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广发证券 夏和平 温秀娟
我国第一只LOF基金——南方积极配置基金(后称南方积配)于本周一在深交所上市，这对中国证券市场具有突破性的意义。
首先，LOF的推出突破了基金销售的现有模式，降低了销售费用。LOF的销售既能通过
代销网点进行，也能在交易所进行，而且单边的交易费用为0.5%，远低于1%的申购费率。其次，基金公司拓展了销售渠道，南方积配的首发规模是35亿，其中通过交易所购买份额是11亿，远远领先于同期发行的其他开放式基金。再次，通过建立主交易商制度，为投资者提供了流动性。南方积配确定了首批9家主交易商，既可以保持交易的活跃，也为将来的双方报价和坐市商做好了准备。
LOF的套利原理
投资者最感兴趣的莫过于LOF的跨市场套利。其原理是基于交易价格和资产净值之间的差异。如果LOF基金在交易所的交易价格低于资产净值一定幅度，投资者就可以在交易所买入基金份额，同时在场外赎回相同份额的基金；同理，如果交易所的交易价格高于资产净值一定幅度，投资者可以在交易所卖出基金的同时，在场外申购相同份额的基金。经过此番操作后，投资者手中的基金份额依然没有变化，却获得了额外的收益。
南方积配首日套利示例
受到套利利益的驱动，虽然大盘在12月17日以1290点创下近期新低，但在本周一上市首日，南方积配还是受到市场的欢迎，当天开盘价为每股0.95元，最高价为0.98元，且当天以全日最高价收盘，成交271082手。与其0.9851元的资产净值相比，仅折价0.52%，处于合理区间。
那么，在实际的套利操作中，投资者应该考虑那些因素呢？首先要考虑交易成本。投资者在代销机构和交易所认购基金，认购费用都是1.3%。正式上市交易后，如果交易价格-净资产值>1.77%，则可以采取“在交易所高卖，在代销机构低买”的策略。如果净资产值-交易价格>0.77%，则采取“在代销机构高卖，在交易所低买”的策略。因此对于投资者而言，无套利区间是-0.77%至1.77%。其次要考虑基金净值的走势。南方积配每小时公布一次净值，根据它的走势再给交易价格一个折价率，一般不超过2%。根据以上分析，如果折价率超过2.77%，基本可以进行无风险跨市场套利。
在南方积配上市首日，就曾出现了多次套利机会。如首笔成交价是0.95元，折价4.9%，敏锐的投资者可以立刻在交易所买入，同时在场外赎回，便可实现利润0.9851×（1-0.5%)-0.95×（1+0.5%)=0.02542/基金单位。盘中可以观察到，在套利盘的推动下，南方积配的市场价格不断上扬，最终以0.98元报收，仅折价0.52%，至此套利空间消失。
从附表可以看出，如果以收市后的资产净值为基准，南方积配的折价率基本在合理范畴内。从活跃程度和折价率区间来看，该基金上市首日的成交量最大，换手率为2.46%，而且折价率波动区间也最大。出现这种情况的原因有几点：1、上市首日投资者有卖出变现的冲动；2、上周五市场大跌，使投资人担心基金净值会继续下跌，急于变现；3、LOF套利机制还没有为众人所熟悉，机构可以打压交易价格实现套利。然而，在第一个交易日结束后，LOF逐渐被投资者所熟悉，套利盘驱使交易价格逐步向资产净值靠拢，折价空间明显有所减小，成交量也明显减少。
猜想LOF未来走势
LOF本周共成交金额5720万。如果把它看作11亿流通盘的封闭式基金，换手率达到5.2%，远高于同期封闭式基金的换手率。从折价率和换手率两个指标来看，LOF受到市场的关注，是一个成功的创新品种。
随着参与套利资金的增多，LOF未来的折价空间会逐渐缩小。因为如果折价率过大，持有基金份额的投资者不会选择在交易所交易，而会选择在场外按照资产净值赎回，这样会影响交易所的基金流动性。最重要的是，如果投资者都选择同一种模式套利，就会造成基金份额在场外赎回的数量巨大，从而直接影响基金的生存。综合上述考虑，我们预计短期内如果大盘没有大的波动，南方积配会维持一定的活跃度，但折价空间会逐渐减小，投资者可适当参与。
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