黄金期权交易策略之二：卖出期权

　　按照中行公布的黄金期权业务介绍和交易规则，投资者可以向银行卖出看涨或看跌期权，但前提是纸黄金或美元存款必须被冻结起来。也就是说，如果客户向银行卖出一个黄金看涨期权，那么他账户中的纸黄金就会被质押给银行(包括整本存折)；反之，卖出黄金看跌期权就要质押账户中的美元存款(包括整本存折)。这是因为，对于期权卖方来说，他所承担的是一种义务而不是拥有权利，其亏损额可能会非常大，从理论上讲是无限的，因此需要冻结账户作为其履约保证。我们下面将对卖出期权的盈亏变化进行分析，但建议普通投资者不要轻易采取这种交易策略。

　　1、 卖出看涨期权

　　什么情况下卖出看涨期权？对于看涨期权的买方来说，他认为金价将会上涨

　　(并且是大幅上涨)。那么作为博弈/“对赌”的另一方，卖方的预期自然与买方相反，他认为未来金价会下跌，或者即使上涨，其幅度也很小。因此，卖方愿意出售该项看涨期权，以获取全部的期权费收入。需要指出的是，与期权卖方所承担的风险相比，卖出期权所获得的期权费收入是非常少的。以中行2006年12月11日下午的报价为例(见下图。某些网站不支持图片上传，本文的PDF版请到以下地址下载：alex7767.ys168.com/)，卖出黄金看涨期权的收入仅为4.12美元/盎司，即图中表格的第一行。一旦预测错误，其亏损额度却可能是非常大的。

　　图1：中国银行2006年12月11下午黄金期权两金宝参考报价

　　假设某投资者12月11日下午向中国银行卖出100盎司期限为一周的黄金看涨期权，则可以获得期权费412美元(即存款货币为XAU)，协定价格按当时的现货黄金价格624.00美元计算。该投资者的盈亏变化可以用图2(某些网站不支持图片上传，本文的PDF版请到以下地址下载：alex7767.ys168.com/)来说明。纵轴代表该看涨期权的盈利或亏损，0上方表示盈利，0下方表示亏损；横轴代表到期日的现货黄金价格。

　　图2：出售黄金看涨期权的盈亏分析

　　当到期日金价超过协定价格(即金价从横轴上等于624美元的点向右移 动)时，期权盈亏线开始下降。如果到期日价格为628.12美元，则该投资者卖出期权的损失为412美元，正好抵消了此前获得的412美元期权费，整体盈亏为零。如果金价超过628.12美元，则此项期权交易开始亏损，并且价格涨幅越大，亏损也就越大。假定12月18日的执行价格为650美元，意味着该投资者仍将以624.00美元的协定价格将100盎司黄金卖给银行。

　　如果该投资者没有做此项期权交易，那么100盎司黄金本来可以在650美元/盎司的价格上卖出，而现在只能以624美元的价格出售，实际上亏损了26美元/盎司。减去412美元的期权费收入，此项期权交易整体亏损2188美元。

　　如果金价按预期的那样下跌，那么无论届时价格是620美元还是400美元，银行都会放弃执行该项期权，该投资者的最高收入就是412美元的期权费。可见，卖出看涨期权的收益是有限的、可预见的，而亏损额从理论上讲是无限的，具有相当大的不可预测性。

　　2、 卖出看跌期权

　　与卖出看涨期权相反，看跌期权的买方认为金价将会下跌(并且是大幅下跌)，而卖方认为金价将会上涨，或者即使下跌，其幅度也会很小。因此，卖方愿意出售该项看跌期权，以获取全部的期权费收入。

　　假设某投资者12月11日下午卖出100盎司期限为一周的黄金看跌期权，可获得期权费303美元(见图1中的第二行，即存款货币为USD)。协定价格按当时的现货黄金价格624.00美元计算，则该投资者的盈亏变化可以用图3来说明。

　　如果到期日的金价低于624美元，即价格从横轴上等于624美元的地方向左移 动，则期权盈亏线开始下降。当执行价格为620.97美元的时候，该项期权将损失303美元，正好抵消此前所获得的303美元期权费。如果价格低于620.97

　　图3：出售黄金看跌期权的盈亏分析

　　美元，则该项期权交易整体上开始亏损。假定到期日金价下跌到600美元，那么该投资者被执行看跌期权的损失为(624-600)×100＝2400美元，减去303美元期权费，整体亏损为2097美元。

　　如果金价按预期的那样上涨，即到期日高于624美元，那么无论届时价格是630美元还是700美元，银行都会放弃执行该项期权，投资者所获得的最高收益就是303美元的期权费。可见，卖出看跌期权的盈利是有限的、可预见的，而亏损有可能非常大，但也是有限的(因为金价不可能下跌到一文不值，但考虑到期权所具有的资金放大比例，我们在一定程度上可以认为亏损是无限的)。

　　★ 四种基本策略的对比

　　下面我们用列表的方式对买入看涨期权、买入看跌期权、卖出看涨期权、卖出看跌期权这四种基本交易策略的适用条件和盈亏特点进行概括：

　　对于普通投资者来说，买入看涨或看跌期权就已经能够满足绝大多数情况下的投机和套期保值需要，最好不要涉足卖出期权的交易策略。在某些情况下，专业投资者可能会在交易组合中加入卖出期权策略，但考虑到国内的期权品种和营业机构还十分缺乏，这样的做法实际上也不具备可操作性。

西汉志投资研究中心分析师  汉金