理性把握油价回落投资机会 预计跌幅有限

　　●油价跌幅预计有限，理性把握相关机会

　　●中国石化是油价回落最大受益者

　　●高油价时代并未结束，能源替代与节能降耗板块值得长期看好

　　东方证券研究所王晶

　　国际油价近期持续下跌，目前纽约期交所的油价跌至60美元/桶附近。基于对原油供需仍然偏紧的判断，我们认为油价的下跌趋势虽然已经形成，但跌幅和跌速会相对有限。在上述判断下，我们建议：一方面，对油价下跌可能带来的投资机会加以关注；另一方面，对相关机会的把握也应以理性代替盲目乐观。

　　炼油板块有望扭亏

　　在目前的油品定价机制下，我国的原油价格已基本与国际接轨，但成品油价格在一定程度上仍受国家管制。2003年以来，

　　据中国石油与化工协会统计，2005年，国内炼油行业累计亏损189亿元，今年上半年亏损额进一步扩大，达到284亿元，超过去年全年。我们认为，在国内成品油价格维持不变的情况下，原油价格的适度回落将有利于缓解炼油行业的成本压力，减少行业亏损。我们预计，2006年国内原油加工量为25亿桶，以上半年的亏损额衡量，如果剩下三个月原油均价较前9个月均价（预计在67美元/桶左右）下降9美元/桶，则炼油行业有望全年扭亏。

　　中国石化是目前国内最大的炼油企业，成品油加工量占国内加工量的近45%，控制了国内40%的成品油零售渠道，市场份额高达50%以上。2006年中期中国石化成品油炼制和销售板块占营业额的65%，根据我们的测算，原油价格每下降1美元/桶，可增加中国石化税后利润45亿元，折每股收益0.05元，中国石化将是油价回落的最大受益者。

　　理性对待受益

　　航空煤油占航空公司成本的30－40%，油价的回落降低了航空公司的运营成本，对其构成利好。国内航空煤油受国家管制，价格暂时不会大幅下调，因此国际航线较多的中国国航可能受益最大。但值得注意的是，与国内炼油行业寡头垄断的竞争格局不同，航空运输业竞争较为激烈，航空煤油价格并非决定航空公司是否盈利的最主要因素，如何提高运量、采取什么样的竞争策略和销售策略等同样重要。

　　另外，作为石化下游加工行业的塑料制品和轮胎企业也将从油价的回落中受益。但同航空业类似，这些行业内的竞争更为激烈，产品主要用于消费领域，因此国内消费需求的增加情况、竞争策略、发展战略、科技进步等将是企业中长期发展的决定性因素，油价回落的正面效应可能较为有限。

　　继续看好能源替代

　　油价的适度回落不能改变世界经济进入“高油价时代”的事实，不断提高的原油进口依存度迫使我们必须从战略角度重视替代能源的发展，这将不以油价高低作为转移。因此，我们继续看好能源替代行业的发展前景。

　　高油价将为能源替代企业赢得可观的利润空间，而换一个角度看，在旺盛的边际需求带动下，替代能源成本的下降可能是未来油价下跌的最大潜在诱因。我们认为，如同“十五”规划推动了燃料乙醇在全国的使用一样，“十一五”规划将为甲醇在汽车燃料方面的替代开辟一条新路，建议投资者在择股时关注两点：一是煤炭资源，二是先进的煤炭洁净气化技术；另外，已经采用天然气路线建成二甲醚生产装置的天然气化工企业也会从中受益。建议关注G柳化（600423）、G恒升（600426）、G泸天化（000912）等个股。

　　高油价的另一个受益板块是节能降耗板块，其中建筑节能尤为引人关注。“十一五”期间，建筑节能要节约1.01亿吨标准煤，节能建筑的总面积累计要超过21.6亿平方米。从全国范围看，建筑保温行业预计几年后每年将诞生近2000亿元的市场，中国建筑保温市场潜在的市场份额足以支持产生多个世界级超级企业。建议关注G万华（600309）。

　　中国石化（600028）：公司是上下游一体化的综合石油化工类企业，成品油加工及销售在收入中的占比高达65%，从业务结构上讲，其“加工”属性重于“能源”属性。在原油价格适度回落而国内成品油消费增长前景乐观、成品油定价机制朝市场化方向发展的情况下，我们认为，中国石化的业绩增长前景值得期待，因此作为投资对象，其“成长”属性也比“价值”属性更值得重视。

　　预计中国石化2006、2007年每股收益分别为0.50元和0.54元，股改除权后的动态市盈率分别为11倍和10倍，市净率仅2倍，目前估值仍然偏低。

　　中国国航（601111）：公司是国内管理最佳、资产质量最好、盈利能力最强的航空公司，经受了SARS及高油价的考验，在全行业大幅亏损的情况下仍然保持了较好的盈利记录。航空煤油价格的降低缓解了公司的成本压力，中国国航将从油价的回落中受益。静态计算，油价每下降10美元/桶，公司每股收益可增加0.10元左右，受益程度在航空股中居于前列。

　　G万华（600309）：“十一五”期间节能降耗的目标将促使建筑节能获得实质性推动，聚氨酯硬泡保温材料的国内市场将被打开。国内建筑能耗占我国总能耗的40－50%，目前的保温材料以聚苯乙烯为主，占80%，而国外欧美发达国家的建筑保温材料50%以上都是性能更加优越的聚氨酯硬泡。我们预计烟台万华近两年的MDI产量将分别为21万吨和27万吨，公司业绩将延续前几年的高成长态势。