零收益隐现外资行陷阱

　　王芳艳

　　 中资行理财产品定价权遭拷问

　　 零收益、负收益、信息不透明、误导投资者……一系列银行理财产品丑闻正在舆论的推动下演化成一场公共事件：从网上到网下、从虚拟到现实。

　　 然而，细究这场风暴的原点——复杂的产品设计，以及向中资银行兜售衍生品的国际投行的种种作为，或许能够窥出些许蹊跷。

　　 “有些国际投行推荐给我们的产品的确很差，所以银行一定要严格把关，像审查贷款一样去审查要发放的理财产品，同时要将合适的产品卖给合适的客户，实际上有很多复杂产品并不应该卖给大众。”3月6日，某上市股份制银行的资深分析师对记者表示，他直接负责结构性产品的设计和审查。

　　 而中国社科院金融所新近出炉的理财报告（下称“报告”）也直指此项痼疾。报告显示，中资银行发售的本外币联接境外股票类产品，皆由外资投行转手所售。中资银行自行研发的理财产品或结构简单，或信息模糊；而外资银行产品的结构设计复杂，常让投资者如坠云里雾中。

　　 银行销售“次品”？

　　 “对于联接海外股票的理财产品出现‘零收益’，我们要分清其中的‘天灾’和‘人祸’。‘天灾’是受次按危机影响，海外股票市场大跌，拖累产品表现；但‘人祸’更值得我们警惕。”社科院金融研究所结构金融研究室主任殷剑峰说。他所说的‘人祸’，指银行的设计能力不足和产品信息不透明等问题。

　　 2007年，中外资银行共发行了1302只人民币产品，1760只外币产品。值得注意的是，在人民币股票类产品中，发行数量仅次于打新股产品的联接境外股票产品，接连出现了零收益甚至亏损。

　　 “你能想象到的都可以做成结构性产品，比如二氧化碳、水等。”上述股份制银行分析师说，通常银行会把客户本金拿去购买固定收益商品，再把能够得到的潜在收益用于购买各种衍生品，使投资人的投资损益可以连结至各种不同的标的资产。

　　 当前市场上许多结构性产品相当复杂，但结构复杂多样未必等同于较高的投资价值。该报告举例说，某外资银行的产品——2007年“挂钩5个股票组合的正数优异表现”人民币1年期结构性投资账户，因其超额收益率低至-3.01%而居投资价值最差产品的榜首，该产品评价所以如此负面，并非主要因境外股市下跌，而是因为存在严重的结构设计问题。

　　 同样遭受争议的是一些固定收益类产品。西南财大研究员李要深说，去年12月上旬某银行发售了固定收益率产品，但12月下旬央行就开始加息，刚刚发售的产品的预期收益率马上就明显低于定期存款利率。这表明在加息周期中，银行对宏观走势缺乏一个基本的判断。

　　 与中资银行过度倚重普通型外币产品不同，外资银行多研发联接海外股票市场的结构型产品。殷剑峰认为，造成中外资银行在外币理财产品设计上迥异的原因，一方面是由于中资银行本身外币产品的设计能力相对较弱；另外也是由于二者客户资源存在差异。

　　 “中资银行依赖网点资源的优势，可以吸纳大量小客户手中的美元，通过双轨制利率体系赚快钱套利；但外资银行客户资源相对高端，因此需要通过设计联接海外股票市场的结构型产品吸引客户。”殷剑峰说，“两年或者两年以上的理财产品，基本上都是高端客户，这些客户比较稳定，能够给银行带来持续、丰厚利润回报。”

　　 殷剑峰同时提醒，如果国内美元利率一旦市场化，中资银行在外币理财产品上将很快丧失竞争力。

　　 像审查贷款那样审查理财产品

　　 “要求投资者去看清结构是不现实的，发行银行必须把关，向客户解释清楚风险、预期收益如何。我们发贷款有个贷款审查委员会，卖理财产品也要严格审查。”上述股份制银行分析师说。他认为，很多零收益产品的出现，一方面是市场确实发生了不利的变化，也有一些产品可能是发行银行仅做了很简单的定性分析，没有深入做风险收益分析，审查不到位。

　　 他介绍，目前中资行设计产品的流程大概是，产品设计团队研究市场热点，找出投资主题。然后，中资银行拿客户本金去投资票据，向外资行购买的仅是衍生品。

　　 分析人士称，原则上只要获得银监会颁发的衍生品交易资格的银行都可以进行衍生品交易。但中资银行面临的一个困境是：在境外衍生品市场上，大量的海外金融机构把持了市场的话语权；而国内衍生品市场发展乏力，仅有银行间债券市场等少数衍生品种可以进行联接，因而造成中资银行在设计产品时左右为难。

　　 市场上，外资投行在不停地通过邮件或者现场推销大量衍生产品。通常，中资银行在选择产品时，会研究市场走势和产品结构，还需进行定价测算，而测算结果与外资行报价有时会出现较大差别。

　　 目前活跃在国内市场上，向中资银行兜售衍生产品的主要美林、花旗、汇丰等机构。而这种交易的链条还在不断延伸，在外资投行将衍生品兜售给国内大中型银行之后，中资银行又将这些产品包装后兜售给农村合作银行和一些农村信用社。

　　 去年，一家机构客户通过该股份制银行与海外投行交易衍生品，该银行通过大量的衍生品定价分析后，认为风险过大，从而建议不做该笔交易。

　　 “如果中资行议价能力强，不排除可以拿到便宜的产品获得更大利润。比如这个产品值3块钱，投行报价4元，而最终中资行谈下来3.2元，那么银行就可以获得0.8元利润，但现在一般都返还给客户。”上述人士说。

　　 事实上，交易双方甚至可以就产品结构进行修改。“比如，如果一揽子货币里某个货币比较弱，我们可以建议让他们改成另一种货币。”

　　 不过，在和国际投行交易的过程中，大部分的中资行在衍生品的议价能力和定价能力方面亟待提高。由于结构性产品的定价需要场内衍生品交易提供定价参数，但这块市场国内尚没有推出。相比之下，拥有投行业务的外资行不仅可拿到便宜的期权费，还可根据市场情况与投行部门一起研究设计产品。

　　 报告显示，以同样联接境外股票的产品相比，中资银行的表现要差于外资银行，而负超额收益（低于同期存款利率）的产品也较多。考虑到中资银行的产品基本来自外资银行，这种现象或许深刻地表明，先进的技术是买不来的，中资银行必须提高自身的产品设计能力。

　　 不过对于产品质量审查问题，一些银行也颇为委屈。上述被点名的外资行表示，该产品是保本型产品，并不会出现负收益情况。该产品到期日是2008年10月，实际投资回报率也只有在2008年10月以后才能得出。

　　 “天下没有免费午餐，你不可能期望所有产品都赚钱。”另一外资行财富管理部人士说。