□海通证券金融产品研究中心

　　随着公募基金种类和数量的不断增加，投资者在可选标的日益丰富的同时选择的难度也越来越大。FOF(Fund of funds)就是针对投资者的基金选择需求而诞生的一类特殊的券商集合理财产品。FOF通过专业投资机构对基金进行优选，为投资者优化基金投资效果。目前正在运行的FOF产品共有39只，截至今年三季度总规模166.4亿元。本文主要从FOF产品与普通股混型券商集合理财产品在产品费率结构和风险收益特性上的比较，分析FOF产品的投资价值。

　　首先从费率结构上看，FOF产品的主要费用包括业绩报酬和固定费率。业绩报酬方面，提取方式的基本因素一般包括四个方面：年化收益率，净值(面值或高水位)，业绩基准，提取比例。例如国泰君安君享精品基金一号，对全部收益提取20%的业绩报酬；东海东风2号，如果委托人持有份额年化收益率超过10%，管理人对超额部分提取20%作为业绩报酬。总体来说，业绩报酬提取的收益起点从0到10%不等，业绩报酬的提取比例从10%至25%不等，以20%居多。

　　固定费率包含管理费和托管费，管理费率多数在1%到1.2%之间，产品托管费率基本在0.2%左右。固定费率最低的为申银万国[微博]3号基金宝，固定费率仅0.82%(管理费0.6%)，同时该产品业绩报酬提取比例也较低，净值高于历史最高净值后提取收益的10%；固定费率最高的是广发增强型基金优选4号、东方红基金宝，为1.75%(管理费均为1.5%)，但是这两者均不收取业绩报酬。

　　与股混型券商集合理财产品相比，FOF产品平均固定费率为1.3%，而前者的平均固定费率为1.35%，FOF略低。在业绩报酬的提取方面，FOF产品与股混型产品基本类似，尽管不同产品有不同的提取方法，但多数业绩报酬提取比例为20%。但在提取业绩报酬的产品比例上，股混型产品更高，达到85.36%，而FOF产品为76.92%。总体来看，两类产品费率大致相当，FOF略低一点。

　　其次从FOF和股混型券商集合理财产品的平均风险收益指标来看，最近一年FOF产品平均收益率为-11.15%，略低于股混型券商集合理财产品的-10.35%，波动率为3.21%，略优于股混券商集合理财的3.23%，FOF产品的最大回撤为12%，也略优于股混券商集合理财的12.66%。最近两年FOF产品平均收益率为-26.48%，略高于股混型券商集合理财产品的-26.55%，波动率为3.12%，优于股混券商集合理财的3.75%，最大回撤为27.09%，也略优于股混券商集合理财的27.88%。总体来看，两类产品差异非常小，FOF产品风险水平略低一些。

　　但是我们也注意到，虽然两类产品平均的风险收益基本类似，但是FOF产品的业绩分化明显小于股混型券商集合理财产品。例如，最近一年FOF产品中表现最佳的君享精品基金一号收益率为1.98%，表现最差的财富1号收益率-29.14%，两者业绩差异为31.12个百分点；而最近一年股混产品中表现最佳的金麒麟5号收益率为8.38%，表现最差的收益率为-35.90%，两者业绩差异达到44.27个百分点。如果将期限延长至两年，两类产品的业绩分化差异就更为明显。最近两年FOF产品中表现最佳的浙商汇金1号收益率为-15.60%，表现最差的产品收益率-41.93%，两者业绩差异为26.33个百分点；而最近两年股混产品中表现最佳的中信贵宾1号收益率为-1.99%，表现最差的中信证券3号收益率为-45.96%，两者业绩差异达到43.97个百分点，几乎为FOF业绩分化程度的两倍。

　　FOF产品的业绩分化程度较小与其主要投资于公募基金有关。不论是FOF还是股混型券商产品，本质上主要都是投资于股票，因此不同产品之间业绩的差异就取决于产品最终投资的股票组合差异度的大小。由于FOF投资的是多只公募基金，而不同公募基金都会有自己的股票组合，因此一般来说FOF实际上投资的股票数量较直接建立自己股票组合的股混型券商产品更多。当资产分散到更多的股票之上后，不同FOF股票组合中的股票重复可能性就会提升，因此也就产生了相对更强的业绩趋同性。

　　综上所述，FOF产品与股混型券商集合理财产品基本类似，费率、风险水平、收益水平都大体相当。两者最大的差异在于FOF产品收益分化较小，表现最佳的产品收益可能不及表现最佳的股混型产品，但是表现最差的产品收益率要高于表现最差的股混型产品。对于投资者来说，某种程度上也可以降低遇到“黑天鹅”事件的风险——购买到业绩很差的产品。