游戏规则下月即将登场 LOF主交易商套利尖叫

　　见习记者 李佳 深圳报道

　　国内首只LOF基金———南方积极配置基金首发规模达35.36亿元，创下了今年下半年以来基金发行的新高。南方基金管理公司的资产规模也藉此超过380亿元，继续稳居国内基金管理公司之榜首。

　　在南方基金公司LOF“发行效应”的带动下，不少基金公司也开始谋食LOF基金。据悉，中银国际中国精选混合型LOF基金日前获准发售，大成基金公司也将于近期开始LOF基金的发行。

　　主交易商游戏规则下月登场

　　“如果靠传统方式卖基金，基金公司成本会很高，这次南方利用深交所为LOF提供的便利跑道，销售成本大大降低了。否则，如果要卖到35亿份，其成本一定远超过现在的情况。”广发证券固定收益部高级经理覃广向记者介绍说。

　　从南方LOF基金发行情况的统计数据来看，记者发现了三大鲜明特点。一是此次通过深交所网上认购的基金比例占到了总发行规模的1／3，达到11.70亿元，充分反映了LOF的发行优势，说明LOF所带来的基金新的发行渠道的成功；二是券商总的销售量达到14.85亿元，首次超过了银行渠道不足7亿的销售量，成为销售主力，反映了券商在基金的代销中有着巨大的潜力；三是此次LOF基金认购户数较多，达到28171户，说明市场对LOF基金的广泛认同。

　　在基金销售获得“大满贯”的同时，南方亦对主交易商人选做了些许调整。其中，新增申银万国证券公司为第9家主交易商。虽然南方基金公司对主交易商调整一事三缄其口，但记者从权威人士处了解到：此次南方“选秀”，不仅挑选了国泰君安、联合证券、平安证券等9家券商作为主交易商，还选聘了广发证券、招商证券作为首只LOF基金的主协调人，即核心主交易商。这位权威人士透露，LOF主协调人的主要任务是协调所有主交易商之间的关系，在制定上市开放式基金交易细则中起协调作用，并在做市商交易时间上享有一定优势。

　　据悉，南方基金主交易商、主协调人制度及相关规定已报证监会审核，LOF主交易商交易规则出台指日可待，预计下月深交所主交易商交易细则将出台。

　　在此次LOF基金代销中，国泰君安、广发证券、招商证券、银河证券、联合证券、平安证券、金信证券、国元证券、申银万国这9家主交易商共销售10亿多基金份额，占到券商销售量的70%强。

　　主交易商将在发行时需认购一定比例的基金存量，如果市场没有买卖盘或交易效率过低时，主交易商就有义务进行交易活跃市场。据记者了解，在这9家主交易商中，认购五六千万基金存量的券商大有人在。按照这一比例，如果南方LOF基金上市交易后，遇到市场低迷的情况，主交易商就必须履行持续报价义务以活跃市场，因此LOF基金的流动性也可以得到较好保证。

　　冷静看待套利

　　LOF基金打申购、正式运作起，便在流通环节上涉及到场内、场外两个市场，因此，一些市场人士建议可以对LOF基金场内场外进行套利操作，尤其是大资金可以赚取更多差价。

　　但是，从记者对首只LOF的主交易商的采访情况来看，券商普遍认为LOF套利风险较大、空间较小。

　　严格来说，套利(Arbitrage)是利用两个市场的差异来获利的活动。其基本方式是在一个市场购进一种资产，同时在另一个市场卖出这种资产，依靠两市的差异来套取利润。套利活动的进行令在同一时间空间内，同一样资产在不同市场的价格差异迅速趋于交易成本的幅度，价差套利是最常见的套利方式。

　　南方积极配置基金在场内(深交所交易系统)通过实时价格进行交易，在场外(银行网点)是按基金净值进行申购和赎回，理论上，当两者出现价差时，投资者就可以利用转托管方式将基金份额在银行和券商之间进行转托管，获取差价收益。

　　但是，基金份额的转托管需要两个交易日的时间，即投资者T日提交市场间转托管申请，需经过两个工作日(T＋2日)方可申报交易或办理赎回，在两日之内，市场发生价格变化的可能性非常大。

　　LOF在跨系统转托管中的时间周期是T＋2日。如果进行转托管套利，如果两天后差价还是正的，那么不转托管也一样赚钱，反之，如果两天后的差价为负，转托管套利反而会亏得更多。

　　“两天的时间差用套利来说，是一个不确切的模糊概念。”招商证券经纪业务部唐立峰表示。唐介绍说，传统意义上的套利是指无风险套利，或者无风险特征的套利。LOF基金存在时间风险，并非传统意义上无风险套利，而是一个时间限制非常强的套利。在两天的时间差限制内，套利在实际操作中几乎不可行。

　　但是，潜在的套利机制为LOF两个市场价格趋于一致提供了一种保证。当交易所交易时的报价低于净值时，投资者在交易所购入该基金，然后按净值向基金公司赎回；当市价高于净值时，投资者以净值向基金公司申购，再以市价出售来套利，最终的结果都是使LOF基金的市场价格与基金净值趋于一致，避免出现目前封闭式基金“高折价”的尴尬处境。

　　广发证券固定收益部高级经理覃广表示，如果投资者在二级市场以市价卖出，并同时在一级市场申购，同一时间反向操作，即对冲，则可能会在实际操作中出现套利机会。但是，由于一级市场收购价格也必须等到当天交易结束才能知晓，这种套利方法也存在一定的时间差，但比转托管的风险要小很多。

　　无论如何，LOF基金套利总存在价格未知性或时间的不确定性，转托管套利两天的时间差给套利带来很大局限；用“对冲”方式，如果中小投资者交易量不大的话，套利的绝对收益也会比较小。

　　“中国版”做市商考验券商实力

　　主交易商制、核心主交易商制主要参考国外做市商制度，主要功能是在缺少公众买卖订单时，为他自己的账户提供买价和要价，从而协助创造一个市场。在国外，若干做市商往往被指派在一只具体的股票上，虽然做市商制度在国内股市尚不适用，但LOF基金主交易商却是对做市商制度的一个翻版。

　　做市商面临的价格风险较为特别，由于做市商要进行连续双边报价，所以任何方向的大的价格波动，都会使做市商的做市行为带有很大的风险。股市下跌时，做市商要大量买进，这一方面使得其持有的股票的实际价值下跌，另一方面也会使做市商能够用来继续做市的资金剧减，降低了继续做市的可能性，而且可能带来巨大的损失。

　　除非遭遇股市寒流，否则基金净值出现很大价格波动的几率很小，因此，主交易商的风险几乎很小。

　　从做市商可享有的特权来看，除减免印花税、全方位充分享有个股咨询外，国外做市商还享有融资融券的优先权和一定条件下的做空机制。从目前披露的情况来看，LOF主交易商与国外做市商的权责基本一致，具体运作细则还要等待下月出台的上市开放式基金业务细则。

　　在收益方面，由于具有专业分析系统的优势，主交易商比一般投资者有稍大的套利空间。覃广表示，在实际操作中，主交易商需密切关注基金净值变化及市价变化，并在每次价格刷新时间之内(比如约为5或10分钟一次)模拟基金净值走势，从而发现可套利的差价。各券商模拟LOF基金净值走势的水平高低也直接影响到券商对LOF套利收益的大小。