机遇

　　2004年1-4月，全国尿素实际产量同比增长9%，而整个氮肥的实际产量同比增长10.2%。与此同时，氮肥的出口量大幅增长，增幅达192.08%；而进口相对减少，同比下降10.51%。由此，2004年前4个月，国内氮肥市场的表观消费量为1039.76万吨，同比增长5.79%。

　　据国际化肥工业协会所属的农业委员会提供的预测报告，全世界化肥需求量在未来5年仍保持增长态势，且全球2005年的化肥总需求量同比增长3.5%左右。对于世界最大化肥生产国与消费国的中国，在经济持续景气的背景下，2004-2005年的化肥需求增长幅度有望在5%左右。

　　因此，如果国内的氮肥市场能够维持上述生产与进出口的运行态势，则国内市场表观消费量的增幅基本为需求的增长所消化，从而有理由判断，尿素市场价格在今明两年有望维持高位运行。

　　基于上述分析，从投资的角度，2004年相关公司的业绩增长主要源于尿素的价格上涨，而2005年相关公司的业绩增长将转变为产能扩张后的效益发挥。但不管如何，价量齐升的上市公司业绩增长将最为明显。根据相关上市公司2003年年报，四川美丰(000731)日产1000吨气提法尿素装置技改项目进度2%，该项目可望于2004年年底建成投产，届时约在原有70万吨/年基础上新增年产能30万吨；华鲁恒升(资讯 行情 论坛)(600426)将在原有30万吨/年基础上新增年产能30万吨，预计新项目将于20004年年底建成投产；泸天化(000912)年产30万吨合成氨装置和年产48万吨尿素装置节能增产技术改造项目，将新增年产能12万吨，预计2004年年底达产。由此，我们预计，云天化(600096)、四川美丰(000731)、泸天化(000912)与华鲁恒升(600426)于2004年-2005年均有望实现持续性增长。

　　重点公司未来增长值得期待

　　华鲁恒升(600426)从上市之初的尿素企业已发展至目前尿素与DMF两大业务并举的产业格局。伴随技术改造的规模扩张使公司业绩有望实现持续性较大幅度增长。

　　在尿素产能方面，公司既有规模为30万吨/年，根据规划，公司将在既有规模上增至60万吨/年，并配套大颗粒尿素装置，预计2004年年底建成投产。届时公司尿素年产量达60万吨，且其中大颗粒尿素规模占50%。事实上，该项目其中15万吨/年大颗粒尿素装置已于今年一季度试产成功。

　　在DMF产能扩张方面，公司在收购集团公司既有DMF资产后，随即新建2万吨/年DMF装置，并已于2003年年初达产。根据规划，公司新建的4万吨/年的DMF装置已于今年6月份建成投产，目前公司DMF年产能已实现翻番，接近10万吨，成为国内主要的DMF生产商。

　　总体上，华鲁恒升在2004年至2005年有望延续上市以来的增长趋势。相比较，2004年的增长主要来源于下半年4万吨/年DMF的达产，2005年的增长主要得益于新增30万吨/年尿素效益的发挥、已于2004年下半年达产的4万吨/年DMF在2005年全年效益的体现及DMF既有可能的价格上涨。因此，2005年公司的业绩增长幅度应大于公司2004年的增长幅度。初步测算，公司2004年增长率可望达40%，2005年这一数字将在60%以上，而2006年的增长幅度依然有望达到40%，也即公司未来复合年增长率有望达到50%以上。可以说，华鲁恒升未来业绩持续较大增长是可以期待的。

　　限价政策难挡化肥行业热潮

　　本刊记者 林鹰

　　之所以关注化肥行业，是源于西南证券分析师罗栗的提醒。从2003年下半年开始，我国的化肥行业出现了全面复苏的现象，化肥价格持续上涨。为了抑制不断上涨的化肥零售价格，确保农民增收，1月11日，发改委等六部门发出通知要求做好化肥生产供应工作以稳定化肥价格；4月20日，发改委发出要求降低农资零售价格的通知，对大部分化肥品种出厂价格实行上限控制。然而就在限价政策发布两个月后，刚刚回稳的化肥市场售价又再次悄然上涨。

　　据了解，从5月底到6月中下旬，全国化肥价格的上涨幅度仍然超过10%。至7月，福建泉州的尿素价格已经高达每吨1800元，与往年同期相比每吨上涨了约300元。在此情况下，发改委等四部门前不久再次联合发出通知，要求继续加强对化肥价格的监管。罗栗认为，虽然政策的限定在一定程度上将挤压化肥企业的利润空间，但另一方面也说明了化肥产品的需求强劲，只要产能跟得上，相关上市公司的业绩增长是指日可待的。

　　我国化肥行业现有16家上市公司，其中尿素类13家、磷肥2家、钾肥1家。据长江证券研究所卞曙光统计，2003年11家尿素公司平均每股收益0.308元，同比增长26.32%(剔除了亏损严重的河池化工(资讯 行情 论坛)和昌九生化(资讯 行情 论坛))；今年一季度平均每股收益同比增长38.20%，平均净资产收益率则同比增高至28.08%。而日前已经公布了半年报的4家化肥类上市公司泸天化(000912)、四川美丰(000731)、柳化股份(资讯 行情 论坛)(600423)、湖北宜化(资讯 行情 论坛)(000422)的净利润同比增长在38%-67%不等。另有辽通化工(资讯 行情 论坛)(000059)、云天化(600096)、六国化工(资讯 行情 论坛)(600470)、盐湖钾肥(资讯 行情 论坛)(000792)等4家公司也发布了业绩预增公告、一季度已扭亏的河池化工(000953)中期仍将继续盈利。

　　卞曙光表示，总体上看好业绩大夫增长的尿素及钾肥类公司；而磷复肥行业由于受进口产品影响和国内市场混乱等影响，业绩增长将较为平淡。

　　联合研究所的张弘则针对尿素价格问题发表了自己的看法，他认为，由于原料价格在短期内无下降的可能，国际尿素价格高走的迹象也很明贤，加之汽车运输价格的上涨，这些都会支持尿素产品的价格保持坚挺。但随着北方地区施肥季节结束后需求将下降，预计短期内尿素价格的起伏会比较大，但大幅回落的可能性较小。