商业银行尚难做保本基金担保人

　　法律障碍不能避开，操作风险难以控制——商业银行尚难做保本基金担保人

　　□本报记者 韩如冰

　　加上正处在销售期的国泰金象保本基金，我国市场上目前有四只保本基金，它们的担保人都是由非商业银行的机构出任的。而担保信用最高的商业银行却迟迟不能成为保本基金 的担保人，除了法规存在限制外，控制商业银行中间业务风险也是银监会考虑的一个重要原因。

　　法律限制尚不能避开

　　根据1999年国务院发布的《金融违法行为处罚办法》第十八条规定：“金融机构不得违反国家规定从事证券、期货或者其他衍生金融工具交易，不得为证券、期货或者其他衍生金融工具交易提供信贷资金或者担保。”这里的金融机构指在中华人民共和国境内依法设立和经营金融业务的机构，包括银行、信用合作社、财务公司、信托投资公司、金融租赁公司等。也就是说，单就《金融违法行为处罚办法》就将可以为保本基金提供担保的金融机构限定在担保公司、证券公司和保险公司等少数机构上了。据业内人士介绍，尽管有不少基金管理公司与商业银行初步达成为保本基金担保的意向，但是在正式申报的时候却很难突破这一现行的政策法规。除了考虑到法律上的限制以外，国内保本基金的保本策略缺陷也成为目前银监会未放宽担保范围的重要原因。

　　CPPI并非天衣无缝

　　由于我国金融市场没有足够的期权等衍生工具，所以无论是第一个推出保本基金的南方避险基金还是最近推出的国泰金象保本基金，无一例外的都使用CPPI保本技术。尽管天同保本增值基金加入了TIPP保本技术，国泰金象保本加入了OBPI技术，但这些都只能被看做是CPPI技术基础上的一种辅助手段。

　　业内人士介绍，使用CPPI技术实现保本目的的基金一般都会向其担保人或者机构投资者出示一项称为“压力测试”的模拟结果。所谓“压力测试”就是要说明，即便在极端差的市场环境下，比如上证指数(资讯 行情 论坛)跌到800点的情况下，基金所采取的CPPI技术仍能够达到保本的要求。这种“压力测试”结果，一方面显示CPPI技术在市场非常差的情况下，仍有能力使基金达到保本的目标，但是另一方面也显示CPPI技术在理论上，是存在达不到保本目标的风险的。股票突发性大幅下跌以及持有的国债期限不匹配则是其两个最大的风险源。业内专家认为，股票突发性大幅下跌，致使基金管理人无法及时止损。但在基金价值投资理念的贯彻以及交易所涨跌停板制度的保护下，发生的概率不会很大。对于基金持有人而言，由于有担保人担保，因此只要相信担保人的信用，就无须过分担心这一小概率事件。但对于担保机构而言，由于有风险存在的可能性，就必须充分评估担保的风险。

　　基金操作风险最为直接

　　目前国内推出的几个保本基金的担保人都是担保公司或者国营大企业，而基金资产是托管在商业银行，担保机构并不真正能控制所担保的资产。担保人不托管基金资产构成担保的第一层风险。担保公司人士表示：他们只能“相信”托管银行会妥善保管这些资产，而且基金管理人会严格按照原先的操作承诺，严格控制持有的股票及债券的比例。但如果遇到基金管理人不按原来的承诺操作，担保人并不能有很大作为。

　　与国外的保本基金持有担保银行发行的金融债券不同的是，国内的保本基金持有的是国债以及一些高等级的金融债券，还可以持有部分高等级的企业债券。由于这些债券并非担保人所发行的，担保人也只能“相信”这些债券发行人不会违约。担保人不发行金融债券构成担保的第二层风险。由于对债券发行方的背景不了解，担保公司只能督促基金公司从持有企业债券的比例来严格控制违约风险。

　　前两个风险涉及的金额尽管巨大，但是托管银行不能托管好资产以及国债的违约风险都是几乎可以忽略的。基金的操作风险涉及的金额尽管不大，却是担保人面临的最直接的风险。那就是市场情况比基金管理人预测的最差情况还要差，或者基金管理人在操作时风险控制不够严格，导致基金资产出现损失，达不到保本的目标。换句话说，就是出现了比基金管理人出示的“压力测试”中显示的最坏情况还要糟糕的情况。出于对这个最可能发生的风险的考虑，银行在对担保人资格的申请上并未显示出积极的态度。

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　　国外标准的保本(保利)基金策略

　　基金由银行担保，担保银行向基金发行期限与保本(保利)期限一致的金融债券，这些债券的到期金额刚好与基金承诺的保本(或者保利)金额一致。这样基金在到期的时候就能确保兑付。基金的剩余资产用来购买期权，由于期权的盈利是可以放大的，这样在市场好的时候，保本基金的盈利确实可以很高。

　　银行的信用等级是保本基金的最高信用等级，因为保本基金购买的是该银行的金融债券。由于债券是担保银行发行的，而且资产往往就托管在担保银行，因此担保的风险是担保银行可以控制的。担保银行既可以单独就这个担保业务收费，也可以向基金发行期权，在期权价格上面包含一个收费。(杨泰)

　　国内CPPI的两大风险

　　国内的CPPI保本技术通过购买一定金额的国债实现保本的目标，基金管理公司需要确保的是：即便最差的环境出现，基金资产出现缩水，此时基金管理人将基金资产中的股票资产全部换成国债以后，到期时基金持有的国债能够达到保本的要求。这是一种动态调整的技术，与国外标准的保本策略相比，这种技术面临两个风险。

　　风险之一：股灾式的下跌

　　国内的CPPI技术在市场出现比较差的情况下，基金资产出现缩水时，必须将股票转换成为国债，以保证到期能够达到基金的保本要求。但是，如果出现类似于美国1987年的股灾时，股票市值可能会快速缩水，致使基金管理人无法快速变现，这样基金资产缩水过于厉害，到期可能就无法达到保本的要求。当然，基金管理人只要严格控制持有股票的比例，出现不能兑付的概率是很小的，但是这种风险理论上是存在的。

　　风险之二：国债期限不匹配

　　由于市场上的国债期限与基金所需要的保本期限很难完全一致，因此，即便基金管理人在最快的情况出现时，能将基金资产全部转换成国债，但是由于期限未完全匹配，国债的到期金额可能跟基金管理人预期的金额不一致，从而不能确保基金达到保本的要求。当然，基金管理人可以多留有一定的余地，但是理论上说，这种风险也是存在的。(杨泰)