红色资本执行合伙人刘震（图片来源：新浪财经）

　　新浪财经讯 由中国证券报举办的第四届中国阳光私募金牛奖颁奖典礼暨高端论坛于2013年4月20日在深圳东海朗廷酒店举行。论坛主题为大资管时代的私募创新路。新浪财经独家图文直播本论坛。以下为红色资本执行合伙人刘震演讲实录。

　　刘震：各位领导、各位来宾、各位同行，大家下午好！很高兴能在这里跟大家见面和交流，首先感谢中证报和国信证券，过去三年我一直在易方达，我是2008年回到中国开始做私募，那时候还没有对冲工具，所以就没有对冲基金，09年底加入易方达，转战公募，今年年初离开易方达，又回到私募的怀抱里，在国内已经四年多时间了，一直在这方面努力。

　　今天大家关心的是在大资管时代，中国的阳光私募如何发展，关键是私募和公募到底区别在什么地方？将来的发展趋势是什么？我们面临的问题在哪里？什么是对冲基金？对冲基金到底是什么样子？为什么在海外的发展速度很快，为什么四年之后我们还没有一个获得对冲基金金牛奖的公司？记得刚刚回来的时候，每个人都说“你对中国的市场不是很了解，对中国的客户也不了解”，我的确不是很了解，09年看过一部电影，中间有一个片段我觉得非常发人深省，所以在这里给大家播放一下。(播放电影《非诚勿扰》片段)我想可能大家都看过这一段，不知道大家是不是跟我一样有深刻的感觉，这一段把现在的投资组合从头到尾都讲了一遍。

　　经济跟股票市场有一定的关联，过去二十年中国经济的发展，每年差不多11%、12%的速度，但两者之间的关联度非常低。我们经常都会碰到搞销售的同志，这个东西有什么难的？市场涨了我们就买一些，市场跌了我们就卖一些。

　　这个图原来说是经典散户投资心态，我觉得它是经典投资经理投资心态。在中国，如果这段时间股票指数增长了20%，但你真正去点它的账户收益，实际上要低很多。

　　如果从国外的经验来讲，长期持有实际上是一个靠运气的事情，美国纳斯达克[微博]2000年的时候曾经到过5000点，现在只有2200点，最惨的是日本日经225指数，1989年最高位时达38900点，现在只有9100点，22年缩水75%。中国A股上证指数2008年达到6000点，至今只有2700点，缩水一半。

　　在座的各位有很多都是价值投资的高手，我们每天早上开晨会的时候，研究员说这个公司的管理层好，产品好，营销好，同时这个公司还很便宜，问题是这么好的公司，大家都知道，为什么就是没有人买呢？实际上价值投资难就难在真正的价值投资就是那些很烂的公司，而不是靠这个公司如何如何好体现价值的。最简单的例子，苹果一直是很好的公司，但它的股票是很好的股票吗？诺基亚[微博]是不是很好的公司？诺基亚是很烂的公司，但它的股票也许是很好的股票。

　　我们做投资时还经常讲相对收益和绝对收益，但有没有想到相对收益呢？就是市场跌的时候我比你少跌一点，如果市场涨，都赚钱的话，风险和收益怎么办？绝对收益到底是为了什么？目前的市场，不光是私募面临挑战，公募也面临挑战，到底往哪个方向走？就算是取消了这些限制，到底这些东西是怎么做的？到底为什么这么做？

　　我们的金融市场是90年代开始的，但是真正的金融作为一个科学来讲，时间应该是挺短的。90年代初，所有东西都只是停留在理论阶段，后来彼得写了一本书，把投资理念介绍到华尔街，才开始有风险管理、金融产品。

　　股票市场跟“吃角子老虎”的区别在什么地方？股票市场大家在投资之前，无论你怎样期待，都是期待正收益，而“吃角子老虎”，你进去之前期待是零，或者期待是一点点负的，你放一个钱进去，按一下，要么出钱，要么什么都没有，这叫风险吗？不叫风险，这是亏损。什么是风险？风险是你投钱之后，钱不掉出来，只要投资就会有风险，我经常问我的投资者“你去年的收益怎么样？”第二句话是“承担多少风险？”大家对收益都很清楚，至于风险，记得有一位投资者说“我今年没有亏过钱，每个月都赚钱，我没有风险”。问题是你实现了风险，那叫损益，但实际上在任何时候，你只要投资了，就可能会有亏损，这就是风险。

　　投资是一个以风险换收益的过程，随着风险的增加，收益也是增加。什么是风险？风险不是已经变成了损益，风险是往前看的，波动性是风险的常用度量。知道风险之后，我们在衡量投资产品的时候，是风险越小的越好吗？大家肯定回答不是，因为风险小，收益就没了。那么是收益越高的越好吗？也不一定，因为收益越高风险就上去了。投资性价比=年化收益/年化收益的波动性，因为我们要对投资产品进行比较，所以需要有一个东西来做共同的比较，投资性价比意味着什么？希望大家今天回去之后如果能记住这一点，就是投资性价比贯穿了所有东西，我们为什么做对冲投资？为什么公募基金没法收20%的提成，私募基金收20%的提成？为什么在公募基金里做不了私募基金，为什么不是所有私募基金都是对冲基金？最主要的一点就是投资性价比是跟你每一年投资的概率、丢钱的概率呈数学关系，比如A股的年化波动率是20%-30%，预期收益以前是15%，现在是10%，如果大家拿公募基金和私募基金来讲，公募基金的目标、方向、组织架构都不太一样，但如果你看它们的投资性价比，大家都差不多，只是有的人能力强，有的人能力差，有的人做得好，有的人做得不好。大家都是靠市场赚钱的，都在一个池子里玩，但投入产出比是一样的。

　　刚才说的是新兴市场，成熟市场会不会好一点？实际上成熟市场的投资性价比会降低，对冲基金是在1.0-1.5左右，即使是同样的收益，随着风险的降低，每年亏损的概率也在降低，随着亏损的概率降低，对冲基金有一个好处就是杠杆化，在同样的风险下收益提高了。

　　现在的投资组合里最大的趋势是α和β分离的趋势，什么是α？什么是β？β就是相关的收益，α的收益是跟市场无关的收益。过去三十年时长最大的趋势就是α和β分离的趋势，整个资产管理市场，从原来的主动基金的管理，慢慢的变成只提供β产品。还有一个发展速度很快的就是另外投资，有各种各样方法，包括对冲基金、PE等等。在中国市场，其实在过去几年，大家很明显的看到了β已经开始分离出来了，但α没有长出来。

　　刚才我们讲了对冲基金，到底什么是对冲基金？对冲基金是一种私募基金，但不是所有的私募基金都是对冲基金，它有严格的定义，世界首家对冲基金是由金融记者Alfred W.Jones于1949年创立，对冲基金目前在成熟市场已逐渐成为主流，管理资产超过2万亿美元，在资本市场中起着举足轻重的作用。对冲基金还创造了一大批大家熟知的投资精英，例如倒逼英镑的索罗斯等等。

　　有一本书叫《MORE MONEY THAN GOD》，他总结了对冲基金的四个特征，一是私募，二是业绩提成，三是对冲，四是杠杆。之所以是私募，就是它只能给合格的投资者融资，不允许公开发行，但同时它不受严格的监管，它可以在市场上非常灵活的寻找投资机会。业绩提成是把投资者和投资管理人的利益连在一起。对冲和杠杆是投资策略。为什么要对冲呢？对冲最主要的原因就是能够降低风险，同时提高投资性价比，使用杠杆降低风险。

　　真正的对冲方法说起来挺简单，如果我是房地产研究人，有一篮子股票，我觉得这些股票有超额收益，如果赶上今年市场不好，跌了40%，这一揽子股票只跌了30%，作为研究人来讲这已经挺不容易的了，这就是相对投资收益，在没有对冲工具之前你是没有办法的，但是有了对冲工具之后，你可以用股指期货把市场对冲，即使市场掉了40%，你的股票掉30%，照样相比市场有超额收益。问题是我拿的是一篮子房地产股票，但我对冲的是沪深300股指期货，两者不一定有关联，具体是怎么样对冲呢？这是一个很技术的活，任何一个投资组合都有风险，整个有一套理论。对冲策略实际上是把风险降低，把收益提高的投资性价比。我们在2010年股指期货推出之后做了一些研究，发现中国的市场有几类策略是可以应用的，很重要的一个策略就是市场中性，利用股指期货，融资融券等对冲市场风险，达到投资组合的市场中性，提高投资结果的性价比，即单位风险的收益率。对冲套利是灵活运用多种对冲套利策略，积极发现和捕捉因市场波动及定价不有效性带来的价差机会，以求获得与市场收益无关的绝对收益。

　　在香港买鸡蛋和在深圳买鸡蛋的价格肯定是不一样的，因为如果深圳的鸡蛋价格比香港贵，肯定是没法拿到香港卖的，深圳和广州的鸡蛋价格是不是一样？中国的市场有一点像从香港岛深圳的鸡蛋价格，价差在慢慢缩小。市场有效的办法是对市场参与者一个牟利的动机的话，为什么我们不愿意开车两个小时到香港买鸡蛋？中国的市场有很多很多机会，我们总结机会主要有三种，一种是统计套利，即量化策略，还有一种是事件套利策略，事件套利策略挺有意思的，一般在成熟市场，如果一个公司有超额盈利，就会有超额收益，但在中国市场没有这个效果，为什么没有效果？有两个解释，一个解释是中国的市场是新兴市场，另外一个解释是在这之前大家都知道，怎么去检测呢？我们把所有超额收益平均来看，这是股票有一个盈利预增的事件点，在后面一个月没有任何变化，在这之前，特别是前面的一个星期，股价有很大的变化，这是什么？就是内幕消息，我们看了三十多个事件，每一个事件都有这种效应，关键问题是你怎么样合法的获得内幕信息，我们有高频数据采集系统，分析每一个交易，争取能够反映出有信息的交易和没有信息的交易是不一样的。还有一个过去几年非常火热的因素，就是大宗商品套利策略，中国市场是一个很有前景的市场，在座的私募过去几年多多少少都做了一些。

　　我们做一个总结，投资的核心是以最小的风险获取最大的收益，即提高投资的信息率。有一次我们做一个论坛，有人问“你的收益是多少？”百分之十几。“保底吗？”证监会不让保底。“你能跑赢大盘吗？”市场跌的时候能跑赢，市场真正跑起来的话，这个东西不一定能跑赢大盘。当时这个问题我没有谈，在成熟市场我每次都是说跟市场无关的收益，为什么对冲基金还要卖，而且卖那么贵，20%的管理费，20%的提成，最主要的原因是投资性价比，一般的公募产品投资性价比是0.5-0.7%左右，为什么我们要用股指期货？因为这样可以降低市场风险。

　　这张图我已经跟大家讲了三四年时间了，中国市场有一个引进、国产化、国际化的过程，我们现在尚处于起步阶段，目前为什么对冲基金做不起来？最主要的原因不是没有人买，不是投资者不愿意，我们做市场的时候，投资者对绝对收益产品需求是非常高的，最主要的问题，一是没有办法融券，而且融券的费用非常高，二是到目前为止，机构投资者没有办法加入融券。

　　希望今后的三五年大家共同努力，把中国的对冲基金推动起来，也希望今后三五年颁发对冲基金奖这里能站一大排人。