2013年资本市场投资策略分析圆桌论坛全景（图片来源：新浪财经）

　　新浪财经讯 由中国证券报举办的第四届中国阳光私募金牛奖颁奖典礼暨高端论坛于2013年4月20日在深圳东海朗廷酒店举行。论坛主题为大资管时代的私募创新路。新浪财经独家图文直播本论坛。以下为2013年资本市场投资策略分析圆桌论坛实录。

　　主持人：从去年年末开始，大资管时代已经到来，当银行、信托、券商、公募和私募进入到全面竞争的时代，阳光私募应该如何应对前所未有的机遇和挑战值得每个人深思，从今年的股票市场情况来看，一季度市场经历了一轮过山车行情，接下来市场将走向何方？我们应该如何把握机会，创造价值？希望接下来的对话沙龙大家能够畅所欲言，现在我要把时间交给本环节的主持人：中国证券报首席经济分析师卫保川先生。同时请上参与嘉宾：北京源乐晟资产的曾晓洁先生；北京星石投资的杨玲女士；上海鼎锋资产的张高先生和北京和聚投资的李泽刚[微博]先生。

　　卫保川：女士优先吧，我听到你最近讲了很多希望投资者入市的鼓舞人心的话，是为了发行私募产品还是因为什么？

　　杨玲：我觉得要分两块谈，一个是长期的观点，我们提出了一个观点就是资金洼地效应，我们认为从三到五年，也许短一点的时间来看，是长牛慢跑，主要原因还是因为这几年货币一直处于宽松通道，各类资产都在高位，唯独A股的资产在历史低位，主要原因还是因为股权分置改革带来大小非的冲击，长期把股价压在低位。我们内部分析，实际上从去年到今年，这个压力已经慢慢没有了，即使再融资，包括IPO重启，可能给市场带来的压力远远不及股权分置带来的压力，现在就算每年的融资额到万亿，也不过是在5%左右，从长期来看是没有问题的。

　　但从短期来看，确实从经济基本面来看还有一些不确定性，资产泡沫也有一定崩掉的风险，所以短期充满不确定性，我们觉得短期来看还是有波动，但从长期来看，应该是把资产更多的从其他资产类型配置到A股市场，从我们的投资策略来看也可以体现这一点，07年以来我们一直处于相对低仓，非常保守，对投资的条件卡得非常紧，基本上有八成以上的把握才去投，所以投资的成功率也是八成以上，坏处是等很长时间才能做一次，去年年初我们改了，相对有把握就会去做。

　　卫保川：晓洁做的α收益还是很不错的，虽然我们交流很少，但是每年做金牛私募评比的时候，都会把大家的数据细分整理一下，晓洁做的还是相对不错的，讲讲心得和对今年市场的看法吧？

　　曾晓洁：我们的思路是尝试着去做刘煜辉[微博]老师分析的套路，就是更多的关注对于经济基本面和风险偏好的分析，过去几年，除了09年相对比较确定，后面几年整个市场不太支持指数的表现，所以我们相对来讲会比较保守，从仓位和个股的选择上，是仓位偏低和偏向于成长的做法。公司成立已经差不多有五年时间了，最深的感觉是中国阳光私募发展号称十年，但真正发展快的就是最近这五六年，前两天我们公司内部开务虚会，几个重要员工讲一下公司未来应该发展成什么样子，有一个从美国回来的员工提了一个词，他说“我们公司未来十年只要达到一个目标就行了，就是活着”，对于阳光私募来说，只要活下来，可能十年以后就成为这个行业非常好的公司，这其实也是这几年我们公司一直做的事情，做到稍微低的风险，中等的收益，这也是我们的目标。

　　至于对市场的看法，我们比较关注风险，尤其比较关注刘煜辉老师讲的在6月份左右到期的债务问题，去年年底我们分析经济数据的时候发现一个重要的特点，就是6月份信托以及其他影子银行到期资金是最大的量，这也是我们非常关注的风险点，至于其他的观点我没有什么特别的，原来大家对今年非常乐观，包括我们刚开始也是比较乐观的，原因是看到大量的资金投出来，但春节之后，尤其是3月份，发现微观的数据不支持，PPI还在往下掉。现在来看，我们对经济不是抱有特别大的希望，强复苏已经不可能存在了，但对于弱复苏我们也有一点怀疑，所以我们对经济保持更谨慎的态度，这是其一；其二，对于大家现在热烈盼望的所谓改革，我们短期持谨慎态度，原因是很简单的说法，任何改革都是先破后立的，只要想改革，就一定要把旧的东西打破，在打破旧的过程当中一定会容忍一些东西。举个例子，今年3月份之前指数是涨的，但白酒跌了很多，白酒为什么跌？因为改革。现在既然大家热烈盼望改革，短期来讲其实对很多行业来说是受抑制的，长期而言，会有很多受益的行业出来，短期我们会稍微谨慎一些。这个阶段过了之后，明年或者三中全会之后市场到底会怎么走，我们到时候再看。

　　卫保川：晓洁比较保守，仓位比较低，但终究还是有仓位吧？

　　曾晓洁：有。

　　卫保川：主要分布在哪些行业？

　　曾晓洁：虽然医药涨了不少，我们还是比较关注医药，今年政策的风险比2011年小，从长期政策来看这个行业还是比较稳健的。此外有一些化工，但是没有银行和地产，原来我们有很多的电子，但是也不行，确实有一点看不透，所以没参与。

　　卫保川：非常保守的选择。张高最近的业绩还是很不错的，虽然我跟你交流不多，但也交流过，过去几年你们是一家业绩相当不错的私募公司。

　　张高：鼎锋资产主要的特点是比较偏好成长股，过去几年可能我们的业绩相对表现好一些，我们也做过思考，为什么会出现这个情况？我们觉得还是跟中国经济的大背景有关系，其实从08年以来，整个中国经济进入到转型期，这个时候出现一个情况，即大多数产业的增长速度都在下滑，只有少数细分行业还能保持一定的增长，正好这些行业是我们比较关注的行业，我们看到的现象是成长变得越来越稀缺。

　　卫保川：成长集中在哪些行业？任何时候，任何投资者追求的都是成长，现在中国什么东西在成长？

　　张高：我们也做过一个统计，就是从07年的6000点跌到下来，沪深300跌了差不多60%，大概有九个细分行业创了历史新高，比如医药、消费电子、装修园林、油气装备，包括农业里面的种子，整个中国经济体非常大，有一些细分行业总能逆流而上，我们的核心就是找到这样的行业。

　　卫保川：关于今年整体市场，跟晓洁的观点有没有什么分歧？

　　张高：刚才刘煜辉老师谈到了对中国经济的看法，我觉得我们要做好未来五到十年都是这样一种状况的准备，也就是说我们很可能处在美国70-80年代停滞的十年，如果好的话，我们就会后面走出来，迎来大牛市，如果差的话，就可能变成日本，在这期间，我们所有的核心策略就是寻找细分行业的增长，对今年我们还是这样的逻辑，我们尽量去寻找有细分的增长。

　　卫保川：泽刚的观点呢？

　　李泽刚：我简单谈一下和聚对今年接下来时间组合的思路，从大的方向来看，我们也同意今年全年是箱体区间运行的格局，大牛市和进一步熊市的概率都比较小，剩下来的时间就是如何去配置资金，寻找结构性机会，我们这两年总的策略是看到国内A股市场板块分化非常大，尤其是在震荡市当中体现得尤为明显，包括现在估值环境已经呈现出比较紊乱的局面，我们怎么去理解，怎么去面对10倍的沪深300和20倍的中小创业板指数？

　　现在有一个关键词形容国内生产行业的状况，就是产能过剩，包括上游、中游以及部分的下游，在上一轮熊市当中，资本市场有“五朵金花”，这些传统行业在目前这一轮表现非常差，甚至接近创新低的水平，背后的原因是09年之后的复苏进一步积累了更多的过剩，需要时间来消化，如果我们要看到这些行业的拐点的话，很多行业的周期会拖得比较长，比如航运，包括白酒也有周期性，它的周期跨度通常是以十年来计的。

　　实际上产能过剩并不是分布在每个行业，我们已经看到有一些领域供求关系还是不错的，为什么现在很多资金往医药这一类逆周期或抵御周期性的行业去堆积？实际上也是跷跷板效应，存量资金在搬家的过程，在医药领域，我们自己花了一些时间去关注，年初开始，从军工行业的内部因素和外部因素来看，向上周期的力量同时在发生，所以我们觉得2013年开始，这些行业会进入新一轮经济周期，这同样也会发生在电力设备等。它不一定是分布在成长性行业或原来的新兴产业，实际上有的产业还是周期性产业，比如光伏、LED照明，目前的产能过剩还需要几年时间消化，反而是一些传统行业现在供求关系不错，比如家电、电子，有一批现在供求关系不错，非常好的公司会走出来，我们全年的配置重心应该都在供求关系不错，跨越经济周期的行业。

　　卫保川：总的来说，曾晓洁和张高相对保守一点，泽刚还在积极的寻找，并不是最保守的。晓洁，刚才你说很多行业是10倍的传统，比如银行、电力，实际上泽刚客气了一点，现在像样一点的医药，动态的差不多也有20几倍、30倍，这个怎么来理解？在估值上是相对积极的。

　　曾晓洁：我觉得成长股永远存在这个问题，就是估值跟公司质地的选择问题，在过去几年来看，大家发现好的公司永远都是贵的，这是一个特点，第二个特点是差的公司估值10倍，但一旦它的盈利达不到预期的时候，还会继续跌很多，就像原来银行，我们从10倍PE开始说，说到7倍的时候，很多人搞了一把，结果后来又掉到5倍、4倍，估值低的股票跌起来一点都不会比估值高的股票少。

　　第三，对于医药股和电子股的估值，短期我不否认它还是有一点贵，我觉得这个时候要看两点，第一点是你对这个公司或者这个行业持续成长的判断，如果它今年高增长，明年就没有增长或者低增长的话，这个时候给20多倍是有问题的。但如果今年有30%的增长，明年还有30%的增长，你今年给动态的20多倍也算可以接受，因为比如它跌百分之十几，我愿意再去买它，但有的周期股跌百分之十几我肯定不敢拿，这就是为什么很多人愿意去买成长股的原因，当然，我们选择成长股的时候也会对系统性风险进行判断，不会在非常高的仓位时选择成长股，我也同意成长股估值高的时候，由于存在系统性风险，杀下来跌幅也很可观，云南白药为例，2010年云南白药的动态市盈率是55倍左右，经过两年多的企业经营，每年30%的利润增长，接近60倍的估值，到现在，股价从60元涨到80多元。也就是说成长股短期可能也会跌，但很快就回来了。有些周期股，刚才张高讲得非常有道理，当一个行业逆转的时候，高估值非常致命，可能不仅仅是下跌30%，甚至可能砍掉四分之三，如果现在拿的话，我还是愿意拿成长性比较好的企业，而不愿意一定去选择低市盈率的公司。当然，如果低市盈率的公司，行业结构发生改变，我会愿意买它，比如刚才讲的家电，这个行业今年可能会发生一些改变。再比如汽车，去年国内很多自主品牌明显上来了，它估值低的时候是非常好的买入机会，行业没怎么增长，但这个公司侵占了同类公司的份额，它成长起来了，我不会排斥这样的品种，但估值高与低并不是投资与否的标准。

　　卫保川：刚才说到一个观点，就是在不同行业中找能够侵占别人市场份额的，能够屏蔽产能过剩的公司也是一个选择。张高，接下来请您谈一谈观点。

　　张高：我谈一下我们最近在看的行业电力行业，刚才提到大宗商品有可能进入到中期熊市，我们要辩证的看，它有可能反而会带来机会，因为我们都知道电力行业影响最大的就是煤价成本，其次才是火电的利用小时数，煤价的下跌比发电量的下跌会给它带来更大的收益，这是去年火电行业盈利的很重要的逻辑，我们觉得这是值得关注的行业。

　　此外，最近我们在观察水电行业，觉得挺值得关注的，因为大家老是把水电当做传统产业，其实水电是未来最确定的清洁能源，现在全国的雾霾非常严重，雾霾主要是由几个原因引起的，一个是煤，第二个是汽车，燃煤产业未来肯定会受到抑制，如果你要解决能源的问题，最现实的清洁能源就是水电，未来可能还会有光伏、风电，我们认为也许明年光伏行业就会非常值得关注，因为从长周期的角度来看，它还是具有很大空间的。

　　另外，我们比较看好养殖，今年猪、鸡的命运非常悲惨，接二连三遭遇噩耗，这有可能反而孕育了明年比较大的机会。

　　卫保川：2011年11月份我向中证资讯的客户发出了买电力是值得思考的问题，当时香港的华能电力到了2.97元，我们这边的华能是3.9元多。最近一个月以来持续下跌，这个趋势如果延续的话，可能真的是一个机会。由于时间关系，沙龙环节就到这里，谢谢各位！