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相对于利率型工具而言，定向债券、外汇掉期等数量型工具对市场利率的振动小，而且针对性强，避免了“一刀切”的情况
石鑫杰
当国家统计局公布2006年第一季度的信贷总额的时候，市场上看空的声音骤然增加，
因为第一季度新增贷款总额1.26亿元，超过全年新增贷款总额的50%，未来信贷调整压力增加，收紧资金面似乎是央行的下一步选择。另一个问题就是信贷的大幅度增加会引发通货膨胀，也增加了大家对于央行后续操作的顾虑，造成了以一年期央票突破2%为标志的利率上升。
综观第一季度信贷的原因，我们可以看做是去年上半年开始的资金面逐渐宽裕和商行惜贷压力的集中释放。为了满足巴塞尔协议II中资本充足率必须达到8%的要求，去年商行普遍惜贷，2005年上半年新增贷款额度为1.45万亿元。相对之下，今年一季度几乎完成了去年半年的额度。期限不匹配与中间业务收益低也是放贷增加的原因之一。随着财政部由积极的财政政策转为稳健的财政政策后，长期国债的发行量减少，满足不了商行进行期限匹配的要求，加上自去年二季度以来的牛市，债券的收益率持续走低，使商行不得不考虑更高的利润来源，增加信贷就是最好的选择。而造成去年一年牛市的根本性原因之一就是央行动用了利率型工具，将超额存款准备金利率由1.68%降到了0.99%，挤压出来的资金立刻拥挤到债券市场中来，直接促成了资金面对于债券市场的强势支撑。
我国正处于汇率改革的关键时期，利率的走势应该服务于汇率改革，为汇改创造一个平稳的、收益率略低的利率环境，既然利率型工具有如此大的振动幅度和如此长的作用周期，那么对于利率型工具的选择就需要慎重，防止利率因为大幅度波动而削弱政府部门制定的利率政策的效果。
当利率型工具需要慎用的时候，我们就可以考虑用相对平和的数量型工具进行调节。我们考察了三年内数量型工具的使用情况，通过对比发现：在2004年财政部发行的定向国债和2005年央行与商业银行进行的利率掉期操作后，对利率的波动非常的小，在加权平均后，利率基本在1.26%上下波动，使利率一直在一个平稳的空间内浮动。
由此，我们可以借鉴先前的成功经验，对信贷增长较快、数量较大的商业银行由财政部发行定向、不可转让、不可流通的国债来冻结中长期资金，甚至也可以由央行发行定向的票据来达到冻结商行短期资金的目的。或是央行继续进行外汇掉期操作，将商行的人民币换成外汇，这样即减小了商行发放人民币贷款的动力，也满足了商行的外汇需求，同时也可以提高商行的外汇管理水平。
这样，相对于利率型工具而言，定向债券、外汇掉期等数量型工具对市场利率的振动小，而且针对性强，只是针对放贷能力较强的商业银行，不会波及其他商业银行或更多的金融机构，避免了“一刀切”的情况。因此，有指向性的数量型工具更适合中国现阶段的发展。
(作者系北京速达客信息技术有限公司债券分析师，本文不代表本报观点)
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