我们会预留200亿美元甚或更多的现金。在接下来的100年里，这个世界可能还会陷入停滞，还会遭遇更严重的金融危机。意想不到的事情总会发生，或许就在明天，而到那时，现金就像氧气一样宝贵

　　整理｜戴维·卡斯  翻译｜陈召强

　　2013年11月15日，沃伦·巴菲特(Warren Buffett)在内布拉斯加州奥马哈会见了马里兰大学等美国8所高校的商学院学生，并在两个小时内回答了学生提出的16个问题，其中涉及他的投资理念、投资策略和政治观点，所犯的最大投资错误，对金融危机的看法以及关于职业发展路径的建议等。

　　随着规模不断增长，伯克希尔-哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)有没有降低它的最低预期回报率？

　　巴菲特：伯克希尔-哈撒韦公司没有设置最低预期回报率。资本的增加使得公司难以取得优厚回报。如果让我管理100万美元，那么相比于管理2100亿美元(当前伯克希尔-哈撒韦公司的净值)，回报率将会更高。规模是业绩的敌人。不过，我还是愿意管理2100亿美元而不是100万美元的资产。

　　就你的投资理念而言，过去你说过85%来自本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)，15%来自菲利普·费雪(Philip Fisher)。现在，这个比例发生变化了吗？

　　巴菲特：我的投资策略是基于格雷厄姆的理念形成的。我在哥伦比亚大学时就师从格雷厄姆。采用他的投资方法，从长远看，你是不会亏钱的。这实际上是一种非常量化的方法，运用它你一定会做得很好。不过，另一方面，随着公司规模越来越大，资金规模越来越大，这种方法也就越难以适用。以合理价格买入好公司优于以低价买入平庸公司。

　　按照“雪茄方法”，你可以在地上找到一根还能再吸一口的雪茄，捡起来，点上，然后免费吸一口。你可以持续这样做。这是一种方法，而我也是这么做的，即通过量化方法，寻找非常便宜的股票。在遇到费雪和查理·芒格(Charlie Munger)后，我开始寻找更好的公司。先前我两者都做。现在，我们只找好的公司。铁路是一个庞大系统，不仅10年内很好，100年内也会很好。伯灵顿北方圣塔菲公司(BNSF)现在的税前盈利是60亿美元，而几年前我们收购该公司时，这一数字不过才30亿美元。鉴于庞大的资金规模，我们更倾向于采取费雪的方法而非格雷厄姆的方法。在资金规模较小的情况下，我们会关注利润更高的便宜股票。

　　大学毕业之后，我曾逐页翻阅穆迪(Moody's)手册。在手册的1433页，我发现了一些好东西。西部保险公司(Western Insurance Company)1951年每股盈利为29.09美元，而之前一年为21.66美元。在过去的12个月里，该公司股价在3～13美元之间。在我看到这些信息时，该公司的股价为16美元，市盈率不足一倍。早在几年前，即2004年，有人告诉我应该关注韩国市场。我从花旗集团(Citigroup)拿到了一本书。该书涵盖了韩国所有的上市公司，每一页都有一只韩国股票的介绍。在仔细翻阅之后，我找到大约20家公司，账面价值、每股盈利以及相关证券等，都写得很清楚。但除非查看公司股价，否则你无法真正了解一只股票。利用一个下午的时间，我选了大约20只股票，并各买入一些。鉴于信息有限，所以我没有大量买入。如果买入20只市盈率仅为两倍的股票，那你一定会赚钱。

　　这就是格雷厄姆的方法，照此做你会赚钱。如果你拥有大量资金，那么你就必须按照费雪/查理的方式，去收购大的公司。伯克希尔-哈撒韦公司现在寻找的就是已经做大做强的公司。比如，1983年收购的内布拉斯加家具卖场(NFM)，现在获利可能达到了20倍之多。查理告诉我说，“你永远都不会不同意我的观点，因为你是一个聪明人，而我从来都是对的。”

　　在每年撰写致股东的信时，你会遵循什么样的流程？对于所写内容，你又是如何决定的？

　　巴菲特：关于2013年致股东的一封信，我已经写好了，不过明年2月28日才会发出。我已经知道我要说什么了，不过还需要填些数字，然后就可以发了。

　　我试着把我的股东当作合作人，并尝试换位思考，如果我是股东，而他们坐在我的位置上，那么我希望他们给我写些什么？我希望知道些什么？这就是我要告诉他们的。在第一稿中，正文前的称呼是“亲爱的姐姐和妹妹”，她们并没有太多的金融学知识。我站在她们的立场上，向她们解释了她们想要知道的东西。

　　我喜欢写一些常识性的投资教育内容，虽然它并不直接适用于伯克希尔-哈撒韦公司。在今年致投资者的信中，这个章节有2600个单词(信件全文11500个单词)，全是关于投资理念的。我是与所有正在考虑投资的人对话，并告诉他们该如何投资。我会选一个主题，每年就此专门写一个章节。有的人会感兴趣，有的人不感兴趣。如果他们的大部分资金都放在我这儿，那我会像在房间里面对面交流一样，告诉他们伯克希尔-哈撒韦公司的经济原则。这样一来，他们就会了解我们了。

　　1956年，我花0.49美元买了一个账本，用两页纸来写合伙文件，根本不担心合伙协议。我会用半页纸来解释基本原则：哪些是我能做的，哪些是我不能做的，我准备怎么去做，以及我如何衡量自己的成功等。如果你觉得可行，那就合伙，如果你觉得不可行，那也没关系，我们仍是朋友。这些基本原则写在伯克希尔-哈撒韦公司报告的后面，并呈送投资者。我们的基本原则之一是，虽然我们以公司形式管理，但我们视股东为合伙人。我们把你当作合作伙伴，我们需要有共同的立场，就像婚姻一样。如果两人在重要问题上持不同观点，那么这种结合可以说是疯狂的。伯克希尔-哈撒韦公司有着很不寻常的股东，他们中的很多人把80%的净资产放在我们公司。而对我来说，几乎百分之百的净资产都在这里。不过如果市场下跌50%，那我可能会重新写这封信。

　　你为什么要将高盛的认股权证置换为公司股份？

　　巴菲特：我们在2008年时为高盛和通用电气(GE)提供过资金支持。这是我做梦也没想到的(想象一下，通用电气给你打电话，说他们需要你的资金支持)。

　　伯克希尔-哈撒韦公司获得优先股认股权证，期限为5年(2013年9月到期)。认股权证可以购买高盛50亿美元的普通股和通用电气30亿美元的普通股。如果我们行权，则还需要额外投入80亿美元的资金。这两家公司不希望发行这些新股。今年早些时候，我们做出决定，既然他们不愿意发行新股，而我们也不想再花80亿美元，那就做一个可以让彼此都满意的解决方案。我们不用支出现金，而他们也不用发行新股。最后，伯克希尔-哈撒韦公司在没有支出任何现金的情况下获得了高盛价值近20亿美元的股票，而相比之下，通用电气则只有2亿美元。

　　目前，伯克希尔-哈撒韦公司只剩一个大的认股权证，是由美国银行(Bank of America)发行的。所附认股权证可以让我们在2021年9月前以每股7.14美元的价格购买7亿股美国银行股票(价值50亿美元)。我们将继续持有这些权证，除非股息大幅提高，否则我们会一直持到期满。高盛和通用电气的交易很有意思，试想，5年前又有谁会想到这些。

　　雷曼兄弟(Lehman Brothers)的倒闭导致货币市场坍塌。货币市场基金持有雷曼兄弟的大量票据。形势在一夜之间发生变化，3000多万美国人认为货币市场是安全的，但雷曼兄弟倒闭了。主要的货币市场基金跌破面值，并不断贬值。货币市场遭遇大规模电子挤兑。在雷曼兄弟倒闭3天内，3.5万亿美元规模的货币市场基金中就有1750亿资金流出。所有货币市场基金都持有商业票据。

　　通用电气等公司也持有大量商业票据。在经历了这次危机后，美国的工业几乎陷入停滞。乔治·布什(George Bush)说，“如果不放宽货币政策，市场将会崩溃。”这称得上是所有时代最伟大的经济声明，而这也是他支持亨利·保尔森(Henry Paulson)和本·伯南克(Ben Bernanke)的原因。公司依赖商业票据市场。

　　2008年9月，我们滑入深渊。如果保尔森和伯南克没有采取干预措施，那么不用两天市场就完了。伯克希尔-哈撒韦公司总是预留200亿美元甚或更多的现金。这听起来很疯狂，或许你认为根本不需要这么做，但在接下来的100年里，如果有一天这个世界再次陷入停滞，那我们就不会措手不及。意想不到的事情总会发生，或许就在明天。而那时候，你需要现金，像氧气一样的现金。在你不需要的时候，你不会注意到它，但当你需要时，它就是你唯一需要的东西。我们的流动性水平是其他公司所无法企及的。我们不想依赖银行授信。美国财政部没有权限为货币市场基金提供担保，它的权力来自国会。

　　2008年9月，保尔森设立了一只外汇平准基金，为货币市场基金提供担保。这阻止了货币市场基金的资金外流，危机由此结束。在有生之年，这样的事情或许还会发生多次。遇到这种情况，要注意两点：第一，要保护好自己；第二，如果你有资金和勇气，那么你将有机会以意想不到的价格买到好的东西。恐惧有传染性，它会迅速蔓延。这与智商没有任何关系。信心只会一点点恢复，而不会一下子都回来。在有些时候，恐惧会导致投资世界瘫痪。这时候，你不要欠钱，如果你有钱，那就趁机买入，“在别人贪婪时我们恐惧，在别人恐惧时我们贪婪。”

　　你对市场的理解是如何影响你的政治观点的？

　　巴菲特：市场知识并未对我的政治观点产生影响。想象一下，在出生之前的24个小时，一个精灵走进来，对子宫里的你说，“你看起来像是一个极负责任的、非常聪明的和很有潜力的人。在你出生前，我将为你安排一项重大任务，让你自己来确定你出生后的政治、经济和社会体系。你要设定规则，任何政治体系都可以，无论是民主制、议会制还是其他制度。你要确立经济体系，无论是共产主义的还是资本主义的，并确保一切正常运转。我可以向你保证，在你出生后，会有这样一个世界等着你和你的子孙。”但问题是，在出生之前，你得经过一个装有70亿张签的巨桶，每人抽一张。抽中的那张会决定你的命运：或聪明或不聪明，或健康或残疾，或黑人或白人，或出生在美国或出生在孟加拉国，等等。你不知道你会抽中哪张签。既然不知道抽中哪张签，那你又怎么能设计你的世界呢？你想让男人摆布女人吗？你有50%的几率会是女人。在政治领域，你希望有一个可以满足人们需求的体系。你希望有更多的产出，这样你就可以有更多的财富与周围的人分享。

　　美国有一个非常伟大的体制，人均产出达到5万美元，是我出生时的6倍。由于你不知道会抽中哪张签，所以你希望有这样一个体制，即每个人都不会被落下。你希望激励表现优秀者，摒弃平均主义，但同时，你也希望那些抽到下下签的人能过上体面的生活。你希望人们能够免于恐惧，不用担心老无所养，也不用担心高额医疗成本。

　　我把这称为“卵巢彩票”。我的姐姐和妹妹就没有得到我那样的彩票。世界对她们的期望是，她们能嫁得好，或者如果工作的话，她们能当护士或教师。如果让你设计一个男女比例各为50%的世界，那你不会为女性设计这样一个世界，因为你也有可能会成为一名女性。你设计世界的方式是怎样的，你的人生观就是怎样的。

　　我看“福布斯400富豪榜”，看那些富豪，看他们在过去30年里是如何一步步走上来的。底层美国人的生活也在不断改善，这是好事情，但我们不希望贫富差距过大。这个问题只有政府才能纠正。当你不知道你会成为谁的时候，用一种正确的方式看待这个世界。

　　你是少数几位捍卫职场女性的男性CEO之一。你能谈谈你的理由吗？另外，女性该如何在职场中发挥她们的智慧？

　　巴菲特：我们在1776年的《独立宣言》中写道：“人人生而平等。”1789年，我们颁布宪法，在经进一步考虑后……黑人人口按3/5人口折算。他们大意了。他们这样写是因为可以不用性别代词。他们在任期内露出马脚，他们说的是“他”。很快，“人人生而平等”变成了“男人生而平等”。然后，在葛底斯堡演说中，林肯重申了人人生而平等的理念。但有一个事实被忽略了，女性没有选举权，而在一些州，她们甚至没有财产继承权。最终，在1920年，也就是在宪法颁布131年后，我们才豁然发现，“哦，是的，女性也应该有平等的选举权。”此后，美国出现了很多女性法官，其中也包括后来出任美国联邦最高法院大法官的桑德拉·戴·奥康纳(Sandra Day O'Connor)。

　　在孩提时代，每个人都对我有着不同的期望，但我的姐姐和妹妹也像我一样聪明。这就是我们这个国家，在发挥另一半潜力上，我们做得太少了。如果我们只允许身高在5英尺10英寸以上的人担任CEO、会计师或律师，而让身高低于5英尺10英寸的人必须从事护士等职业，那是很荒唐的。我们不会发挥出潜力。对女性来说，也是同样道理。没有人意识到这一点，我的父亲没有，我的老师也没有。同男性一样，女性也很聪明，也很勤奋。在我们年会的安排上，没有人比卡莉·索瓦(Carrie Sova)做得更好。在我看来，作为一名CEO，如果因性别问题而错失最有才华的人，那是非常愚蠢的。好在我们现在已经步入正轨。我们正朝着理想的目标迈进，但要想真正实现杰弗逊所设定的那些目标，我们还有很长的路要走。

　　在并购一家公司时，你如何评估公司的管理层？

　　巴菲特：我递给B夫人(内布拉斯加家具卖场的所有者)一张大额支票，所有人(指被并购公司的经理人)都可以不用工作了。在他们拿到钱、我拿到股票凭证后，他们的表现还会像以前一样吗？当他们把钱放进口袋后，他们还会像以前一样努力吗？

　　在我们的经理人中，有四分之三都非常富有。这些人根本不需要工作，但他们还是会全身心投入。如果我给一个人4亿美元，那么他下个月的表现还会一样吗？明年呢？我不处理有关合同的事情，我需要评估的是，管理层是否还会以相同的方式工作。事实上，他们并不需要我，是我需要他们。

　　为什么我要工作？我可以做我想做的任何事情，但即便这样，每天早上起来，我还是迫不及待地想去办公室。我喜欢在周六工作，我喜欢与学生交谈。我为什么要这么做？我要画我自己的画。伯克希尔-哈撒韦公司就是我的画作。再就是，我希望得到掌声。我希望人们喜欢我的画作。

　　现在信息无处不在。如果今天出生在秘鲁，你还能以同样的方式获得成功吗？

　　巴菲特：是的，我还会获得成功。世界在不断变化。人们可以在各个社会经济阶层流动。美国的GDP增速超过很多国家，这不是因为我们工作更努力，甚至也不是因为我们更聪明，而是因为我们提供平等机会，我们释放出了更大的潜力。世界正在为所有人创造机会。

　　对于时下想进入投资界的人，你有什么样的职业建议？

　　巴菲特：了解所有与投资相关的知识。你要学的东西太多了。你要知道什么奏效，什么不奏效，哪里有价值，哪里没有价值。我在11岁(1942年)时初试身手，以每股38.25美元的价格买了3股城市服务公司(Cities Service)的优先股。另外，我姐姐多丽丝·巴菲特(Doris Buffett)也买了3股，我父亲买了4股，加起来刚好10股。在每天上学的路上，我姐姐都抱怨这只股票的价格。于是，我就以42美元的价格卖了。两年后，股票的价格涨到了200美元。

　　我会对管理的资金进行审计，这样在做得好的时候就会吸引更多的人。相比之下，我更喜欢经营企业而不是投资。打造企业的乐趣远胜于调动资金。

　　托德·康布斯(Todd Combs)和特德·韦施勒(Ted Weschler)各管理着65亿美元的资产。如果运营自己的对冲基金，那他们会赚更多。但他们就是喜欢待在伯克希尔-哈撒韦公司。他们有足够的钱。他们身上有着为我欣赏的品质。

　　请给女性一些建议。

　　巴菲特：我推荐阅读凯瑟琳·格雷厄姆(Katherine Graham)撰写的《个人历史》(Personal History)。总统都去看望她。她的母亲和丈夫曾认为她一无是处，但她克服了这种障碍。时下很多女性CEO都很成功。波仙珠宝(Borsheim's)的CEO苏珊·雅克(Susan Jacques)即将出任世界宝石协会(Worldwide Gem Association)的主席。

　　你是最先使用“护城河”(moats)一词来比喻有竞争优势的人。晨星公司(Morningstar)就建有这样的护城河。你如何看待晨星在这方面的工作？

　　巴菲特：我认为他们做得非常好。我早在40多年前就提出这个术语，因为在资本主义制度下，会存在这样的经济城堡，比如苹果(Apple)和微软[微博](Microsoft)等。在资本主义制度下，如果你有一座城堡，那人们就会试图占领它。这样一来，你就需要做两个事情：一是修筑环绕城堡的护城河，二是你需要在城堡中安排一名骑士，负责拓宽城堡的护城河。

　　可口可乐(Coca-Cola)是如何修建护城河的？它将一种观点深深植入人们的脑海：可口可乐是快乐的源泉。护城河存在于人们心中。铁路公司的护城河是一种进入壁垒。汽车保险公司的护城河是低成本。

　　时思糖果(See's Candies)在消费者心中建起了一条护城河：在情人节，这是一个比拉塞尔斯托福牌(Russell Stover)糖果更好的礼物。41年来，时思糖果都会在12月26日提高售价。1972年，伯克希尔-哈撒韦公司以2500万美元的价格买下这家公司。现在，它每年赚8000万美元。10年前，理查德·布兰森(Richard Branson)的维珍可乐(Virgin Cola)倒闭了。40年来，士力架(Snickers)一直都是首屈一指的糖果品牌。这都与护城河有关。

　　你是如何平衡工作和家庭生活的？对于年轻的专业人士，你有什么建议？

　　巴菲特：你要做的最重要的决定是和谁结婚。你们对重大问题的看法很重要，一定要确保你的配偶在这样的问题上与你持相同观点。要找一个志同道合的人，找一个比你更好的人结婚。要与那些比你更优秀的人同行。

　　你是不是有一个每年战胜道指10个百分点的目标？

　　巴菲特：多年前，我试图战胜道指(现在是标准普尔)，目标是10个百分点。如果道指下跌20%，我们下跌10%，那就很好。对于一些具体的业务或证券，我们并没有预期的数字标准。在我们认为出现最佳时机时，我们会全力以赴。在能力范围内，在不会造成资源紧张的情况下，这难道不是我们所做的最聪明的事吗？希望答案是肯定的。我们一般认为，一个公司的价值是其现金流的折现。

　　回到投资问题上，2600年前的表述是“双鸟在林不如一鸟在手”。但你要对此提出质疑：你在多大程度上确定林子中有两只鸟？你离这个林子有多远？利率是多少？

　　就投资而言，你现在投入钱是为了以后得到更多的钱。伯克希尔-哈撒韦公司一直都在往林子里放更多的鸟。

　　如果只管理100万美元的资产，那你应该可以在无风险或无杠杆的情况下战胜道指10个百分点。

　　你参与过的最艰难的谈判是哪个？你是如何制定策略的？

　　巴菲特：我只是从我父亲那里学到一些谈判技巧。每个人都有着不同的谈判风格。我不想参与那些在某些方面必须达成协议的谈判。我们不想被人扼住咽喉，我们也不会扼住别人的咽喉。这种情况下，要么放弃，要么一方被另一方扼死。

　　我的谈判风格与大多数人不同，我只说我做什么。如果你在生活中一直都这么做，那就坚持下去。我可以放弃任何东西。我说我会付你多少钱，通常这都是最好的交易。我不想虚报低价，然后你再还价，然后再达成协议。这样做，费时费钱。我只说我会付多少钱，而一旦你建立起了声誉，那它就很有效。你不想介入付不起钱的谈判。与你喜欢的人讨价还价是一个可怕的错误，极具破坏性。在这个世界上，最强大的力量是无条件的爱。

　　你犯的最大的投资错误是什么？你从中学到了什么？

　　巴菲特：与其汲取自己的教训，不如汲取别人的教训。看看那些已经倒下的企业。我不信你从中汲取教训后还会犯错误。我最大的错误就是购买伯克希尔-哈撒韦公司，并试图让它变得更好。

　　我们把所有的钱都投在了一个糟糕的企业上，而且一拖就是20年。即便是在购买国民保险公司(National Indemnity)之后，伯克希尔也一直是我们致力于发展的基地，这是一个错误。在游戏中，你不可能不犯错误。我们以价值4亿美元的伯克希尔-哈撒韦公司股票收购了德克斯特尔鞋业公司(Dexter Shoe)，但在外国企业的竞争压力下，这家公司最终破产。折合看，当时4亿美元的股票，现在的价值已经达到50亿到60亿美元。在KKR投资的能源期货控股公司(Energy Future Holding)债券上，我们亏损20亿美元，KKR亏损80亿美元。

　　在管理别人的钱时犯下错误，你如何看待这种责任或负担？

　　巴菲特：我告诉他们我也会犯错，但同时也会告诉他们我的目标是什么。我试图以一种不会造成大规模亏损的方式进行操作。这或许不是最赚钱的方式，但会最大限度减少永久亏损的风险。如果一项投资决定中有千分之一的可能会造成永久亏损，那我决不做。

　　(完)