上证50交易型开放式指数基金投资价值分析 | ||||||||
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| http://finance.sina.com.cn 2004年12月14日 14:08 证券导报 | ||||||||
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华夏证券研究所基金投资研究部 孙庆 1、ETF简介
ETF是一种兼具开放式基金和封闭式基金的交易特征的基金产品，既可以在交易所像封闭式基金那样进行配对撮合交易，也可以向开放式基金那样在柜台进行申购／赎回交易。同时，连续申购赎回机制也使得符合一定条件的投资者可以在两个市场间进行自由转换。这也是ETF与普通开放式基金的不同的地方，即申购赎回的交易对价是基金份额和一揽子证券组合的交换，普通开放式基金的申购赎回的交易对价是基金份额与现金的交换，而且ETF的申购赎回一般还要求一定的申购／赎回门槛要求，即必须达到一个创设单位(Creation Unit)才接受申购和赎回。 2、上证50ETF产品基本特征 (1)风险收益特征：由于上证50ETF是以跟踪上证50指数为目标，因此其风险收益特征应该属于中等风险收益品种，其长期平均收益高于债券基金和货币市场基金，但是低于以成长型股票为投资目标的基金。 (2)投资目标：上证50ETF跟踪标的为上证50指数，追求跟踪偏离度与跟踪误差最小化 (3)投资方向：上证50ETF主要投资于上证50指数成份股、备选成份股；可少量投资于新股和债券等 (4)投资策略：完全复制法 (5)业绩基准：上证50ETF的业绩基准为上证50指数 二、上证50ETF投资价值分析 上证50ETF在交易机制上相对于现有基金品种有其独特型，它的费用相对较低，运作也更加透明。这些也就决定了ETF在中国作为一个特定的产品也将会有很大的发展潜力。对于投资者而言，其投资价值主要体现在以下五个方面： 1、获得蓝筹指数收益 上证50ETF本质上是一种完全被动型的指数基金。因此，其投资收益最终来源其上证50指数的成长。从我们的研究来看，上证50指数成份股具备了“蓝筹股”特征，而从行业代表性、规模和流动性上来看，也代表了国际主流的市场价值取向。 上证50样本公司的数量虽然不足全部上市公司1365家公司2004.9.30，所有A股公司的3.67%，但它们却占有整个上市净资产的31.43%，总资产的47.59%；更创造了整个上市公司45.64%的净利润，和45.80%的扣除非经常性损益后净利润。从平均利润率、主营业务收入、平均市盈率、净资产收益率等指标来看，上证50指数成份股毫无疑问是上证交易所中最优质的上市公司。 上证50中入选公司大都是具有代表性的行业龙头企业，涵盖了包括石化、银行、航运、钢铁、电力、电信、汽车、制药、家电等行业的龙头企业，如中国石化(资讯 行情 论坛)、招商银行(资讯 行情 论坛)、浦发银行(资讯 行情 论坛)、长江电力(资讯 行情 论坛)、上海机场(资讯 行情 论坛)、中海发展(资讯 行情 论坛)、宝钢股份(资讯 行情 论坛)、武钢股份(资讯 行情 论坛)、华能国际(资讯 行情 论坛)、中国联通(资讯 行情 论坛)、上海汽车(资讯 行情 论坛)、华北制药(资讯 行情 论坛)、四川长虹(资讯 行情 论坛)等大型企业。样本股的选择充分考虑了样本股的行业代表性、市场规模、交易活跃度和经营业绩等。 2、费用低廉 与普通基金相比，上证50ETF的运作费用相对较低。 (1)运作成本较低 从比较来看，上证50ETF总体运作费用不到其他指数类基金的1／2，也远远低于基金的整体平均水平。仅略微高于货币市场基金。同时，上证50ETF还不会带来高额的交易佣金。 (2)低廉的交易成本 对于普通的基金投资者而言，上证50ETF的交易成本也比较低廉。从认购成本来说，投资者认购期的投资有三种方式：网上现金认购、网下现金认购和网下股票认购，无论哪一种方式，认购费用均不超过认购份额的1%。而由于普通投资者买卖上证50ETF主要是从二级市场买入，因此其费用等同于封闭式基金。主要包括交易佣金和其他手续费。其中交易佣金费率不超过成交金额的0.30%，实践中该费率一般要低于0.025%。因此，这也要远远低于普通投资者柜台申购赎回开放式基金的费率。 3、套利机制 套利交易是ETF生命力的重要体现之一。上证50ETF的连续申购赎回机制为达到一定资产规模的投资者参与套利提供了途径。 (1)套利基本原理 套利基本原理如表3所示。当ETF溢价交易时，即二级市场价格高于其净值交易的时候，ETF的一级市场参与者可以通过买入与华夏基金当日公布的一揽子股票构成相同的组合，在一级市场申购上证50ETF，然后在交易所卖出相应份额的上证50ETF。这样，如果不考虑交易费用，那么投资者在股票市场购入股票的成本应该等于ETF的单位净值，由于ETF在二级市场是溢价交易的，投资者就可以获取其中的差价。 而当ETF折价交易时，即二级市场价格低于其净值交易的时候，套利交易者可以通过相反的操作获取套利收益。即ETF的一级市场参与者可以在二级市场买入上证50ETF，同时在一级市场赎回相同的数量的ETF(得到的是代表ETF的组合股票)，并在二级市场卖出赎回的股票。如果不考虑交易费用和流动性成本，那么投资者在二级市场卖出所赎回的股票的价值应该等于其基金净值，而由于ETF是折价进行交易的，因此套利者可以从中获利。 当然，由于ETF的申购赎回必须要求达到一定规模以上，比如说上证50ETF就要求达到100万份以上，因此资金规模较小的普通投资者就不能参与ETF的套利交易。但是，对于资金量相对较大的投资者则完全可以参与。 (2)套利区间的估算 尽管存在套利机制，但是ETF的二级市场市场的价格并不是完全等于其证券组合的价格。由于各种交易成本的存在限制了套利机制的运作，从而允许存在着一定程度的偏离程度的存在，因此实践中出现一定幅度的折溢价并不一定必然带来套利收益。从构成来看，套利成本可以分为固定成本和变动成本。固定成本主要是由于ETF套利的三个环节都必须经过券商进行交易从而产生的佣金和其他手续费成本。变动成本则是由于套利过程中盘口的变化导致套利不能瞬时完成，套利者或者付出更高价格以完成套利，或者通过延长交易时间等待合适的价格来完成交易，由此而增加的成本。 根据估算，对于普通投资者而言，套利最高成本大概为1.6024%，其中1.1000%为交易佣金，属于弹性部分，可以通过投资者与券商的谈判大幅降低。而冲击成本和其他交易成本(零股交易和现金替代成本)则可以通过交易系统的设置进行有效的规避。因此，投资者参与套利的成本应该在1%左右。也就是说，如果折溢价幅度超过1%，那么投资者就极有可能实现套利收益。 4、T＋0交易 值得注意的是，上证50ETF在现有的交易制度框架下实现了T＋0交易。根据上证50ETF基金及股票的交易规则：当日买入的ETF基金份额，不可以卖出，但可以赎回；当日申购得到的ETF基金份额，可以卖出，但不能赎回；投资者当日买入的股票，不得卖出，但可以用于申购ETF基金份额；投资者当日赎回基金份额得到的股票，可以卖出，但不得用于申购ETF基金份额。因此，投资者可以在当日实现对上证50指数的T＋0交易。 这也就为机构投资者以及资金量较大的个人投资者通过交易上证50ETF，获取指数在一个交易日内波动带来的波段收益提供了途径(如图3所示)。比如说，如果投资者判断某个交易日内未来短期内市场会出现大幅上涨，那么投资者就可以在二级市场买入成份股申购ETF，在市场上涨之后在ETF二级市场抛售从而完成T＋0交易。并且，这种交易可以反复循环，投资者的资金可以实现更高效率的利用。当然，如果把交易波段的时间再进行扩大，投资者也可以实现一段时期内的波段操作，而不仅仅是日内的波段操作。 5、资产管理工具 作为一种交易极其便利、跟踪误差极小的指数型基金，上证50ETF完全可以在许多机构投资者的资产管理中起到替代指数的作用。而随着将来卖空和融券制度的引入，上证50ETF甚至可以在一定程度上发挥指数期货的功能。 三、投资建议 现有的基金产品，ETF在交易运作机制上仍然具有独特性，它的费用相对较低，运作也更加透明。这些也就决定了ETF在中国作为一个特定的产品也将会有很大的发展潜力。对于投资者而言，如上文所言，机构投资者和普通投资者投资ETF的渠道是不一样的。 1、普通投资者 对于普通投资者而言，主要通过二级市场渠道投资于ETF，买卖方式与普通股票和封闭式基金相同。相对于封闭式基金而言，ETF将不会存在高幅折价的问题，同时二级市场买卖的佣金和印花税也要低于其他开放式基金申购／赎回费率。而且，从信息披露的角度来看，ETF的净值披露频率要远远高于普通开放式基金和封闭式基金，即投资者可以在更加透明的情况下买卖基金份额。第三，相对于指数基金而言，ETF的跟踪误差要小得多。 2、机构投资者 机构投资者也可以与普通投资者一样参与二级市场交易。 同时，机构投资者是一级市场最主要的参与者。对于机构投资者而言，长期投资和套利交易均是可以参与的方式。长期投资可以采取股票申购，也可以从二级市场买入。而套利交易则对交易效率和交易成本有很高的要求。从目前反映的信息来看，上证50指数ETF的套利交易是当日完成的。由于二级市场不存在着卖空交易机制，因此，目前的套利交易不是无风险套利交易。从交易成本来看，证券公司相对于其他投资者应该具有优势。长期投资收益主要来源于指数标的的增长；短期套利交易收益则决定于二级市场的折溢价幅度以及交易效率，交易效率则由佣金成本、印花税、冲击成本和等待成本等决定。 一级市场可能参与的投资者主要包括：证券公司、财务公司、信托投资公司、保险公司、基金公司、私募的投资公司、其他法人投资单位以及少数资金量较大的个人投资者等。 3、投资建议 除了ETF相对于其他基金产品在运作机制上的独特性以外，ETF产品的标的或者说是ETF作为指数基金的特点，才是ETF十年来获得巨大发展的根本原因。因此，无论是机构投资者，还是普通投资者，ETF的最终投资价值应该是其内在标的物的价值。从我国市场来看，随着市场逐步的发展和成熟，指数基金应该会逐渐的体现出它的优越性。从这一点来说，长期来看，ETF应该具备很大的投资价值。 对于普通投资者而言，ETF是跟踪误差更小的指数基金。从长期投资的角度出发，完全可以进行投资。 对于机构投资者而言，短期投机、长期投资和套利交易均是可以参与的方式。特别对于保险公司等长期投资者而言，ETF相对于现有其他指数基金而言应该更具有吸引力。在现阶段不能持有股票的情况下，可以通过参与ETF的发行或者在ETF设立后通过二级市场买卖进行投资；如果法规允许保险资金可以直接投资股市，将可以同时利用一、二级市场进行套利交易。由于ETF二级市场的交易成本相对较低，机构投资者还可以适当的进行波段操作。 |
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