REITs能否解救房地产融资难

　　倪晓武

　　自从国家收紧房地产融资渠道的一系列政策法规(212文、54文等)相继颁布后，房地产行业融资困难的问题开始凸现，越来越多的房产商希望借助金融创新来获取资本市场的支持。而房地产信托投资基金(REITs)这种在国外广泛运用、能将未来收益快速变现的新融资途径从刚被介绍到国内就受到国人的追捧。在目前房地产行业宏观调控逐渐收紧的情况下，REITs更是兴起了一股热潮。

　　相比其他融资渠道，REITs确实具有一定的优势。对开发商而言，最大的诱惑在于能马上将持有物业兑现，缓解资金压力，同时还能获得一定的发行溢价。对投资者而言，它具有收益稳定、分散投资风险、对抗通胀、增值潜力大等独特之处，同时它也使得广大中小投资者即使没有大量资本也可以用很少的钱参与房地产业的投资，分享房地产业高速增长的收益。

　　那么，REITs是否就可以完全等同于

开发商的“资金解药”和投资者的“绝佳补品”呢？当我们用绝对化的眼光看待一个新生事物时，我们已经走到了错误的边缘。实际上，REITs作为一个产品，有着比较坚实的市场需求作为后备支撑，但也是有成本和需要支付代价的。

　　对于开发商而言，首先，不可忽视的一点是REITs的资产范围主要针对成熟的商业地产项目，而国内目前大多数

房地产公司都是起步于开发住宅型地产；对于商业地产，这些公司无论是在目标市场定位、经营管理和营销运作上都缺乏实践经验，业务转型的问题不容忽视。不仅要求房地产公司拥有强大的资金支持，有足够的社会资源支撑物业由不成熟到成熟的发展阶段，同时还要有足够的人力和经验来运作这些物业，使其早日成为能带来稳定现金流入的标的。

　　其次，REITs对物业的另一个要求是产权的完整性。境内优质物业不在少数，但具有完整产权的为数不多。国内商用物业的发展受制于开发商急于套现以缓解资金压力等诸多因素，产权大多被分割。在此情形之下，组建一只REITs面临收购其他物业产权的问题，在实际操作中存在着很多障碍和风险，无法一蹴而就。

　　再者，REITs的收益率与地产的景气程度密切相关。地产价格上涨，REITs的收益率也会相应增加，市场认购踊跃，反之则会有所下降；因此，REITs的收益与房地产的价格波动是密切联系的。同时REITs收益率对利息的波动也非常敏感，加息预期势必会对REITs的发行造成不利影响。这就意味着，把握好恰当的推出时机对REITs发行的效果和成败至关重要。同样的物业、同等的运作，选择在不同的时机推出，效果可能截然不同。而对时机的把握则要求开发商对利息的波动、地产的景气程度和宏观经济背景等众多因素都有通盘的考虑。

　　另外，由于REITs一般并不主动管理和经营其自身资产，需要雇佣外部顾问来参与管理。因此，在转变为REITs身份后，传统的开发商/经营者将面临失去其资产控制权的风险。同时由于REITs管理层的报酬是与REITs的规模联系在一起的，管理层有通过并购扩大资产规模、驱使自己利益最大化的内在动机。

　　最后，为了符合作为REITs的条件，REITs的管理人必须将其应纳税收入的90%，包括资本利得进行分配。这就意味着用于促进公司成长的内部资本将所剩无几，加之房地产是一个资本密集型产业，如果REITs想要扩大其资产组合，必须依靠外部资金，渠道不外乎发行新的单位或是发行债券，受市场环境的影响很大。REITs天然的保守性会在一定程度上限制了公司未来的成长。

　　开发商需要为组建REITs付出代价，投资者也要识别REITs运作过程中存在的风险。REITs在上市时都会有盈利预测，一般的预期收益率会明显高于银行同期利率。但事实上，这个盈利预测是有假设前提的，它对地产行业的景气程度等众多因素有一定的判断依赖，而不是百分百承诺兑现。同时，REITs在组织架构上设有一定的监管设置，可这在实际操作中还是有待加强，监管的透明度有待于进一步加强。

　　由此可见，REITs可以充当解决房地产融资难的一剂良方，但在某种意义上，它更是房地产金融发展到高级阶段的产物，对房地产开发商的实力和物业的资质都具有较高的要求。金融创新意味着对旧有秩序的突破，对原有体系的革新，在降低交易成本的同时也会付出相应的代价。REITs也是一样，REITs是美好的，具有非常大的发展空间，REITs也是有代价的。