寻宝错杀股

　　提要：牛市的环境没变，但由于前期股价涨幅过大，目前影响股市运行的三个主要因素——上市公司业绩、市场资金、投资者信心已开始发生变化，市场的宽幅震荡在所难免。在这种情况下，投资者短期内应重点配置防御性强的股票，特别是关注在大盘大幅下跌后被错杀的一些二、三线绩优成长股，为将来的行情布局。

　　本刊记者 张学庆

　　大盘的上下宽幅震荡正成为目前股市的重要特征。

　　2007年11月5日-11月9日，A股市场的调整创出了新纪录。上证综指一周下跌了8%，创出了9年周跌幅最大纪录。

　　11月14日沪深股市又出现强劲反弹。在美国股市强劲攀升和周围股市同步造好的影响下，上证指数劲升4.94%，连续收复5200、5300、5400点三大关口，终盘收于5412.69点，单日上涨254.57点，创1992年5月21日以来之最，收出15年以来的最长阳线。

　　调整幅度加大

　　A 股市场自10月17日开始调整以来至今，平均个股下跌幅度已逾15%，股价波动幅度也明显加大。上证指数从6100 多点下跌到5200 点以内，下跌幅度超过17%。超过2/3 的个股股价依然处于“5•30之前的水平之下。从行业来看，调整幅度最大的行业主要集中在有色金属、煤炭、钢铁、石油等大宗商品板块；而最抗跌的板块为

房地产和金融，但两大板块仍然存在补跌的可能。

　　目前的下跌与“5•30”的急跌有所不同，“5•30”大跌在几天内完成，但本轮调整，时间较长。5月29日和10月16日，上证指数分别上摸4335.96点和6124.04点；6月5日和11月12日，上证指数分别下探3404.15点和5032.58点。两者分别下跌21.49%和17.82%。显然，当前下跌的力度，要逊色于“5•30”暴跌。指数下跌近一个月，而且很多个股股价跌去30%以上。

　　市场人士预计，调整不会短期结束，但要确定调整的时间和空间都是非常困难的。从历史上看，慢跌的影响往往会更深远一些。并且市场信心恢复可能需要的时间也长。

　　申银万国分析认为，上证指数5000点附近作为阶段性的低位初步得到探明，后市震荡弹升，短期阻力在5700点左右。

　　尽管后市还有反复，但调整的空间有限，超跌的品种尤其蓝筹股将出现修复性的弹升机会。未来一两周的阻力在30 日均线附近，如果不能收复，可能还得花些时间整理，如果收在此线之上，多方将继续掌握主动权。一旦反弹遇阻，多空的分歧将继续存在。

　　市场因素已经发生变化

　　虽然都说牛市的环境没变，但牛市已经进入到中后期的说法已被不少人接受。因为目前影响股市运行的三个主要因素上市公司业绩、市场资金、投资者信心已开始发生变化。

　　从市场估值看，尽管大盘出现超过17%以上的大幅下跌，但市场整体市盈率水平仍然高达40倍左右，估值风险并没有完全释放。证券研究机构都预计上市公司盈利增速将趋于放缓。即使2008年上市公司业绩继续出现30%~50%的增长，目前市场定价水平也完全体现了2008年的业绩状况。2009年增长可能将放缓到15%~25%。

　　另一方面，由于通货膨胀预期加大，国家可能继续加大宏观调控的力度，上市公司业绩增长的不确定性增加，对股市未来运行产生一定的压力。

　　从行业结构性差异来看，分析师表示，内需为主或者服务性行业盈利增长确定性更高，估值调整风险有限。而以外需为主或者受国际大宗商品价格影响较大的企业盈利增速放缓压力已经显现，估值调整压力更大。

　　泡沫是否会破

　　投资者担心，A股市场的高估值泡沫是否会近期破裂，牛市是否即将结束。

　　分析师认为，从国际股市历史经验来看，导致股市泡沫破灭通常包括有三个因素：

　　一是宏观经济进入周期性观点出现下降，通胀、特别是核心通胀大幅度抬头，例如2001 年美国股市高科技泡沫破灭、上世纪80年代末日本股市泡沫破灭。二是能源和大宗商品价格大幅上涨，例如上世纪70年代石油危机使得美国和日本股市的下降。三是国际金融市场流动性的大幅度紧缩，例如1997年亚洲金融危机对新兴市场股市的冲击。

　　中国股市目前的高估值水平已经经历了后两种因素的考验，例如，近年来国际能源和大宗商品价格大幅上涨，但对世界和中国实体经济影响有限；美国次级按揭危机对国际金融市场的冲击效果短暂，对中国股市几乎没有影响。

　　中金公司认为，在未来可预见的一段时间内，股市所处的宏观环境依然乐观，中国经济依然在高增长期，特别是对2008年GDP预计依然将保持在10.5%以上高位。

　　通胀尽管短期走高，但中长期依然可控，预计2008年全年通胀可以控制在3.5%以下的水平。随着通胀见顶放缓和美国近期减息使中国今后加息空间有限，因而金融环境及实际利率状况将在今后一段时间内保持在相对中性的水平。因此，中国A股市场的高估值状况将会长期持续，但股市波动性增加。

　　流入资金趋于谨慎

　　在市场资金方面，6月份以来股市持续不断上涨，估值水平大幅提高，加大了管理层的风险控制力度。9月份以来，大盘股的发行，增加了

股票供应，并且暂停新基金的发行，减缓了通过基金入市的资金规模，控制了增量资金的流入速度，导致资金流入增速不断变缓，短期内资金供大于求的格局正在发生变化。

　　与此同时，保险资金、财务公司、企业资金、私募集金等机构投资者在二级市场进行大幅减仓，在上周(11月5日~11月9日)大盘呈现逐级下滑的走势、相继跌破5700、5600、5500、5400点整数关口之际，中国石油上市高开低走，有色、钢铁、煤炭等蓝筹板块跌幅较大，主流机构的套现离场迹象明显。

　　指南针系统提供的数据显示，上周前三天，券商基金在沪市分别套现资金41.72亿元、31.86亿元、9.06亿元，合计从市场上抽走了83.66亿元的资金。中信证券研究所从全市场23个行业资金流向汇总，11月13日净流出资金达102亿元。

　　在与A股市场有一定关联性的香港市场，也不断传来李嘉诚减持中国国企股的消息。香港联交所最新权益披露资料显示，李嘉诚在11月上旬密集减持了中国远洋、中海集运及南方航空等H股股份。而据不完全统计，今年内，李嘉诚减持上述3只H股累计套现资金近40亿港元。这对高估值的A股市场形成压力。

　　一直被看作是衡量市场人气的A股新增开户数，也因受市场大幅震荡影响，开户数明显减少。中登公司的统计数据显示，11月13日，沪深两市投资者新增开户总数为165783户，其中新开A股账户132088户，B股账户6778户，基金账户33018户，均创出近期新低。

　　银河证券的监测也表明，9月份以来，尽管一级市场资金规模连创新高，但二级市场客户保证金余额水平已经出现了逐步减少的趋势。

　　不过，从中长期看，市场流动性还很充裕。目前中国居民储蓄大约在17万亿元，相对于股市市值，特别是流通市值，从国际比较上看仍然很高。中国资本账户开放程度有限，虽然QDII 等政策产生一定的分流，同时在供应方面，

新股发行和非流通股解禁也将增加资金需求，但低利率和较为封闭的资本市场仍难改变市场流动性充裕的局面，使得资金面驱动下的股市波动性增加。

　　“尽管可能流入A股市场的潜在资金量很大，但资金是否继续流入股市很大程度上取决于投资者信心。”中金公司在研究报告中表示。中欧国际工商学院教授丁远认为，有了对股市的良好预期，才有了流动性，如果股市看跌，还能有流动性吗？

　　综合来看，短期内，在宏观调控进一步加强和上市公司基本面的变化的影响下，投资者信心必然趋于谨慎。

　　调整正是换筹好机会

　　在谨慎心态下，投资者过于看空或看多均不可取。市场在内外因素交困的压力下，未来一段时间内仍将以震荡整理来消化市场内外部积累的重重压力，但另一方面，大盘在经过一段时间的下跌寻求支撑后，仍然会卷土重来。

　　从过去的行情可以发现，我国此波牛市更多是体现出的“二八”及“八二”板块轮动的普涨行情。因此，在指标股大幅上升到一个较高台阶之后，非权重股仍有较大可能成为主要驱动指数上涨的机会。此轮牛市在末期仍有可能出现一个普涨的疯狂阶段。

　　在投资策略上，短期重点配置防御性强的股票，特别是关注在大盘大幅下跌后被错杀的一些二三线绩优成长股，同时也宜适当配置有实质性资产注入、资产置换等题材股。而在短期市场整体估值高企下，题材股应是突破估值羁绊的较佳品种。

　　作为一般投资者，在牛市出现调整的时候，可以利用牛市难得的机会，进行调仓，去发现未来市场的主流股，关注那些质地不错的个股，并借反弹抛弃弱势股票。

　　当然，调整市道中最好的操作就是空仓持币观望，等待调整结束后再进场。但实际操作过程中几乎不可能做到，一方面没有人能够准确无误的把握顶与底的出现。

　　投资者在做每一笔操作前首先要做的是思考，要想清楚自己即将做的事情，能做到这一点已经一半胜券在握，投资中最忌讳的就是草率进出，买了卖，卖了买。

　　西南证券分析师建议投资者，首先要对股市的整体运行做一个基本判断，判断的结果决定了之后再行买卖操作。分析师对各类投资者提出了不同的操作策略。

　　看多者的操作——如果认为中国的股市发展前景良好，支持的因素是宏观经济的持续增长、人民币不断升值、货币流动性过剩、财富的证券化等，只要这个大背景没有改变，牛市就还没有进行到底，那么当前的调整就是牛市中的短暂停顿，投资者无须过于在意这种波动，因为波动之后将继续上行创新高，对应的操作就是持仓不动，每一次调整都是加仓与进入的机会。

　　对于加仓与进入的投资者需要选择一个相对好的时机以降低成本，在大盘刚开始调整的时候，不要急于操作，一定要等风险释放一下再操作。

　　从走势上看，上证指数5000-5200点应该是一个坚实的支撑区，因此在指数接近这个区域的时候，就可以逐步买进了。

　　对于长期看多者，可能会遭遇阶段性的被套及时间的考验，对投资者的耐心要求很高，多数人很难做到。

　　看空者的操作——如果认为市场走熊，那么操作上理应卖出。在调整没有结束前，都应该持币观望，因为牛市转为熊市，到熊市结束，需要相当的时间，决不是6000点跌到5000点，仅仅几周的时间就可以完成的，因此认为熊市已经开始的投资者，应该远离市场一段时间；如果是没有幸运逃顶的，也不用恐慌，因为真的是牛市转熊，也必然会有一个反抽，到时再跑就是了，最怕的是左右摇摆，等指数反抽的时候又变成了看多者。

　　阶段性看空者的操作——这类投资者操作最为困难，因为他们的思路追随走势，涨时看涨，跌时看跌，这种随时变换的思路看似灵活，但往往在大的方向上容易迷失，因为这类投资者注重短期利益，试图抓住每一个机会，同时也试图规避每一次风险，最终的结果是忙来忙去，效果不佳。抢反弹对介入点位、介入股票要求很高。一般来讲指数连续下跌一段时间后会出现反弹走势，但要准确操作也不容易。

　　看震荡者的操作——这类投资者的操作就是持仓不动，等待震荡完毕。

　　未来关注的重点依然放在指标股上面，指标股企稳指数调整就结束，前期涨幅不大的指标股、新上市的大盘股一定会成为机构关注的重点，未来也一定会有表现。而低价股在经历了一番下跌后，再次大跌的空间相对变小，持有这类股票防御性较高。资产重组股在沉寂一段时间后，仍可能再度成为市场热点，因为随着股改承诺的期限临近，重组的步伐也必然加快。