云鼎基金:市场重归低迷 A股静待“人和”

云鼎基金:市场重归低迷 A股静待“人和”
2018年09月07日 10:42 新浪财经-自媒体综合

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  来源:云鼎基金

  一、市场概述

  上周(8月27-31日)A股周一出现强劲反弹后,连跌4天。尽管市场对8月31日MSCI第二批600亿元必须完成建仓、扭转颓势充满着期待,但是周五,上证50、沪深300、上证综指、深成指、中小板、创业板6大指数仍然收出周阴线,并且8月份又收出了2.78%、5.21%、5.25%、7.26%、7.64%、8.07%的大阴线。日均成交量萎缩到2000多亿,市场重归低迷。

  下图是8月的市场各主要指数的月度表现:

消息面:消息面:

  1、A股纳入MSCI因子将从2.5%提升至5%,根据相关安排,追踪MSCI的被动型基金将集中于8月31日完成加仓。

  2、中国8月官方制造业PMI51.3,预期51,前值51.2。中国8月官方非制造业PMI54.2,预期53.8,前值54。中国8月官方综合PMI53.8,前值53.6。

  3、新个税法通过!起征点每月5000元,10月1日起实施。此外,新个税法还规定,居民个人的综合所得,以每一纳税年度的收入额减除费用六万元以及专项扣除、专项附加扣除和依法确定的其他扣除后的余额,为应纳税所得额。

  4、中国光伏产业迎来好消息!欧盟宣布下周一正式解除双反措施。欧盟委员会声明称,从下周一开始,针对中国太阳能面板的反倾销与反补贴措施将正式解除。因为当地制造商抱怨中国产品价格低导致他们被迫停产,欧盟2013年开始对中国太阳能面板实施反倾销税。

  下图汇总了申万一级行业指数8月涨跌幅:

二、2018年A股上市公司中报分析二、2018年A股上市公司中报分析

  1、18年中报净利累计同比为14.1%,盈利略回升

  二季度A股净利累计同比为14.1%,ROE为10.6%,较一季度略回升。截至8月31日99.9%的A股上市公司公布了2018年中报业绩。18Q2/18Q1/17Q4全部A股归属母公司净利累计同比分别为14.1%/13.4%/18.1%,剔除金融后为22.2%/21.4%/31.3%,剔除金融两油后为19.6%/20.8%/30.6%,净利润同比增速略回升。

  营收方面:18Q2/18Q1/17Q4全部A股营业收入累计同比12.3%/11.3%/17.5%,毛利率为19.9%/20.2%/19.8%,三费同比为14.1%/17.3%/17.8%,三费/营业收入为11.1%/11.8%/11.3%,可见A股收入增速加快、费用支出减少支撑二季度盈利微改善。全部A股18Q2/18Q1/17Q4的ROE(TTM)为10.6%/10.3%/10.3%,剔除金融后为9.6%/9.1%/8.9%,剔除金融两油后为10.1%/9.6%/9.5%,均在进一步回升,而2000年以来A股ROE均值为11.0%,剔除金融后为9.6%,剔除金融两油后为8.9%。18Q2/18Q1/17Q4全部A股剔除金融两油的资产周转率为0.580/0.572/0.570次,净利率为7.0%/6.9%/6.3%,资产负债率为61.8%/60.8%/61.2%,可见二季度ROE略回升主要源于资产周转率好转。

2、主板业绩回升,中小创盈利增速均放缓2、主板业绩回升,中小创盈利增速均放缓

  主板二季度净利累计同比为14.3%,较一季度回升。18Q2/18Q1/17Q4主板净利润增速为14.3%/12.6%/19.5%,净利同比增速较一季度略回升。18Q2/18Q1/17Q4主板ROE(TTM)为11.0%/10.6%/10.6%,仍低于2005年以来均值为12.1%。主板盈利回升始于2016年中,净利润增速从16Q2的-6.7%最高升至17Q1的19.7%,进入2018年主板业绩增速开始下滑。18Q2/18Q1/17Q4主板净利率为10.5%/10.5%/9.5%,资产周转率为0.165/0.162/0.162次,资产负债率为85.3%/85.2%/85.3%,ROE回升主要源于资产周转率提高。根据2015-17年主板中报净利润占全年比重均值和18年中报业绩,我们推算18年主板净利同比增速为13%,ROE为11%。

  中小板二季度净利累计同比为14.6%,较一季度放缓。18Q2/18Q1/17Q4中小板净利润增速为14.6%/18.9%/22.0%,剔除券商后净利润增速为15.3%/19.8%/20.0%,净利同比增速较一季度下滑。中小板盈利回升始于16年中,归母净利累计同比从16Q2的12.4%最高升至16Q4的31.1%,进入2018年后业绩加速回落。18Q2/18Q1/17Q4中小板剔除券商ROE(TTM)为11.1%/11.0%/10.8%,仍低于2010年以来均值12.5%。根据杜邦公式拆解,18Q2/18Q1/17Q4中小板净利率为7.5%/7.2%/7.4%,资产周转率为0.534/0.525/0.518次,资产负债率为58.1%/57.3%/57.7%,ROE回升源于净利润率和资产周转率好转。根据2011-17年中小板中报净利润占全年比重均值和18年中报业绩,我们推算18年中小板净利同比为14%,对应ROE为10.5%。

  创业板二季度净利累计同比为8.1%,较一季度放缓。18Q2/18Q1/17Q4创业板净利润增速为8.1%/28.4%/-16.4%,净利润增速较一季度回落,中报预告显示创业板净利同比为11.3%,中报实际值略低于预告值。18Q2/18Q1/17Q4创业板ROE(TTM)为6.7%/6.8%/6.6%,低于2010年以来均值8.3%。根据杜邦公式拆解,18Q2/18Q1/17Q4创业板净利率为9.5%/10.1%/7.5%,资产周转率为0.50/0.50/0.49次,资产负债率为41.3%/39.9%/40.6%。过去几年创业板业绩增长源于外延式扩张和内生增长,但目前外延式并购难度加大,只能更多依靠内生增长。根据2017年创业板中报净利润占全年比重为52%,预计2018年该比重还会提升,我们推算18年创业板净利同比为7%,对应ROE为6%。

3、龙头效应突出,金融和消费估值和业绩性价比更优3、龙头效应突出,金融和消费估值和业绩性价比更优

  龙头公司业绩更优。随着新时代我国经济体由大变强,我国各行业集中度正逐步提升,在此背景下龙头公司更有望受益,上市公司业绩数据也表明龙头公司业绩更优。根据Wind行业分类,信息技术总市值最大的三大龙头公司(行业整体)的18Q2ROE(TTM)为26.4%(7.5%),金融为12.5%(12.0%),房地产为19.3%(12.9%),公用事业为11.8%(6.6%),医药保健为12.5%(11.2%),原材料为17.7%(10.2%),能源为5.6%(5.9%),工业为13.0%(8.6%),日常消费品为27.3%(13.0%),可选消费为20.6%(10.8%)。

  石油石化、钢铁、商贸零售、轻工制造、计算机净利同比和ROE趋势较好。从中信一级行业角度看,中报净利同比和ROE均较一季报改善的行业包括石油石化、钢铁、商贸零售、轻工制造、计算机等。石油石化18Q2/18Q1净利润增速73.2%/32.7%,对应ROE为5.4%/4.3%。钢铁18Q2/18Q1净利润增速128.3%/90.5%,对应ROE分别为16.1%/13.5%。商贸零售18Q2/18Q1净利润增速同比55.1%/23.3%,对应ROE分别为8.4%/6.8%。轻工制造18Q2/18Q1净利润增速同比18.1%/6.8%,对应ROE分别为11.4%/10.4%。计算机18Q2/18Q1净利润增速2.8%/-7.5%,对应ROE分别为6.5%/6.5%。而二季度业绩较一季度大幅回落的行业包括:传媒、电力设备、纺织服装、交通运输、机械、农林牧渔等。

三、9月A股走势展望三、9月A股走势展望

  随着中报落幕,A股上市公司总体盈利能力韧性十足,经历了惨淡的8月行情之后,时间即将进入三季度收官的9月份,A股行情又将如何演绎?回顾在上周周评中我们就分别从短中长期对市场进行预测:短期中性;中期谨慎乐观;长期依然谨慎。 基于上述预判,从中期看A股市场我们并不悲观,但9月市场主基调仍旧是反复磨底,夯实底部的过程,为未来四季度反弹行情做足充分的准备。

  投资者不禁要问A股连跌7个月之后,这个磨底的过程到底有多长,市场要等到什么信号的出现才是磨底结束反弹的开启?

  1、天时、地利、人和——A股市场行情三要素

  回顾并总结以往A股发动行情的基本特征,我们的观点是市场每一次要想启动行情无外乎可以从天时、地利、人和三个方面观察市场是否具备相应的条件。

  所谓天时是指宏观经济运行周期和货币周期大的系统性环境;地利是指A股估值水平;人和则是指政策和外围国际环境。如果三者条件同时具备就意味着轰轰烈烈大牛市的开启,例如2005年998点启动的大牛市,当时中国经济高速增长、人民币升值带来外汇占款激增导致的货币宽松、股权分制改革创造良好的股市政策环境、经历长期熊市后市场整体极低的估值等等一系列天时地利人和的利好堆积催生2年A股史上最大牛市。

  退一步,若天时、地利、人和能占其二则有望催生一波中级反弹行情。例如09年1664至3478点指数翻倍的大级别反弹行情。当时金融危机拖累宏观经济明显下行,但国家推出4万亿救市政策,同时经过08年全年下跌后市场明显超跌低估,在不具备天时,但在地利和人和的共同作用下,A股大级别的反弹行情依旧可以带给市场投资人很好的财富赚钱效应。

  如果天时、地利、人和三者只占其一则很难引发一轮像样的中级反弹,顶多只是技术性、脉冲式的次级小反弹,时间空间有限,无法带给市场足够的赚钱效应。

  2、已战略占有地利优势的A股

  如果将估值因素比作地利的话,很明显经过15年至今以来的三年去泡沫化的进程后,A股整体估值已经处在历史相对底部区域,横向对比国际市场尤其是美国资本市场,A股整体估值也是比较有吸引力。

  以熊市估值主要指标PB来衡量A股全市场估值,最新为2.10倍,已经到达2001年至今18年以来的波动区间下限,虽然对比05/08年极低值还有10-20%左右的空间,但从上下波动幅度的盈亏对比的中长期视角看,A股已经处于战略低估的状态,地利优势开始逐步显现。

3、A股静待人和3、A股静待人和

  18年中报结果水落石出后,当前市场不确定性因素主要集中在中美贸易战、美联储加息和中国最高管理层对未来经济走向如何定调这三个方面,其中前两者都与美国密切相关,尤其以中美贸易战占据了市场主要的关注焦点。

  1)中美贸易战可谓18年A股市场黑天鹅,虽说偶然,然而细想一下,它的爆发有其深层次的必然性。美国二战后在布雷顿森林体系中建立起美元霸权,从此就开始坐享美元红利的幸福时光,产业逐步脱实向虚,进入到21世纪第二个10年美国制造业中低端制造业已经彻底退出,仅坚守类似芯片之类少数几个高端制造业领域,而且还面临韩、日、德竞争。反观中国在改革开放近40年时间里在中低端制造业中已经全面覆盖并在大多数领域中极具国际竞争力,随着《中国制造2025》规划出台,中国已经拉开产业从低到高的升级的大幕,这势必会侵蚀传统欧美发达国家既有的产业优势,贸易战美国瞄准的正是我们的高科技行业,这个行业是美国有优势的,不是我们有优势,美国打的是我们的产业升级,其实就是打着贸易保护主义旗号的赤裸裸的遏制。

  另外从外贸逆差角度看,2017年美国的贸易逆差创造新高,中国贡献了贸易差的多少呢?一半,大约46%,见下图:

  由此看来中美贸易战乃是中国崛起过程中大国博弈的正常现象,冲突是必然,不确定的只是时间,而且从未来更长时间看,中美贸易战将会反反复复,是一个长期博弈过程,我们不寄希望通过一两次会谈一劳永逸的解决中美贸易争端,但就短期而言,我们不排除中美阶段性达成共识,从而使得贸易战暂时休战的可能性存在。一旦停战信号出现,将会极大激发市场风险偏好情绪的回升和资金进场做多的信心。

  2)美联储加息造成国际市场动荡。从2008年金融危机以来美国的失业率已经创了历史新低,并且已经降到2005年2006年是美国比较繁荣的时候,美国经济已经充分就业,通胀预期开始抬头,美联储启动了加息进程。由于美元是全球主要储备货币,美联储掌握了全球流动性的阀门,这意味着什么呢?美元开始走强,美元资产回报率开始上升,从而导致全球的资本回流美国本土。回顾历史上每一次美联储加息和美元强势周期都引发了其他市场的一些震荡,比如说80年代的拉美债务危机,90年代末的东南亚金融危机,2008年的次贷危机。现在美联储再次进入加息周期,全球的流动性开始收缩。

  这一次由于美联储加息,资本回流美国,所以我们看到新兴市场普遍出现了汇率贬值和股市下跌。土耳其已经贬值了50%,还有阿根廷、巴西、南非都贬值了20%多,人民币也贬值了5.9%,在全球的新兴经济体当中已经是非常坚挺的。

  由于市场预期9月份美联储加息概率很大,因此加息后对国际市场影响进而传导到国内A股市场究竟会产生多大连带影响,还需要进一步观察,毕竟今年初2月份A股市场暴跌就是来自于外围市场影响,对此市场仍心有余悸。

  美联储加息背景之下美元强势周期引发危机回顾

  从时间进程看上述两个风险事件发生的时间节点分别发生在9月上中旬,这也是在9月我们总体对市场保持谨慎主要原因所在。

  2018年9月之后重大事件一览

  3)十九届四中全会将在四季度的10月召开,聚焦经济改革。中长期来看,只有改革才能治本,也只有改革才能扭转市场悲观情绪。今年以来A股持续调整,市场没信心的重要内因是担忧经济中长期增长模式,即新时代中国经济如何由大变强?

  这一方面需要依靠供给端鼓励创造创新,实现制造升级,具体需要加大研发投入、为企业减税降费、通过直接融资大力培育创新型企业。另一方面要在需求端助力中产阶级崛起,实现消费升级。上述这些设想能否成为实现的可能,还需要在金秋十月的四中全会上中国经济最高管理层给出答案。

  对A股而言改革加快将显著提升市场风险偏好,典型的例子如2012年11月中国共产党第十八次全国代表大会召开,改革预期提升,随后市场在12月份见创业板585点历史大底。

  4、9月策略:以静制动、行稳致远

  由以上较为详尽的分析可以看出9月乃至于四季度初的短期之内的大格局仍然是反复磨底,夯实底部的过程,大概率是典型的以时间换空间的市场走势特征,以等待国际国内上述三个不确定性风险事件为主的靴子落地。

  在此阶段市场走势磨得不仅仅是底,磨得也是投资者的信心和耐心,我们认为真正成熟的投资人是可以经受的住这种枯燥乏味市场走势煎熬对投资信心的考验而不离不弃,我们更加坚信等到市场人和条件具备之际,也是A股凤凰涅槃之时,更是投资之花盛开绽放时刻的来临!让我们共同坚守!

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责任编辑:陶然

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