乍暖还寒时：市场现状较恰当的表述

　　南方基金新近一期投资策略报告认为，从目前到明年春节这段时间将是一个良好的建仓机会，市场将走出震动盘升行情

　　本报记者 单羽青

　　“乍暖还寒时，是我们这个市场所处状态比较恰当的表述，违规资金还在缓慢撤退， 合规长期资金行将大举进入，短期投机资金正在拭目以待，我们的市场处于一个赢面大于输面的阶段。”不久前出炉的南方基金投资策略报告对当前的证券市场这样判断。

　　目前到明春将是建仓良机

　　这份投资策略报告认为，虽然经济在明年的发展速度将由于宏观调控而有所放缓，业绩惊喜不再成为市场的主要驱动力。但证券市场的政策环境在大大改善中，各种旨在保障社会公众股东利益的政策措施正在酝酿出台，上市公司投融资方面的游戏规则第一次准确无误地偏向流通股东。

　　报告指出，根据对已上市公司的股息率以及重置价值计算，已经可以构造一个颇具价值的证券组合。随着增量资产的加入，中国证券市场的投资价值急剧提升，这样的进程吸引了长线投资者目光，极大增强了投资者的信心。

　　“从目前到明年春节这段时间将是一个良好的建仓机会，市场将走出一个震动盘升的行情。”

　　宏观经济因素

　　开始对市场形成压制作用

　　报告认为，目前经济运行仍旧没有达到对内对外的良性均衡，经济政策的进一步调整还会继续；货币政策预期将继续适度从紧；利率与汇率政策会有所松动，并将在一段时间内组合使用；关于加息周期，比较一致意见是持续到2006年，加息幅度为2%—2.5%；对汇率变动时间、幅度及过程，则存在较大分歧；升值预期下，存在对非贸易部分，包括房地产证券的短期正面冲击、对航空等高外债行业的一次性利好，以及对国内消费品行业的负面冲击。财政与税收政策方面，预期明年长期国债发行将减少；统一所得税将提交讨论，增值税由生产型转为消费型有望扩大试点；证券印花税将有所降低。

　　旨在节能、减少能源的直接与间接出口的新能源政策将会付诸实施。工业化、城镇化、消费升级将带来对能源的持续需求，低价能源时代已经结束，包括煤、电、天然气在内的能源价格将上涨；依靠廉价电力出口电解铝、依靠廉价天然气优势出口氮肥，将不再受到鼓励；环保必须计入成本，绿色GDP 观念逐渐被接受；靠污染环境、牺牲环境的所谓国际产业转移和国际竞争优势，包括原料药、化工产业、造纸将面临新的成本压力；与之对应，环保行业则面临投资环境的改善。

　　政府将继续扶持内需，鼓励发展金融、交通、运输、物流、商贸、传媒等产业，将继续发展住宅与汽车工业；同时将继续扶持农业，解决“三农问题”。

　　报告预测，“经济本身惯性以及拟制性的经济政策，将降低明年的经济增长率。明年固定资产投资将回落到15%—20%之间，企业的平均利润增长将相对2004年继续回落。这些因素，已经开始对市场形成压制作用。”

　　具备长期投资价值的组合已经存在

　　这份投资策略报告称，证券市场的政策环境已经大大好转。预期中的政策假如能够贯彻实施，将进一步优化这种环境。今年以来，市场对股票供应方面无节制扩张的顾虑，是除了宏观调控以外，另一个压迫市场的心结。从静态看，目前的资金匮乏是个不争的事实，近几个月以来，股票市场资金大约在2800-3000亿元；当宝钢推出向公众筹资100-120 亿元的增发方案时，市场马上联想到宝钢招商万科(资讯 行情 论坛)三家筹资就逾200 亿元。6月份开始的国企清理委托资产管理以及8 月份开始的紧锣密鼓式的对证券公司委托资产管理、三方监管和保证金清理，造成市场资金失衡。无论从静态动态来看，拓宽合规资金的进场，均十分必要。

　　而合规资金入市与投资品质量提高，相辅相成；供求预期的改变，加上投资品品质的改变，足以使证券市场发生方向性的改变。市场已经具备投资价值。根据南方基金对金融、电力、钢铁、石化估值的国际比较，报告认为除了中国石油，如果按照H 股价格发行A 股，将对中国石化(资讯 行情 论坛)还有一定冲击以外，金融、电力钢铁等大行业的估值方面已经比较接轨；考虑到股息提高、低利率、高增长等因素，目前市场中，具备长期投资价值的组合已经存在；这些组合将伴随经济波动以及资产配置的原因而波动，但是不再需要以下跌的形式来修正估值不当的错误。

　　整体估值水平尚未被高估

　　报告指出，从风格指数来看，大盘股指数、低市盈率指数、中市净率指数和绩优股指数明显强于市场；小盘股指数、高市盈率指数、高市净率指数和亏损股指数则显著弱于市场。

　　股价结构性调整呈加剧态势，估值合理的绩优股、低市盈率股和高价股指数期间绝对收益为正，而估值依旧偏高的小盘股、绩差股指数跌幅均超过了15%。值得关注的是，高价股指数成分多为业绩优良的个股，其强劲的市场表现说明股价的高低将不会其影响其未来走势。

　　不论从市盈利还是从市净率指标来看，市场整体的估值水平正在逐步与欧美等成熟资本市场接轨。考虑到中国相对低的利率和相对高的经济增长率，A 股市场的整体估值水平尚未被高估。

　　颇具价值的证券组合已可构造

　　上期策略报告曾指出04 年下半年宏观调控对企业盈利和市场的冲击将会持续显现，部分行业将面

　　临产品价格回调和升息的压力，大型国有企业回归A 股市场将对市场的估值和投资者的心理产生重要的影响。在缺乏明朗投资主题的情况下，3 季度市场将再度进入整理。行业配置则坚决看好煤炭、电力、交通运输、酒、石油、医药和金融行业，重仓配置了煤炭、交通运输、水电和有品牌消费品等壁垒高的行业。

　　基于对宏观面、政策面和其它一些影响市场因素的简要分析，本期报告认为，目前证券市场环境不断向好的方向发展，各种旨在保障社会公众股东利益的政策措施正在酝酿出台，上市公司投融资方面的游戏规则第一次准确无误地偏向流通股东，投资者的对资本市场的信心正在逐步恢复。

　　“在上市公司整体盈利大幅提升和市场持续调整的背景下，根据对部分上市公司的股息率和重置价值的计算，已经可以构造一个颇具价值的证券组合，这对保险公司等长线资金和操作人民币升值等投机资金具有极大的吸引力。”