2006年：GDP增速温和放缓

　　招商证券责任编辑 谢卫国

　　2005年中国经济走势相当稳健，GDP增速基本上稳定在一个相对较高的水平，2005年前三季度同比增速保持在9.4%、9.5%和9.4%，预计全年GDP增速将达到9.4%。而2006年净出口增速将显著放缓，投资增速将略有上升，消费增速将保持平稳，GDP增速预计将温和放缓至8.7%。（相关数据见附表）

　　人民币有望进一步升值

　　2005年中国经济增长的主要拉动力量来自于贸易顺差。自年初以来，中国贸易顺差出现快速上升的趋势，10月份贸易顺差达到120.1亿美元的创纪录高点，11月也在107.1亿美元，1-11月累计贸易顺差达908.2亿美元，为2004年同期的4.36倍，预计全年将突破1000亿美元，创历史最高记录。而外汇储备规模也相应快速上升，前10个月外汇储备增长了1749.7亿美元。

　　巨额的贸易顺差对经济形成了强有力的拉动。2005年一季度贸易顺差对名义GDP增长的贡献率一度达到48.8％的水平，二、三季度虽有所下降但仍达到40.1%和30%。考虑出口价格指数比进口价格指数上升得慢，实物量的贸易顺差对真实GDP增长的贡献率还要更大。2005年三季度净出口占名义GDP比重上升到了5.85%，为1998年以来的最高水平。

　　汇率低估以及伴随的持续高额贸易顺差和外汇储备，一方面意味着中国社会福利的损失，另一方面也使得中国货币政策变得更为被动。同时，也使得中国面临的贸易摩擦不断加剧，

人民币升值压力也持续存在。因此，中国目前这种过于依赖外需的增长动力急需转型。转型的方向目前已基本明确：即通过汇率的调整适当压缩外需，同时大力刺激内需增长。

　　在汇率低估和外需需要压制的情况下，

人民币汇率的进一步升值是可以预期的事件，我们预计2006年人民币汇率将升值3%~5%左右。在人民币持续小幅升值、美元逐步走强、国际经济增速放缓及贸易摩擦不断升温等因素影响下，2006年出口增速将继续下滑至22%左右。同样受汇率升值的影响，进口增速则会相应上升，但增速上升将比较有限，预计2006年将达到20%左右。这样2006年贸易顺差将会继续上升至1400多亿美元。但是从增量上看有很大的下降，仅比2005年增加300亿美元，这对2006年总需求的增长是一个很大的制约因素。

　　投资不会减速

　　消费不会大增

　　为了应对巨额贸易顺差的调整，政府近期开始强调刺激内需的增长。内需的启动包括两个方面：投资需求和消费需求。

　　从投资需求看，城镇固定资产投资增速从2004年四五月快速下降之后经历了一个较大的回升，但从2005年5月开始环比增速重新表现出“高位稳中趋缓”的态势。截至2005年10月城镇固定资产投资累计增速维持在27.6%的相对高位。

　　我们原先预计2006年投资增速会有所回落，当时主要是考虑到以下几个因素：一是紧缩的国内信贷、逐渐提高的加权平均贷款利率将相应提高企业的投资成本；二是经济增速下降预期会影响企业利润和企业对投资回报率的预期；三是国家对固定资产投资和

房地产投资的行政调控政策。

　　不过目前来看，上述影响因素都逐渐有所减弱：货币政策方面，央行的态度已经相当明确，将执行持续稳定宽松的货币政策，保持适度宽松的货币供应增速；由于经济减速相当缓慢，企业有充分的时间调整其库存和生产，企业利润的增长情况将好于此前的预期；在启动内需的背景下，政府对房地产的调控也日益缓和。

　　另外，“十一五”规划的启动、政府对煤电油运等瓶颈部门投资力度的加大，也将对2006年固定资产投资形成重要支撑。而目前通货膨胀受到良好控制和结构性瓶颈的缓解也都为政府适度放宽固定资产投资的增长提供了空间。

　　总的来看，我们认为政府将在结构改善的前提下容许2006年投资的增长略高于2005年，以平衡贸易顺差导致的经济增长动力的损失。预计2006年全年城镇固定资产投资能实现28%的增速。

　　从消费需求看，近年来增长一直比较平稳。2006年中国经济的重心在于启动内需，而启动内需的关键又在于刺激居民消费需求。目前政府已从增加农民收入、提高个税起征点、加强社会保障制度建设等方面着手来刺激居民消费和服务型需求，预计2006年这方面的政策力度将继续加大。但启动消费的关键在于提高居民当期收入以及改善其对未来收入的预期，由于这是一个缓慢而长期的过程，因此2006年居民消费不可能出现很快的增长，其增速仍将保持平稳，预计在12.8%左右。