改革新股发行三种建议可行性不大

　　□新华社记者赵晓辉、陶俊洁

　　刚刚经历了股权分置改革的中国资本市场释放出前所未有的活力。去年以来，随着股市融资功能的增强，关于新股发行制度的改革成为市场热议的话题。

　　新股难买引发争议

　　2007年，Ａ股市场ＩＰＯ融资额创历史新高，股指也一度冲至6100点的历史高位。随着二级市场价格的走高，“打新股”几乎成为稳赚不赔的无风险收益，而中小投资者申购新股的难度却在加大，当前关于新股发行制度争论的焦点也正在于此。

　　据初步测算，2007年，如果在首个可交易日卖出，用于网上申购的资金全年收益率最高可达到21．52％，而网下申购资金的全年收益率最高可达43．83％。

　　在这种情况下，单日网上网下申购冻结资金不断创出新高，最高接近36135亿元。“打新股”资金的涌入远远快于股市扩容的速度，由此出现中签率不断降低。测算显示，去年新股申购网上中签率平均为0．34％，与前一年的0．5％相比明显下降。

　　以去年新股平均每股约11．5元的发行价格计算，若想申购到最低限额1000股的新股，则需要近338万元的资金，这使得大部分中小投资者与新股无缘，而只能到二级市场上高位接盘，从而引发人们对新股申购制度的争议。

　　一二级市场价差巨大

　　毋庸置疑，上述情况产生的原因在于一二级市场的差价，2007年新股上市首日平均涨幅高达185％就是有力的证明。而这种巨大差价的产生有其特殊性和复杂性。

　　2005年以前，证监会采取的是对新股发行定价进行行政审批的方式，价格是刚性的。2006年5月，证监会对股票发行方式进行了重大改革，推出了询价制度。

　　客观来看，新股发行制度在沿着市场化的方向逐步迈进，然而，面对2007年中国股市出人意料的表现，一些问题开始凸显。去年以来，虽然有不少海外上市的大盘股登陆Ａ股，但是这些大盘股的Ａ股流通市值大都在5％以下，与大量投资需求相比，实际供给不足，从而导致二级市场价格偏高。

　　而出于稳定市场的考虑，发行价格的窗口指导仍然希望能够将一级市场的市盈率控制在相对合理的水平。但由此带来一个棘手的问题：一级市场发行市盈率一般在20倍至30倍，而二级市场平均交易市盈率高达40倍至50倍，且这种累积起来的较大差距难以在短期内平稳消除。

　　提高小额申购中签率

　　中国资本市场市场化改革的方向没有变。在当前的市场环境下，如何既最大限度地化解矛盾，又保持市场平稳规范运行，是摆在监管层面前的一个难题。

　　细数市场上关于新股发行制度改革的呼声，主要建议有三种：由现行的按资金申购变为按账户配售新股；借鉴香港市场向中小散户投资者配售“一人Ｘ手”的做法；恢复按市值配售。这三种建议在中国股票账户高达1．1亿户且已经完成股权分置改革的情况下可行性并不大，也未必能真正提高中小投资者的中签率。而且，无论上述哪种举措都不能从根本上解决“打新股热”的问题。

　　对尚处于新兴加转轨阶段的中国资本市场来说，在市场化进程中仍须把握好节奏。如果新股发行制度改革节奏太快，则可能出现个别承销商与发行人抬高发行价格，使发行价偏离市场的混乱局面；如果节奏太慢，则可能让问题累积，成为资本市场的隐患。

　　监管层在新股发行方面已做出部分调整。中国中铁采取先Ａ后Ｈ登陆资本市场，推动大型国企采取这种方式发行，使Ａ股的流通量大于Ｈ股的流通量，一定程度上有助于减小Ａ股一、二级市场的价差。最近启动的中煤能源发行加大了对中小投资者的倾斜力度。网下发行电子化也即将启动。

　　此外，有关专家建议，在现行发行方式的基本框架下，可以根据申购量分配股票，来提高小额申购者中签率。据了解，这一建议也已纳入监管层的考虑范围。