海富通基金2005年投资报告专题篇之升息影响(2)

　　升息对各行业的影响

　　煤炭行业：

　　2003年全国规模以上的煤炭开采和洗选企业资产负债率57%，财务费用占利润总额的比例为43%。由于今年以来，煤炭价格的持续上涨，煤炭企业的毛利率大幅度上升，利润波动对其他因素的敏感度大大降低，从利润表的角度来说，加息对现有煤矿的盈利影响不大。

　　对于一些在未来几年有大幅度扩张计划的煤炭企业来说，加息的影响较大一些。由于煤炭企业历史包袱较重，虽然近年经营明显改善，但现金流状况未必同样改善，如果有新的投资项目，融资需求还是较大，加息将提高新项目的建设成本，抽紧企业现金流。

　　煤炭的下游行业主要是电力、冶金、建材、化工等，以重工业为主，如果持续加息使固定资产投资增速下降，将使一次能源的需求增速放缓。但由于煤炭供给的增长在近年也十分缓慢，需求增速减缓应不足以对煤炭供求关系产生太大影响。

　　食品饮料：

　　人民币加息对食品饮料行业的总体影响是中性的。

　　首先，加息的直接影响是导致公司因贷款而产生的直接财务费用上升，而对于食品饮料行业来说，由于资产负债率并不高，因此而带来的负面影响不大。在海富通重点关注的食品饮料行业上市公司中，3Q04的平均资产负债率仅为36%。

　　从企业经营的角度来看，近几年来由于受需求不足的影响，整个食品饮料行业的经营中扩张不快，如传统的白酒行业更是如此；而啤酒行业由于一直处于整合中，因此相应的扩张所引发的贷款上升的情况也较少。此外，由于公司有着较为充沛的现金流，且其生产经营不会受到太多的宏观调控的影响，因此，对于加息对食品饮料行业的影响，我们持中性态度。

　　纺织服装：

　　加息对纺织服装行业的影响属于中性偏淡。

　　我国的纺织服装行业属于典型的劳动密集型行业，行业的平均资产负债率是偏高的，尤其是一些民营纺织企业，其资产负债率会高于行业平均水平。

　　近年来受中国入世的纺织品出口大幅增长的影响，我国的纺织行业产能扩张较快，而相应的下游需求不足又使得产能不能完全释放。在加息的影响下，预计下游的一些小的生产型企业会受到更多的挤压，而04年以来的电荒、环保压力、宏观调控的压力已经使得一些小厂濒临倒闭。

　　因此，我们坚持认为，纺织行业的经营环境趋于恶化，尽管目前的上市公司基本上都是以行业龙头的形象出现，但是下游的需求是一个无法改变的事实。在加息的压力下，下游的生存困境不可避免地要传导给上游。

　　石油化工：

　　加息对石油化工行业的影响属于中性偏淡。

　　2004年化工行业处于景气上升周期，大部分公司扭转了前几年的盈利颓势，资产质量进一步夯实，负债率也出现不同的下降。加息会对石化和化工产品的最终消费企业产生一些负面影响，进而间接影响对上游石化和化工产品需求，但是海富通认为这种影响较小。

　　很多化工企业在2005年都有产能扩张计划，而新项目的资本支出相对于公司现有资金规模并不大，经营性现金流充沛足以支撑其资本开支。从大型综合一体化石化企业、精细化工企业、化肥企业和化纤企业来看，只有少数企业面临高负债的压力。这些企业集中于少数扩产规模很大的化肥和化纤企业中，项目的资本支出很大，但是这些项目普遍拥有国债贴息贷款，均有在二级市场融资的计划，加息所带来的负面影响也不大。

　　电子：

　　加息会对最终的消费产生一些负面影响。

　　从行业的融资结构看，银行贷款比重相对较高；在不考虑二级市场融资的情况下，海富通基金所关注的公司2005年净负债率预期从54%升为81%，属偏高水平，但各公司的负债水平相差很大。部分公司有扩张计划，而新项目的资本开支计划相对于公司现有规模显得较大，经营性现金流不足以支撑其资本开支计划，未来负债余额会继续上升，加息会增加财务费用资本化的金额，增加中期的折旧成本。而高负债的上市公司几乎均有在二级市场融资的计划来支撑其扩张计划，随后其负债率才会下降。

　　钢铁：

　　加息对房地产投资的影响无疑会压制对钢材，特别是建筑用材的需求，故间接影响为中性偏淡。

　　从钢铁行业的融资结构看，据钢铁行业协会统计，钢铁行业的银行贷款比重为29.4%；钢铁企业自筹资金比重平均53.7%。贷款比重并不高，且上市公司的项目很多是国债贴息项目，对资金成本不会有太大影响。目前钢铁行业的平均负债率仅40%左右，小幅加息对财务费用影响甚微。而海富通基金所关注的公司在2005年将总体上处于净现金的状态，且经营性现金流强劲，足以支持其资本开支计划。但如果继续加息，将进一步刺激有集团整体上市计划的钢铁公司在资本市场再融资，以降低财务费用支出。

　　有色金属：

　　加息后，下游的金属加工业会感到资金收紧，对有色金属的终端需求也会有所负面影响。

　　从有色金属行业的融资结构看，银行贷款比重相对较高；在不考虑二级市场融资的情况下，海富通基金所关注的公司2005年净负债率预期从27%降为23%，处安全水平，但各公司的负债水平相差很大。几乎每个公司的规模不大但有扩张计划，而新项目的资本开支计划相对于公司现有规模显得较大，未来负债余额会继续上升，加息会增加财务费用资本化的金额，增加中期的折旧成本。而上市公司几乎均有在二级市场融资的计划来支撑其扩张计划，随后其负债率才会下降。

　　电力设备：

　　加息对电力设备行业的影响属于中性，对优势公司偏好。

　　以今年中报数据为依据，目前电力设备板块的平均资产负债率为64.35%，净负债率为-13.13%。财务费用/收入＝1.6%，财务费用/净利润＝25.1%。本次加息导致板块内上市公司总共每年多支出约2500万利息，占净利润的1.28%。由于目前除了发电设备子行业，其他如一、二次设备行业并没有迎来其增长高峰，相信随着电网建设高峰的来临，一、二次设备行业景气进一步提高，加息的影响将有所减弱。

　　而对于目前景气度较高的发电设备行业，目前的加息对其财务报表起到正面的影响。以一西南地区的设备生产商为例，今年中报数据显示其资产负债率为79.11%，净负债率为-192.2%。财务费用/收入= -0.22%，财务费用/净利润= -5.27%。本次加息可以使其年财务费用增加约20万元的贷方余额，利润增加0.27个百分点。我们认为尽管其幅度有限，但是其影响方向却是正面的。

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