巴菲特选股三步曲

　　编/本刊实习记者 李保玉

　　与一般投资者只关注股价是否便宜完全不同，巴菲特最关注公司的持续竞争优势。他在反思前25年投资生涯所犯错误后得出结论：以一般的价格买入一家非同一般的好公司(基于持续竞争优势的价值投资策略)要比用非同一般的好价格买下一家一般的公司(格雷厄姆价值投资策略)要好得多

　　巴菲特在1999年给《财富》杂志所著文章中坦白出自己选股的关键所在：“对于投资来说，关键不是确定某个产业对社会的影响力有多大，或者这个产业将会增长多少，而是要确定任何一家选定的企业的竞争优势，而且更重要的是确定这种优势的持续性。那些所提供的产品或服务具有强大竞争优势的企业能为投资者带来满意的回报。”

　　总结巴菲特投资论述与选股经验，归纳出巴菲特选股三步曲。

　　选产业

　　“我喜欢的是那种根本不需要怎么管理就能挣很多钱的行业。他们才是我想投资的那种行业。”　　　　　　　　　　　　　　———巴菲特

　　巴菲特在产业选择中重点关注两大方面：一是产业吸引力，主要表现在产业平均盈利能力上。二是产业稳定性，主要表现在产业结构变化程度上。

　　产业吸引力

　　巴菲特的投资经验表明，产业吸引力是股票投资中产业选择的首要标准。巴菲特以其曾经投资的百货

零售业与电视传媒业进行了产业吸引力比较：虽然许多零售商曾经一度拥有令人吃惊的成长率和超乎寻常的股东权益报酬率，但是零售业是竞争激烈的行业，这些零售商必须时时保持比同行更加聪明，否则突然间的业绩急速下滑就会使得他们不得不宣告破产；相比较而言，作为电视传媒业的地方电视台即使由水平很差的人来经营管理，仍然可以好好地经营几十年，如果交由懂得电视台经营管理的人来管理，其报酬将会非常高，其根本原因在于不同产业因特性不同而具有不同的吸引力。

　　产业稳定性

　　巴菲特投资策略的最大特点是持股经常达几年甚至十几年之久，之所以如此，是因为他坚信他所投资的企业和产业在未来长期内具有很强的稳定性。

　　巴菲特的产业分析经验表明，主业长期稳定的企业往往盈利能力最强，而企业的主业之所以长期稳定，根本原因在于其所在的产业具有长期稳定性。而那些经常发生重大变化的产业，如高科技产业和新兴产业等，巴菲特则从不投资。

　　巴菲特的产业选择经验表明，决定产业长期稳定性的产业演变对于投资分析非常重要，在这里主要采用波特提出的产业演变基本分析框架。产业演变将导致产业吸引力及产业平均投资回报率的重大变化，相应企业对于产业演变的战略反应是否适当将导致企业竞争优势发生较大变化。

　　选企业

　　“最终我们的经济命运将取决于我们所拥有的公司的经济命运。”

　　———巴菲特

　　在选择了具有较好吸引力的产业后，那么在这个产业，投资者该如何在众多的企业中选择呢？

　　巴菲特认为关键是分析企业的竞争优势及其可持续性。寻找和发现具有持续竞争优势的企业是投资的首选目标，之所以如此，是因为对于长期投资来说，股价最终取决于公司内在价值。

　　市场份额优势先行

　　波特认为，竞争优势体现在两个方面，即市场份额优势和产品优势。在产品销售利润率相近时，竞争优势体现为更大的市场份额。市场份额本身会由于更低的生产成本或者更高的销售价格而增加：低生产成本使企业能以更低的销售价格出售，从而进一步增加市场份额；当企业由于产品的差异性能以更高的价格出售时，即使销售数量不变，市场份额也会增加。

　　寻找产品差异化优势

　　竞争优势的核心是差异化，即企业与竞争对手的差异化，体现在一个企业提供与竞争对手不同的产品或服务，并受到市场上大部分顾客对该企业产品或服务的偏爱。这种差异化是竞争优势的根本来源。波特认为，差异化优势主要来源于企业的价值链及企业所进行的各种具体活动和这些活动影响顾客的方式，企业可以通过控制相关驱动因素和重构全新的价值链以增加独特性。

　　选伟大企业

　　“像

可口可乐和吉列这样的公司很可能被贴上‘注定必然如此’(The Inevitables)的标签。……从来没有哪位明智的观察家，甚至是这些公司最强有力的竞争者，会怀疑未来可口可乐和吉列会继续在其遍布世界的领域中占据主导地位的能力。”

　　———巴菲特

　　巴菲特最成功的投资来自于对于那些竞争优势长期持续“注定必然如此”的伟大企业，即在25年或30年后仍然能够保持其伟大企业地位的企业，比如可口可乐和吉列等。

　　不受限的经济特许权

　　巴菲特认为，企业具有长期持续竞争优势的根本在于经济特许权，而经济特许权的形成来自于具有以下特征的产品或服务：⑴产品或服务是顾客需要或希望得到的；⑵被顾客认定为找不到很类似的替代品；⑶不受价格上的管制。由于以上特点的存在，将会使公司具有赚取更高资本报酬率的能力。不仅如此，经济特许权还能够容忍不当的管理，即无能的经理人虽然会降低经济特许权的获利能力，但并不会对它造成致命的伤害。

　　根据《财富》杂志统计，在1977~1986年，1000家全美大企业中只有25家能够达到业绩优异的双重标准：连续10年平均股东权益报酬率达到20%且没有1年低于15%。这25家明星企业的经营记录再次证实：继续增强那些已经相当强大的经济特许权，或者专注于一个遥遥领先的核心业务，往往是形成非常出众的竞争优势的根本所在。

　　难复制的核心竞争力

　　巴菲特所称的经济特许权与核心竞争力概念非常一致。分析世界500强企业，几乎无一不在技术诀窍、创新能力、管理模式、市场网络、品牌形象、顾客服务等方面具有核心竞争力。

　　然而，对核心竞争力的判断既是科学又是艺术，这也正是像巴菲特这样拥有出众判断能力的人在股市中获得巨大投资回报的关键所在。与一般从企业内部识别其自身的重要活动和关键技能两种基本方法相比，在价值投资过程中核心竞争力的识别只能从外部信息开始，重点分析企业的核心竞争力是否真正符合其基本特征：价值性、关键性、独特性、难以模仿性。

　　(本文摘编自《巴菲特股票投资策略》，刘建位著，机械工业出版社)