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如何看待“建行资产贱卖”论http://www.sina.com.cn 2008年06月11日 00:23 中国经济时报
■姜业庆 中国建设银行再次成为当下议论的焦点。 起因是６月５日与美国银行之间完成的一次股份交割。 根据建行５月２７日发布的公告，该行收到美国银行通告，美国银行将根据其与中央汇金投资有限责任公司于２００５年６月１７日签署的《股份及期权认购协议》行使认购期权，以２．４２港元／股的行权价格从汇金公司购买６０亿股建设银行Ｈ股，并计划于２００８年６月５日完成相关的股份交割。 于是有人按建行Ｈ股当天报收６．６５港元的价格计算，２．４２港元的行权价格是其３６％，由此得出结论——建行在“贱卖”。 按照常理，一项交易是否公平，关键看参与的交易双方是否达到了共赢；而其共赢的标准不外乎在于是否遵守了契约、价格是否公平、是否引入了竞争机制等。 建行的定价到底低不低？由于美国银行是根据其与中央汇金投资有限责任公司于２００５年６月１７日签署的《股份及期权认购协议》行使认购期权，因此对于期权、价格应该有个事先的“契约”。这样，不得不回到建行引资、上市的大环境之中。国有银行股改上市之时，更现实的挑战是市场能否接受。当时Ａ股市场持久下跌，无法承接，而在海外上市的国企有的只卖出净资产价格，有的上市后跌破发行价。但像美国银行这样声名显赫的世界一流银行，它们的加入却增加了中国国有银行的未来价值，提升了国际资本市场对中国银行业的信心。按照国际惯例，私募的定价通常比公募定价低三分之一左右。建行ＩＰＯ定价２．３５港元，市净率达到１．９６倍，超过了当时亚洲先进银行的平均水平，也超过了汇丰银行１．８７倍的水平；市盈率达到１４．７倍，超过了汇丰银行１２．１倍的水平。以当时建行的实际情况看，如此定价与美国银行作为战略投资者入股有着直接的关系。有评论说，如果没有美国银行作为战略投资者入股，建行ＩＰＯ市净率最多１．６倍，超不过当时中资银行的代表中银香港的市净率水平。按相关方面的说法，建行股票在港上市之后，相当一段时间内平稳运行，有一天还跌破发行价，说明市场对这一价格是相当认同的，而且已经达到当时可能的最高水平，也就不存在定价低的问题。 既然这样，有没有引入竞争机制？笔者的了解是，从国际银行业实践来看，引进战略投资者是一种私募的投资引进方式，也是一种市场竞价过程，自然，建行也不例外。无论是建行还是后来的中行、工行在寻找战略投资者时，都同若干家潜在的战略投资者进行过谈判，以寻找条件最合适者。由于历史的原因，当时国际市场对中国国有银行普遍缺乏信心，国有银行引进战略投资者的谈判进行得很艰难，很多国际大财团对国有银行的“路演”非常冷淡，更不用谈投资入股了。即使是大型国有企业，也担心投资的收益不能保证，不愿当银行股改的发起人。有的外国银行趁机提出许多苛刻条件，包括压低入股价格，当时花旗银行就提出以每股人民币１元的价格购买建行的股票。 再者，建行方面也多次声称，引进境外战略投资者主要不是为了引进资金，而是通过股权结构的调整，引进先进的管理经验和技术手段，促进国有银行建立和完善公司治理结构，提高经营管理水平。在选择战略投资者时，像建设银行这样的大型国有银行有明确的基本原则和标准，最重要的一条是要保持国家对银行的绝对控股，其他的如外方能够提供先进经验和技术、出价必须高于净资产等等。这样，战略投资者必须是在银行经营管理方面有着丰富经验的世界一流大型金融机构。有了这几个原则，战略投资者投资所占股份比例就受到了限定，并附带有一定的锁定期及其他约束条件。 双方是否遵守了契约？按建行董秘陈彩虹的说法，美国银行与建行进行股权交割，其实是践行其正常的“合约”。陈彩虹认为，最初为了保持长久的合作，真正实现战略协作，建行设计了较为复杂的认购期权。由于期权的设计和限售日的临近，美银会经过增持后逐渐减持而保持长期持有建行１０％－１１％的股份。“当时若没有这个选择权，美银不会这么积极进来，也不会花这么大力气帮助建行。”陈彩虹说，期权的设计，提升了建行，也使美银分享了成果。现在，美国银行按照协议行使了这个选择权，将股份由８．１９％提高至１０．７５％。建行认为，其最终会将持股比例提高至上限１９．９％。建行独立董事谢孝衍认为，长远来看，在“投资中国最赚钱”观点的感召下，美国银行定会增持至最高限额，毕竟这对他们来说大有裨益。既可在财务上收益颇丰，又可参与中国市场，何乐而不为？ 其实，经济学家吴敬琏早对银行“贱卖”说进行了回击：“建行资产是否贱卖，关键看是否引入了竞争机制”，“之前国有银行，我们搞了许多年，资本金变成了零，甚至负数，这样一个银行让投资者怎么信赖呢？第一个进来的人需要承担风险，后来的投资者才会随后进入，价格才会越来越高。” 不仅是价格，作为战略投资者的美国银行是全美最大的零售银行，在世界银行业界享有很高声誉，其先进的经营管理经验和技术水平，恰是以批发业务见长的建设银行所迫切需要的。美国银行向建行派有董事，这两年每年向建行投入约５０人左右的专家团队，以项目合作的形式指导建行改进经营和管理技术。 对于任何事情，如果只看到表面，那么，对事情就没有一个整体的把握，得出结论往往会有失偏颇。不过，如果买卖双方事先有约定，或者是互有“契约”，而且契约的内容在某个时段是相对公平合理的，那么，就交易的结果而言，不论交易的双方承受多大的风险，都应该接受。现在是市场好，美国银行的确赚了但是如果市场不好美国银行赔了﹖风险该谁承担﹖原全国人大副委员长成思危曾对此也提出了自己的看法：“我们的银行改革有不小的进步，但国有银行制度性的一些弱点依然存在，比如说不良资产比较高……外资进来也不能不考虑这些问题。所以在一定程度上，外资也承担着一些风险。” 不过，值得欣慰的是，在国有银行引进战略投资者、改制上市的实践中，国有控股银行本身发展壮大了，包括国家股东、境外战略投资者、其他机构投资者和公众投资者在内的所有投资人，都实现了理想的投资回报，这是一个共赢的结果。如果只看到境外战略投资者因股价上升获利，就怀疑引进战略投资者的动机和效果，甚至以“贱卖”等偏激语言指责，那是非理性的，不符合客观实际。目前，国有控股银行与战略投资者的合作已步入轨道，共赢效果初步形成，未来的合作领域还有待拓展，需要大家倍加珍惜这来之不易的局面。
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