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近一个月内，央行连续发布了关于货币政策的三份报告：2005年1月31日，央行首次发布《稳步推进利率市场化报告》；2月24日发布《2004年四季度货币政策执行报告》；2月28日发布《2004年公开市场业务报告》。
用央行的话说，现阶段的宏观调控取得了“阶段性”成效。从第四季度的货币政策报告的数据看2004年，贷款融资比重下降，国债和股票融资比重上升，融资格局有所优化。20
04年，国内非金融机构部门、国债和企业债四种方式新增融入的资金总计为2.9万亿元(本外币合计)，同比少融资6131亿元，下降17.4%，主要是贷款融资同比下降19.6%，国债融资同比下降11.3%。
2004年，通过加强和改善宏观调控，我国国民经济继续平稳较快发展。2004年，全年国内生产总值（GDP）达到13.7万亿元，增长9.5%，比上年高0.2个百分点；居民消费价格（CPI）上涨3.9%，比上年高2.7个百分点。
同时，央行也客观地指出了当前还面临的一些问题“虽然当前我国国民经济正朝着宏观调控预期目标发展，但仍存在不少矛盾和问题，农业基础还不稳固，固定资产投资反弹的压力依然较大，通货膨胀压力尚未根本缓解。”
长、中、短期的工具选择
《2004年公开市场业务报告》指出，2004年共开展110次人民币公开市场操作，通过人民币公开市场操作净回笼基础货币6690亿元。全年共发行105期央行票据，发行总量15072亿元；开展正回购操作43次，收回基础货币3330亿元；开展逆回购5次，投放基础货币1490亿元。从央行公开业务操作的频度（每月近10次）我们可以看到，央行票据主要用来调节短期货币流通量。
针对投资需求过旺、货币信贷增长偏快、通货膨胀压力加大等问题，央行从2004年3月25日起，将再贷款利率统一加0.63个百分点，再贴现利率加0.27个百分点；2004年4月25日提高金融机构存款准备金率0.5个百分点；同日起实行差别存款准备金率制度。这是继2003年9月提高存款准备金率1个百分点后，7个月内的针对货币流动性过大所采取的动作，从7个月的时间长度以及存款准备金率对货币流动性的影响程度来看，这似乎表明中期内，存款准备金率是央行的一个主要工具。
2004年10月29日起上调人民币存、贷款基准利率。一年期存、贷款利率上调0.27个百分点，其他各档次存、贷款利率也相应调整，中长期存贷款利率上调幅度大于短期。提高银行利率的主要目标有两个，主要是遏制持续增加的通货膨胀压力，其次是为了抑制居民银行存款减少的势头。从2003年初经济局部过热到2004年10月，通胀压力逐渐累积，18个月后央行祭出了力度最强的升息之策。看来，待长期后判明且需加大力度的工具策略中，央行似乎更加看中利率。
据此，在短、中期内，央行在数量调控中，采取的是“准备金率+公开市场”组合拳。
货币工具的效率欠缺
《2004年四季度货币政策执行报告》的两组数据显示，2004年外汇储备的增加严重制约了货币政策的操作空间：一方面，2004年我国国际收支的各项目的顺差呈“突飞猛进”的格局经常项目、资本与金融项目、错误和遗漏项目的顺差规模分别比2003年增加250亿美元、600亿美元和16亿美元，由此导致我国外汇储备增加2067亿美元；另一方面，2004年我国基础货币投放6606亿元，而通过公开市场净投放的基础货币却达到9408亿元，这意味着央行再贷款、再贴现等其他基础货币投放渠道呈净回笼状态，这种现象表明，人民币升值预期下的外汇储备激增已经极大地影响了央行基础货币调控的灵活性，影响了其有针对性地投放基础货币、促进经济结构优化功能的发挥。认为这种状况长期存在对央行的货币政策操作极为不利，如果今年外汇储备增加的速度依然较快，央行会考虑继续增加对冲外汇占款的手段。就央行票据这种短期性工具而言，承担了更多的对冲外汇占款的任务会对其操作空间有一定的影响，这也是央行于2004年12月开始发行三年期央行票据，并于年底开始发行1年期远期央行票据的背后原因之一。
《稳步推进利率市场化报告》指出利率市场化改革重点将围绕五方面展开。其中包括完善央行利率调控体系，该报告明确提出央行将来进行利率调控的主要形式为“利用货币政策工具引导市场利率，并通过市场利率引导金融机构存贷款利率”，这表达了央行构建利率传导机制的长期目标。要实现这一目标，目前还存在两个障碍：一是利用货币政策工具引导市场利率的政策工具非常有限，目前主要是公开市场操作，但在外汇储备急剧增加的背景下，央行的公开市场操作相当被动，很难起到引导市场利率的目的，因此，央行需要构建一个真正意义上的基准利率（如美国的联邦基金利率），通过调控基准利率来引导市场利率；二是由于通过市场利率引导金融机构存贷款利率的渠道目前仍不畅通，这需要加快推进存款利率的市场化进程。
准备金率猜想
2003年以来，央行在宏观调控时主要采用数量型调控工具，但效果并不是十分理想，在我国微观经济主体的市场程度不断提高的背景下，客观上要求央行在后续调控中更多地采用价格型的调控工具。但利率政策的效率在传导机制以及基准利率缺失的背景下，还不能过多地指望央行能通过利率灵活适度地调控。“准备金率+公开市场”组合调控的做法仍然是央行的近期内的主要调控策略。
因此，央行“准备金率+公开市场”组合调控的做法得关注。尤其是在“固定资产投资反弹的压力依然较大，通货膨胀压力尚未根本缓解”，以及2005年人民币升值压力预期尚未完全消失，外汇占款的压力加大的情况下，当央行通过公开操作还不能缓解货币流动压力的时候，“准备金率+公开市场”可能预示着今年再次上调准备金率的可能性较大。央行会根据货币信贷增长率和信贷投放规模的变化进行决策，如果2005年一季度货币信贷增速偏快，央行可能会在近期调整准备金率。（来源：经济参考报）
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