大师不信投资教科书

　　刘建位

　　有效市场假说自问世以来，对现代金融产生了十分深远的影响。如果这个理论假设成立，那么投资者所有用来分析和选择股票的努力其实都是浪费的，没有任何人能够持续战胜市场。那些在学校教授投资理论的教授、学习投资理论的学生，可能会想不到，巴菲特和林奇这些投资大师却根本不迷信这些投资理论，相反，他们以自己多年的投资经验对有效市场理论进行了最猛烈的抨击，他们的智慧有助于我们走出与实际不符的理论误区，回归到能够长期持续战胜市场的价值投资策略。

　　巴菲特本人对充斥学院研究的有效市场理论不屑一顾：“如果市场总是有效的，我只会在大街上手拎马口铁罐到处流浪乞讨。”

　　巴菲特在伯克希尔公司1988年报中，以自己60年的套利经验指出市场并不总是有效的，而是经常无效的，对有效市场理论进行了最猛烈的抨击：“70年代在学术圈子里非常流行的有效市场理论实际上几乎成了神圣的教义。这个理论的观点概括而言就是，由于所有关于

股票的公开信息都已经完全反映在股价中，所以股票分析根本就是无用功。简单地说，市场总是无所不知。因此，信奉有效市场理论的教授们说，让一只猴子往股票一览表上掷飞镖所投中的股票而形成的投资组合，其预期收益率毫不逊于一个最聪明且最勤奋的

证券分析师选出的投资组合。更令人吃惊的是，信奉有效市场理论的并不仅仅是那些学术人士，甚至还有许多专业投资人和公司经理。正如他们所观察到的那样，市场经常是有效的，但他们由此得出市场永远是有效的结论就全大错特错了。市场经常有效与市场总是有效两个结论的差别如同白天与黑夜一样截然不同”。

　　“据我所知，无论他们曾经误导过多少学生，至今还没有一个人曾经公开承认有效市场理论是错误的。而且，在大部分商学院里，有效市场理论仍然是投资课程的主要课程。很明显，不愿公开收回自己的主张，并因此揭开神秘的理论面纱，并不仅限于神学家。自然，那些生吞活剥有效市场理论的学生们以及招摇撞骗的投资专家们，对于我们及其他格雷厄姆的追随者反而提供了投资上的巨大帮助。在任何竞赛中——无论是金融的、脑力的或者体力的——面对一群被灌输了即使尝试也毫无用途的对手们，我们当然仍有巨大的优势。从利己主义的观点来看，格雷厄姆的追随者们可能应当资助那些大学教授的席位，以保证有效市场理论永远传授下去。”

　　如果说巴菲特在读大学时，有效市场理论并没有出世，所以他根本没有接受过有效理论的错误教育。而1962年开始读大学的彼得·林奇接受了有效市场理论的系统教育，1966年他利用在研究生院就读的假期，进入富达基金管理公司做暑期工作的时候，他接触到的现实投资世界开始让他反思所受的股票投资理论教育，他更加怀疑学术界的股市理论究竟有没有什么真正的价值：“我还发现很难将有效市场假说与随机漫步假说这两个相互矛盾的理论统一起来。我所看到的股市中许多奇奇怪怪的波动现象使我开始怀疑那些认为市场是理性的学术理论，而富达基金公司那些伟大的基金经理人所取得的投资成功也并非是事先完全无法预测的。”

　　“很显然，在投资方面沃顿商学院那些信奉定量分析和随机漫步理论的教授们在投资实践上远远没有我在富达基金公司的同事们做得好，因此当我在理论和实践二者之间进行选择时，我选择了与实务派站在一起。当你知道某一个人在

肯德基快餐公司的股票上赚了20倍，并且他在事先就已经清清楚楚地说明了该股票会上涨的理由时，那么你就很难相信这种在学术界十分流行的声称股市是非理性的理论。直到现在，我仍然根本不相信那些理论家和预言家们。”

　　林奇和巴菲特持续战胜的投资业绩则是对有效市场理论最强有力的挑战之一，他们的巨大成功使有效市场理论的支持者无法解释，于是那些获得诺贝尔经济学奖的教授们认为林奇和巴菲特持续战胜市场只是一个统计学上概率极少的事件，可以忽略不计，而有效市场理论仍然永远正确。

　　如果市场真的像有效市场理论描述的那么有效，那么股市上股价就基本与内在价值一直保持相符的水平，根本不会出现股价远远低于内在价值的低价买入机会，也不会出现股价远远高于内在价值的抛出机会，股票投资回报率就应该接近于平均水平，而根本不会出现林奇和巴菲特那样高收益率的杰出投资人，也不会出现大大低于平均收益率水平甚至亏损的投资人。

　　教授需要靠教书为生，学生需要靠读书为业，他们离不开这些尽管不符合实际却对他们很有用的有效市场理论，但投资者需要的不是有效市场理论却是有效投资策略。