李伯元 李雪峰

　　证券市场其实不乏制度性利润，这就要看投资者是否能够迅速攫取。我前面所说到的大宗交易实际上就是制度性利润；此外，定向增发往往会有战略配售，其实也算是制度性利润。

　　2011年，A股熊冠全球，包括各大机构在内的大批投资者纷纷折戟，损失惨重。不过，在市场连番杀跌的背景下，市场仍不乏黑马，有效的抵御了市场的整体性下挫，甚至取得了可观的收益。瑞安思考投资管理有限公司就是杰出的代表，在过去的一年里，瑞安思考的业绩格外引人注目。截至2012年1月13日，该公司2010年5月底成立的“思考1号”大幅上涨18.36%，去年全年的涨幅则是14.18%，位列私募年度收益第三名。作为瑞安思考的掌门人，公司总经理兼投资总监岳志斌1998年即进入证券行业，历来奉行以大宗交易为主，善于攫取各类套利机会，“越跌越买，越涨越卖”。

　　攫取大宗交易等制度性利润

　　以思考1号为代表的瑞安系产品仓位一般较轻，岳志斌表示，思考1号的仓位大概只有10%左右。“2011年我们的投资收益在排名上相对靠前，其实不是做出来的，而是‘逼’上去的。由于其他各路高手或错估行情，或是受到一些影响，在选股上较为激进，由此造成失误，而我们较为谨慎，因此排名就被挤上去了。”

　　另外，思考1号也有其自身的特点，该产品在2009年4月份至2010年4月份之间已经试运行了一年，当时主要是围绕大宗交易展开操作，最后的收益率还是不错的，大概有72%左右。后来瑞安思考觉得有必要走出温州，将产品推向全国，所以在2010年4月至5月之间，公司和中融信托、中信银行等联合正式发起了思考1号产品。与众多的私募产品投资单只股票的比例不超过20%不同的是，思考1号80%的资金可以同时投资于一只股票，这样就可以在下午3点到3点半集中突击大宗交易了。众所周知，大宗交易是折扣交易，本身存在套利的机会，并且思考1号在条款中也设定，通过大宗交易买入的股票必须要在15个交易日平仓，此种产品设计模式可认为是创新。基于这样的交易方式，思考1号在2011年的熊市里挺了下来。

　　在投资理念方面，岳志斌表示，他们的理念其实很简单，主要就是八个字，即“主动出击、快速建仓”，采取套利交易的方式。

　　“证券市场其实不乏制度性利润，这就要看投资者是否能够迅速攫取。我前面所说到的大宗交易实际上就是制度性利润；此外，定向增发往往会有战略配售，其实也算是制度性利润。目前我们在定向增发这一块也有涉足，后期将会加大这方面的投资力度，而且我也相信，定向增发一定会像大宗交易一样为我们的投资提供足够的货源。”

　　对于制度性利润，瑞安思考的态度是，因为它并不违法，所以投资者完全可以充分利用以套取更高的利润，相比于二级市场纯粹的搏杀，套取制度性利润的可操作性其实更大。

　　“如果一款产品只是投资于二级市场，那么就相当于对赌，如果投资经理个人能力突出或者社会资源丰富，获取超额收益的可能性还是比较大的，但多数产品并不是这样的，由于二级市场对赌并没有固定的盈利模式，随着规模的扩大，投资公司会发现团队跟不上了。通过各种模型，我们逐渐构建完备的产品池，运用多重交易法则尽量为投资者赢得回报。”

　　大宗交易与行情关联度不大

　　大宗交易是否要对大的行情进行判断呢？对于这样的问题，岳志斌的回答是否定的。

　　岳志斌认为，参与大宗交易其实并不需要过多的对大市进行研判，如果市场向好，大宗交易的数量会变多，但由于折扣却比较小，因此套利空间不会随之增大。

　　“例如行情很好的时候，我们往往是以9.5折的成本拿到大宗交易品种的，甚至有时候以9.8折的成本拿货，由于市场交易比较活跃，我们很容易在次日将股票卖出去。而行情不好的时候，我们有时可以获得9折的优惠，但大宗交易的数量却相对有限。此外，我们在进行大宗交易的时候，对单日价格其实并不敏感，主要看近10个交易日的的平均成交量。大宗交易最后的归结点在于折扣，折扣越高，最后所获得的利润会越大。”

　　岳志斌认为，折扣率是参与大宗交易的的关键，不过有针对性的选择大宗交易产品也是很重要的。例如，瑞安思考较少涉足ST股票，“对于ST股票，我们买进的时候，仓位只能达到30%，而不能是80%，并且只能以跌停板的价格来买。”

　　在进行大宗交易之前，瑞安思考基本上都会与上市公司的管理层及股东进行面对面的交流，目前该公司在湖南、湖北、浙江、福建等地上市公司中的口碑较好。通过这样的方式，思考1号基本避开了与二级市场的直接碰撞，只要能够抵御操作性风险，积极运作以获得较高的折扣率，公司产品的回报便十分可观。

　　此外，岳志斌亦指出，大宗交易的利润率与市场规模存在某种形式上的反相关。“如果大宗交易渐成规模，那么利润率必然会受到影响，例如香港的大宗交易折扣率往往很低，机构基本上只能以98折的成本来进行交易，因为香港市场参与大宗交易的投资者比较多，而且大宗交易的量也非常大。而内地从事大宗交易的机构到目前为止只有4家左右，分布在温州、深圳、上海等地。由于供过于求，因此，我们往往可以获得较高的折扣率，当然这并不是绝对的。”

　　止损模式不同于股票

　　对于任何产品而言，控制风险永远是最重要的，而大宗交易虽然可以抵御市场的系统性风险，但却无法有效规避突发性因素带来的风险。

　　“最大的风险无外乎是你刚刚拿到大宗交易的货，次日却出现利空。一般来说，在做大宗交易之前，我们都会和上市公司及其股东展开多次的交流，对于大多数上市公司而言，他们也不愿意看到大宗交易之后马上出现利空的。”岳志斌如是表述。

　　一旦出现意想不到的风险，瑞安思考的首要任务就是坚决止损，不过岳志斌的止损模式却不同于传统的股票投资。

　　岳志斌表示，思考1号目前不会考虑利用股指期货来对冲风险的，因为思考1号大多数时候近似空仓，一般只有10%的仓位。因为大宗交易并不连续，另外瑞安思考也采取快进快出的方式，因此仓位不会很高。

　　“在这样的前提下，思考1号的净值一般不会出现大幅度的回调，一旦出现回调幅度超过我们设定的条款时，我们会实施止损。有必要指出的是，此处的止损并不是对单只股票进行止损，而是对产品净值进行止损。例如我们从月光模式向阳光模式转型的过程中，曾经买了安妮股份，由于股价大幅回落，导致我们的产品净值从1.08元跌至1.03元，我们坚决清掉了该股票。”

　　除大宗交易之外，瑞安思考亦涉足定向增发，岳志斌坦言，定向增发的风控比较难，一般是提前三个月准备。

　　对于后期的发展，岳志斌表示会适时推出思考6号，这是一款结构化产品，类似于伞型基金，起点只有300万元，比例配置比较灵活，瑞安思考会着力探讨该产品的盈利模式。