本刊记者 王芳洁 白兰／文

　　“没有问题”。10月26日下午，在飞机起飞前给《证券市场周刊》记者回完短信后，颜语在飞机上关闭了手机。

　　此刻这个中年男人心情应该并不轻松，他任董事长的天津星耀投资有限公司(下称“天津星耀”)正面临一个巨大的难题。

　　天津星耀开发的星耀五洲项目，曾经是天津的地王，占地面积4100亩，周边水域面积7000亩，总建筑面积达300万平米，而截至2011年上半年，项目才销售了48万平米住宅。

　　本刊记者调查后发现，天津星耀的困境早已街知巷闻，从地王诞生开始，天津星耀就陷入信托连环套中难以自拔，资金链紧张的天津星耀甚至引起了银监会的关注。现在，中信信托、华能贵诚信托、华融国际信托三家信托公司已经在对天津星耀的债务进行重组。

　　三年借新还旧 财务危机四伏

　　单纯从资产负债情况来看，天津星耀距离破产还有一段差距。根据华融国际信托公布的天津星耀财务状况，截止到6月30日，该公司的资产总额为121.58亿元，负债总额为91.78亿元，资产负债率为75.49%。

　　客观来说，天津星耀目前的资产负债率在地产公司中并不算高，离资不抵债更相差甚远。但这并不意味着天津星耀的状态乐观，实际上，2011年公司的资金链实际上已经到了最紧张的时刻。

　　根据华融国际信托报告，天津星耀2011年二季度的签约销售金额仅4900万元，取得销售回款更只有3040万元，2011年一季度天津星耀的签约销售金额为1.32亿元，销售回款8860万元。根据以上数据，天津星耀上半年的销售回款仅1.19亿元。

　　而2010年，天津星耀全年的销售回款为9.85亿元，2009年回款更高达18.8亿元，不难看出，由于项目位于天津城市郊区，天津星耀的销售对宏观调控政策非常敏感，以至于目前出现滞销的状况。

　　对于房地产公司而言，除非有新的融资活动，销售回款几乎是维持公司正常运营，并按期偿还借款本息的唯一来源。根据目前星耀五洲的销售速度，天津星耀很难通过经营性活动产生的现金流来偿还公司借款的本息。

　　根据华融国际信托报告，截至6月30日，天津星耀共有非流动负债47.51亿元，根据房地产公司特性，这些非流动负债应主要为长期借款。值得注意的是，在天津星耀的借款中，有一笔来自华融国际信托的23.278亿元信托贷款，该笔信托贷款成立于2010年6月24日，其中包括两年期贷款9.802亿元，该部分贷款及至2011年6月30日应计入流动负债。不难看出，天津星耀身上背负的借款超过50个亿。

　　由于天津星耀的借款中，相当大的比例为信托贷款，其融资成本非常高， 例如华融国际信托借款2011年上半年的信托收益就达到了1.15亿元，而除了华融国际信托外，公司还有至少20多个亿的其他借款。由此可见，如果天津星耀不开拓新的融资渠道，且保持上半年1.19亿元的销售回款来看，不仅妄谈到期偿还短期借款本金，公司连借款利息也很难承受。 实际上，资金压力并非天津星耀2011年才面临的问题，自2007年以62.9亿元拍下天津地王“天嘉湖地块”以来，天津星耀一直面临现金流压力。

　　根据有消息声称，星耀五洲2009年的销售业绩位列全国前茅，但根据记者获得的内部资料，当年天津星耀的资金链状况十分紧张。2009年，天津星耀的销售回款为18.8亿元，但该公司经营活动产生的净现金流仅3.98亿元。而当年，该公司仅支付利息一项就花去了13亿元，并且当年归还的借款本金高达33亿元，因此仅靠经营性活动，天津星耀根本无法到期偿付借款本息。

　　随着宏观调控政策的颁布，天津星耀的日子自2010年开始更加难过。当年，该公司的销售回款较2010年同期下滑近50%为9.85亿元，但当年仅偿还华能贵诚信托公司的信托贷款本金，天津星耀就需要支出现金24.4亿元。

　　综合天津星耀近三年的财务表现，不难看出，这个公司一直是靠不断借新还旧的方式，来勉强维持公司运作，更令公司财务成本高企的是，公司一直主要靠信托贷款进行融资。众所周知，信托贷款虽然较银行信贷条件宽松，但利率要求都十分苛刻。“对于民营企业来说，钱来得容易的时候，正是危机潜伏击的时候。”一位信托业资深人士这样告诉记者。

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