石镜泉

　　2009年已过一半，是时候作个下半年投资展望了。不过，也实在没什么好展望的，因为如今连大摩都说恒指会见22000点，新“末日博士”鲁宾尼也称美国经济年底会复苏。不过，要知新，还是先温故吧。

　　笔者一直将金融海啸一分为二，即不是一次海啸，而是一次危机加一次海啸。这个细分对分析股市后市是有重要意义的。

　　第一次的金融危机源于美国次贷危机(也包括欧洲地区的楼房泡沫)，始于2007年2月，汇丰公布他们在美国的按揭业务出了问题，港股因此进行了一次调整。同年3月，港股又作出一次调整。这两次调整都是在18600点区域见到支撑。

　　为什么第一次的次贷危机未带来海啸？原因是当时美国息率汇率持续走低，以美元所作的套息交易(carry trade)仍盛，使得港股一直走高。2007年8月，中国外管局宣布即将试点“港股直通车”，恒指更如“过山车”，大升至32000点。美国道指由于不受这个刺激，升幅明显逊色。港股升势一直至2007年11月初，温总理宣布港股直通车暂不开出，港股才见回落。回落的第一站是2008年3月时的20573点，跟2007年宣布港股直通车时的19000点水平相若，这就是当直通车一事全没发生过。

　　在2008年3月，美国投资银行贝尔斯登出事，美国当局迅速安排摩根大通接管了贝尔斯登，环球市场都认为美国政府定会出手收拾烂摊子，故当时港股与美股均未见跳崖式下跌。直至2008年9月15日，美国政府不救雷曼，使得市场立时担心，贝尔斯登式的救援不再，美国金融制度可能旦夕崩溃，金融市场齐跌，导致百年一遇的金融海啸。

　　雷曼事件之后，美国以至环球政府都意识到，一定要全力挺护金融体系，可以说引致金融海啸的成因(放任不救)不会再出现，因此，恒指再见10676的机会便小了。

　　温过了过去，再看看现在。

　　恒指在19000点是否合理？要计算股市的合理水平，要先做到三点：1、精确算出每股盈利；2、找出市场认为的合理市盈率倍数，是20倍，15倍，还是10倍？3、经常随着每股盈利和市场人心之变，去修订这个合理价。光是第3点，就够让人头痛。

　　股指是否合理，其实都是相对的。股票要涨，一靠资金，二靠信心。当没信心时，市盈率低到10倍都嫌高；有信心时，市盈率涨到40倍还说低。在2008年上半年前，市场基本是“不识惊”(under fear)，2008年雷曼破产后是“好惊”(over fear)，在2009年3月前是“好惊、好惊、好好惊”(over and over fear)。惊到麻痹，也就不用惊了，所以才有5月的大升幅。到今时水平，又是否该要惊？可以惊。但如果投资者仍可以挺得住一些反复市，则笔者仍然觉得，持货仍无大问题，因为今时有不少投资者仍知惊。凡知惊，即不是一面倒地看好，就连美联储主席伯南克在美国国会的听证会上也说，对今时的宽松货币政策，已有方案可以将多余资金回笼。此即有医生告诉你︰先生，你不幸有癌症，但亦不用怕，我们有治癌症秘方。到此，你能怎样？信医生好过不信医生者。

　　摩根士丹利也较为乐观，其中国策略师娄刚认为，今年下半年港股可能会出现估值泡沫化的状况。现在只能说估值合理，还不能说是泡沫化进程。如果进入泡沫化阶段，港股国企可能有40%的涨幅。

　　有了信心，资金就会向有赚钱机会的市场跑。哪个市场最可以看好？看好中国市场已成共识。因为进入A股市场有障碍，所以大量的国际热钱涌入香港。有钱进入，市场就会涨，即使跌也不会太深。

　　所以，如果投资者相信风景这边仍好的话，那么港股在现水平应无大跌之虞。。

　　这个“股市派对”何时会完结？笔者认为，要关注三大因素：一是公司盈利不佳，这个可能性不大；二是中国加息，可能要到明年初或中期；三是美国加息，起码要到明年春。所以，从目前情况看，一直到明年初，这个“派对”都可能持续下去。

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