评“拟IPO新三板公司或需清理三类股东”：山雨欲来风满楼

　　文章来源：朝阳财富基金研究中心 作者：研究员梁正

　　拟IPO新三板公司需清理三类股东？

　　4月13日上午，一则消息引爆新三板投资圈：“拟申报IPO的企业股东中有契约型私募基金、资产管理计划和信托计划的，按照证监会要求，契约型私募基金、资产管理计划和信托计划持有拟上市公司股票必须在申报前清理”。可能的原因是由于契约型私募基金、资产管理计划和信托计划没有法律主体，不符合股权清晰的要求。该消息得到了部分券商的证实，甚至有券商人士表示该消息来自监管层，而新鼎资本董事长张驰、洞见资本创始合伙人杜明堂等诸多人士表示其消息并不权威，仍需等待官方口径。

　　一旦消息坐实，对于拟IPO的新三板公司影响较大。目前新三板已有119家公司发布上市辅导公告，其中很多公司的股东名单中有不少资产管理计划、私募基金和信托计划等投资机构。比如天地壹号第十大股东为兴证资管鑫三板1号集合资产管理计划；阿拉丁的前十大股东中，有兴全睿众基石3号特定多客户专项资产管理计划及理成定向11号投资基金。

　　消息一旦坐实，影响几何？

　　一、对于新三板：优秀企业流失，流动性下降

　　证监会与全国中小企业股份转让系统希望把新三板建立成一个独立发展的证券交易场所，提出“新三板不是主板的蓄水池，也不是主板的过渡场所”。本次消息的出炉，颇有“堵”的意味，实则不利于多层次资本市场的互通。对于未挂牌的优秀企业而言，可能会选择直接IPO或者远赴海外，对于新三板自身而言也是损失。

　　新三板市场活跃度也可能会降低，原因有两点：一、鉴于新三板的流动性状况，企业IPO是重要退出渠道，如果IPO通道被堵死，基金对于新三板投资的活跃度势必大减；二、目前新三板市场做市转让方式下流动性较好，因此被清理的这三类股东也有可能会通过二级市场买入企业的股权，为了规避这种情况，新三板公司可能会选择股权控制程度相对方便，但流动性较差的协议转让方式。

　　二、对于拟IPO新三板企业：清理股东成本上升，是否复牌进退维谷

　　目前已有119家公司发布上市辅导公告，总市值高达1463.3亿，平均每家市值12.3亿。至少30家公司的前十大股东包含资产管理计划、私募基金和信托计划等投资机构，而更多公司的这三类股东可能未列入前十大股东。受影响的公司包括领信股份、时代装饰、大盛微电、润农节水、天地壹号、阿拉丁、凌志软件、帝联科技、文灿股份、英派瑞、科宏生物、中际联合、易建科技、海容冷链、佳先股份、峻岭能源、艾录股份、芯能科技、乐普四方、维珍创意、阿波罗等。

　　对部分停牌企业而言，如果选择主动复牌，解决股东问题之后再重新排队，此前所做的努力全都付诸东流；如果采取静观其变的态度，则IPO之路可能会受政策影响而受阻。已提交材料的海容冷链（830822），其近期向证监会提交了申请挂牌的材料，但这家企业的第十大股东是国保新三板2号资产管理计划，正是上述提到的三类需被清理的股东类型，因此其审核情况也颇受市场关注。

　　对于未停牌企业，则需要在IPO之前将资产管理计划、私募基金和信托计划清理干净，清理的过程也会异常复杂，可能会付出较高成本。有媒体拜访华南某新三板挂牌企业时得知，该公司在挂牌前就做了未来IPO的打算，但挂牌新三板的其中一个目的就是融资，在几轮定增中进来了好几个这样的股东，但现在募集来的钱都花了，如何清理这些股东目前没有好办法。此外，新三板企业还要尽量避免这类基金在二级市场购买他们的股票，如果是协议转让还比较方便控制，做市交易的就防不胜防了。

　　三、对于契约型基金投资者：税负成本提升，投放难度加大

　　新基金法下的私募主要有公司型、合伙型和契约型三种形态。被要求清理的是三种类型中的契约型。通过公司型及合伙型私募参与新三板投资的，并不会受到影响。展望后市，公司型及合伙型有望成为新三板投资的新载体，但这也必然增加新三板买方市场的赋税成本。

　　拟IPO企业会尽量避免资产管理计划、私募基金和信托计划进入自己公司，成为股东，而这种顾虑会影响到已成立的契约型基金未来投放工作．

　　有无转圜余地？

　　朝阳财富基金研究中心就此问题咨询了业内资深人士，该人士表示目前监管还没有正式文件下发，建议观察，即使政策落地，执行的尺度不得而知。此外，有限合伙并未在限制范围之内，如果届时政策执行，也可以通过设立有限合伙企业，再将基金持有的股份通过协议转让的方式转到有限合伙中来规避。但具体政策执行的力度，包括是否穿透等都要待监管政策落地后才能知晓。

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