海通证券 基金分析师 罗震

　　市场中性券商产品风险低收益稳定

　　特点鲜明将成保守型投资者较好选择

　　1.   市场中性产品与市场相关度低

　　自去年1月第一只量化型券商集合理财产品第一创业证券金益求金成立以来，目前市场上累计有6家券商发行12只该类产品(仍在运行的产品11只，金益求金于今年2月7日终止清算)。相比超过170只的股混型券商集合理财产品，量化产品仍是少数，并且产品规模也偏小。成立规模最大的国泰君安君享量化初始规模也仅为5.08亿元，2011年底规模已经缩减至2.35亿元。而浙商证券浙商金惠套利通1号和第一创业证券创金策略尊享等中小券商产品，成立规模只是略微超过券商集合理财最低的1亿元门槛线。

　　从具体的策略来看，已发行的这些量化产品以市场中性和套利策略为主，按照海外权威对冲基金研究机构的策略划分都属于股票市场的市场中性策略。这种策略基本上完全对冲市场风险，只留有极小的风险敞口，优点在于几乎不受到市场波动的影响，只是捕捉市场定价偏差或者套利的机会，但是缺点则在于技术门槛高，收益与量化模型的好坏直接挂钩。

　　为了能够更直观的了解这类产品的收益特点，我们以这12只产品为样本编制了券商集合理财(市场中性)指数，以第一只市场中性产品金益求金的成立日2011年1月21日为基期。可以看到，券商集合理财(市场中性)指数基本上呈一条直线，波动极小，而代表一般股混型产品的券商集合理财(股混)指数则波动大，与市场走势相关度高。例如，去年下半年由于市场环境不佳，股混型券商产品多数都随市场下跌而出现亏损，在此背景下低风险的市场中性型产品业绩就极为突出。四季度券商集合理财(市场中性)指数逆市上涨1.09%，而券商集合理财(股混)指数下跌13.78%。但是今年以来市场好转后，市场中性型产品业绩落后于股混型券商产品，今年前两月券商集合理财(股混)指数上涨3.54%，而券商集合理财(市场中性)指数仅上涨0.74%。

　　2. 产品最高年化收益近8%

　　从各个产品的业绩来看，国泰君安旗下的君享套利系列表现最为优秀，5只产品中4只年化收益率超过6%，其中君享套利1号成立以来年化收益率7.92%，排名11只产品的第1位。该系列产品将投资组合的Beta值控制在-0.3至0.3之间，在尽量对冲市场系统性风险的基础上运用数量化选股及指数套利等策略，获取长期稳定的绝对回报。该系列产品的基金经理为章飚和钟玉聪，章飚为厦门大学统计学博士，历任国泰君安证券(微博)研究所金融工程部经理、一级研究员、衍生产品部总经理，资产管理总部总经理，现任上海国泰君安证券资产管理有限公司总裁；钟玉聪为中国科学院数学与系统科学研究院概率论与数理统计博士，历任衍生产品部研究员、资产管理总部研究员等职。

　　3. 海外数据显示市场中性产品的年化收益率在4-7%之间

　　国内这类产品历史较短，从海外市场中性型对冲基金较长历史业绩来看，该策略基金收益情况与市场好坏略微相关，但相关程度不高。以HedgeFundResearch(HFR)编制的HFRI股票市场中性指数为例，从2007年底到2009年2月，由于金融危机标普500指数下跌49.68%，HFRI股票市场中性指数仅下跌6.61%；在此之后市场迅速反弹，至2010年4月底标普500指数上涨61.43%，而HFRI股票市场中性指数也只上涨2.94%。

　　从长期复合收益来看，若以十年为区间段考察，从1990年到1999年的10年牛市期间，标普500指数上涨315.75%，HFRI股票市场中性指数上涨189.85%，年化收益率6.62%；从2000年到2011年的11年间，标普500指数下跌14.40%，HFRI股票市场中性指数上涨51.83%，年化收益率3.87%。也就是说，市场中性对冲基金大致年化收益率能保持在4%至7%之间，目前国内的市场中性券商产品业绩超过一半在此区间内。

　　4. 风险较债券型产品更低

　　同作为一类低风险产品，市场中性型产品与债券型产品是否有区别，我们对最近一年(截止至今年2月底)债券型产品的风险收益指标进行了计算。由于多数市场中性型产品成立时间较短，因此我们用券商集合理财(市场中性)指数作为这类产品的代表。

　　上表中债券型券商产品一栏是所有债券型券商产品平均水平，可以看到，市场中性型产品在过去一年里收益较债券型产品平均水平更高，风险却要更低。即使从过去三年的数据看，券商债券型的复合年化收益率仅为1.59%，而波动率则达到1.58%，尽管部分债券型产品由于少量参与股票市场投资，也加剧了净值的波动，但不可否认的是，市场中性产品的风险要较债券型产品更小，而收益水平却可能要更高一些，这无疑给保守型投资者提供了更好的投资选择。

　　虽然已经诞生一年有余，但市场中性型产品在国内仍是新鲜事物，大多数投资者仍并不熟悉。第一只市场中性券商产品金益求金在运行一年后2月7日公告终止清算，终止时规模只剩2100万元，远低于1亿元的最低资产门槛。具备低风险特征的此类产品，实际上是高端理财市场的一种重要补充，适合于风险厌恶型的高净值投资者。而随着国内金融市场的发展和开放，更多的投资标的和更广阔的投资领域也有利于该类产品业绩的进一步提升。