银监会发布54号文将改变房地产信托结构

　　近日，由银监会以“特急文件”形式下发的“54号文”——《关于进一步加强房地产信贷管理的通知》一度被信托业内人士形容为“定时炸弹”，包括“房地产信托计划将被叫停和封杀”、“房地产开发商通过信托融资的渠道基本被‘堵死’”等在内的负面言论层出不穷。

　　那么，“54号文”的下发是否真得能让尚在“摇篮”中成长的房地产信托“夭折”？房地产开发商未来的融资渠道又是否更加艰难呢？

　　都是宏观调控惹的“祸”

　　对于此次“54号文”的下发，信托业人士普遍认为，该文件是对去年9月下发的“212号文”的补充和强化。在“54号文”中要求，信托公司开办房地产贷款业务，或以投资附加回购承诺等方式间接发放房地产贷款，要严格执行《关于加强信托投资公司部分业务风险提示的通知》(即“212号文”)有关规定，严禁向项目资本金比例达不到35%(不含经济适用房)、“四证”不齐等不符合贷款条件的房地产开发企业发放贷款。

　　而更多的信托业人士则认为，“54号文”的下发是当前房地产宏观调控的一部分，旨在控制有上升趋势的房地产信托，在银行收紧信贷之后出现“井喷”现象。事实上，“54号文”的下发并非偶然，根据此前央行发布的一份货币报告显示，目前，整个房地产信贷增长过快。如果这种增长仍在继续，央行将不排除再次采取加息等政策予以控制。而就在今年8月1日，国家发改委、国土资源部、国家环保总局、国家安全监管总局、中国银监会等5部委刚刚联合下发特急通知——《新开工项目清理工作指导意见》(以下简称《意见》)，要求各地在产业政策、项目审核、土地审批、环境评价、信贷政策等方面，对今年上半年总投资1亿元以上的新开工项目逐项进行全面清理，坚决遏制固定资产投资和新开工项目过快增长。

　　从“212号文”到5部委的《意见》，再到“54号文”，这一系列文件的下发毫无疑问都是为了抑制当前过热的固定房地产投资。尽管有数字显示，截止到2005年底，房地产信托融资不超过500亿元，与商业银行全年5万多亿元的信贷支持(其中，开发贷款余额3.07万亿元，个人按揭住房贷款1.84万亿元，公积金贷款2848亿人民币)相比甚为悬殊。但在整个宏观调控的大环境下，房地产信托注定也是难逃监管。

　　再提单一信托 预言快速增长

　　而“54号文”的下发是否会给信托公司，以及房地产开发商带来“灭顶之灾”呢？

　　据了解，目前，除了像联华国际、安信信托等个别公司将房地产信托作为主营业务外，大多数信托公司只是将房地产信托作为业务的重要组成部分，业务量所占份额基本上不超过1/4，还未占到半壁江山。由此可见，“54号文”并不会在很大范围内“瓦解”信托公司。而美国万通投资银行首席经济学家孙飞认为，那些“畏惧”政策的信托公司，只能说其信托业务的创新能力是很匮乏的。信托的创新空间是无限的，其优势就在于本身所具有的极大灵活性、变通性、弹性空间和政策规避性。因此，虽然“54号文”的下发再次提高了融资门槛，但对于创新能力强的信托公司来说，将会有新的业务模式出现以适应市场的变化。

　　同时，由于“54号文”与“212号文”只对集合信托这一模式予以进一步规范，并没有对单一信托进行限制。孙飞表示，单一信托实际上一直是信托公司最主流的产品，规模巨大，在当前政策环境下，突破“54号文”限制的单一信托未来将有一个更快速的增长，而单一信托的快速增长会培养大量对房地产感兴趣的机构投资者。孙飞认为，“54号文”将有可能改变房地产信托的结构，在REITS尚未发行的情况下，单一信托有望成为房地产信托的主流。

　　而在谈到“54号文”对房地产开发商的影响时，房地产业内人士普遍认为，由于此前开发商通过信托融资所需要具备的条件就已经非常苛刻，再加上目前也多是一些大的品牌地产商在进行房地产信托融资，因此文件的出台不会给房地产行业带来什么大的震动。只是，更严格的房地产信托政策将带来房地产开发企业的再一次“洗牌”。房地产信托融资渠道的收紧，将使大批中小企业很难获得新的融资，从而只能等待被收购或兼并。

　　孙飞表示，包括大连万达、万科、首创、北辰等在内，目前中国已经有不低于100家的房地产开发企业有足够的实力可以运作组合融资模式，即“商业银行+房地产信托+REITS+上市”的组合模式。其中，商业银行为主渠道，房地产信托作为补充，REITS则为创新；在进入国际资本市场后，则大力使用国际金融机构、私募机构的资金进行融资。

　　而在问及上市是否会成为房地产开发企业未来的主流趋势时，孙飞表示，上市在国内、国际资本市场上会成为房地产金融优化的主要模式，但不会成为主流趋势，REITS才是中国房地产金融发展的最高端目标。

　　未来仍将有信托优化政策出台

　　早在“212号文”下发之时，信托业就有人士认为，“房地产信托遭遇监管风暴，已经名存实亡”。此次“54号文”下发同样也出现了类似情况，甚至更加严峻的言论。然而，一直关注中国房地产信托发展的经济学家孙飞却很不认同信托业内关于“房地产信托将会叫停”的观点。孙飞认为，在过去的几年里，房地产直接融资市场是非常欠缺的。从几种融资渠道来看，证券市场去年无所作为，基本丧失了融资功能。债券市场也是低落的，保险业更不可能进入房地产市场。虽然信托为房地产做出了一定的贡献，但公开披露的房地产集合资金信托计划仅仅200亿元左右，加上未公开的房地产单一信托，全部加起来不足500亿元。中国房地产直接金融市场包括信托、证券、保险市场，仅仅只有商业银行的1%。

　　在孙飞看来，中国房地产信托有着广阔的发展空间，“54号文”的下发就像一把“双刃剑”，一方面再次提高开发商通过信托融资的门槛；另一方面也使信托公司对房地产融资的风险意识加强，从而稳健发展。由于目前中国的信托市场仍存在道德风险，有些信托公司甚至擅自挪用资金等。因此，“54号文”的下发也有利于信托公司提高自身的信誉，以获得利益最大化。

　　在接受采访时，孙飞呼吁信托业内人士不要一出政策就认为是“叫停”或“封杀”。孙飞认为，“54号文”的下发是为了规范和保护房地产信托的发展，绝不是“叫停”。尽管目前房地产信托发展的大环境，特别是其中REITS发展的条件尚不成熟，但并不代表银监会

　　孙飞表示，未来中国房地产融资市场必须建立以信托为融资主线，以REITS为最高端目标的多元化、国际化的融资模式。

　　新楼市链接

　　单一信托——是相对于集合信托而言的。在单一信托的基本运作流程中，单一委托人为了某种目的或需求，把财产交付给信托公司。在一定期限内，信托公司可以根据客户的意愿，按照信托法规的要求，以自己的名义对信托财产进行封闭运行和单独管理。与集合信托不同的是，单一信托的委托人一般为单个拥有成熟心态且具有更强势力量的个体，而集合信托则有不超过200份的私募限制。