外汇储备超常规增长 6600亿考验央行理财能力

　　记者 石朝格　北京报道

　　外汇储备持续的超常规增长已对央行的“理财”能力提出严峻挑战。

　　日前，在一次内部会议上，新任央行外管局局长胡晓炼指出，要进一步改善人民币汇率形成机制，完善外汇储备领域的经营管理，开拓投资领域，加强风险管理，提高收益率。

　　这是我国外汇储备的管理与经营者首度针对外汇资产公开提出经营思路。

　　“国内巨额外汇储备的‘理财’已进入倒逼时刻。”一位接近央行外管局的人士如是说，从央行外管局2004年披露的内部数据来看，我国外汇储备资产各投资组合总体到期收益均高于投资基准的要求和增值目标，较好实现了外汇储备资产经营目标。但进入2005年，如何实现6600亿外汇资产的“保值”“增值”，已经成为一件令主管当局十分头痛的事情。实际上，综合目前的各方面因素，实现这一目标已变得越来越困难。

　　“逼上梁山”

　　情况正在发生着微妙的变化。

　　社科院金融研究所一位不愿意透露姓名的研究员更愿意用“逼上梁山”来形容主管当局目前的心境。

　　他认为，近期来，国家相关部门出台的一系列政策也充分地证明他的判断：自今年6月1日起将大幅上调纺织品出口关税；扩大境外投资外汇管理改革试点范围，增加境外投资购汇总额度；上调境内美元小额存款利率；香港金管局优化联系汇率制度以及银行间市场的一系列改革等，这均与我国外汇储备经营存在直接或间接的关系。

　　其中，8币种外币买卖、外币买卖“做市商”等制度的出台更是专门针对外汇储备“理财”所做出的重大抉择。

　　社科院世经所何帆博士进一步分析指出，从表面上来说，这些举措只增加了企业及个人外汇投资理财的渠道，以及规避外汇风险的手段，这不但对我国日益增加的外汇储备起到一定的缓解作用，而且更对如何打理外汇资产起到“投石问路”的作用。

　　值得一提的是，此次外币买卖业务采用的国际通行的“做市商”制度，可为美元／人民币做市商制度的推出做铺垫。正如专家所说，外汇与外汇之间的交易，能够给将来人民币与外币之间的交易提供经验。

　　有学者甚至猜测，央行很有可能通过银行间市场开办外币买卖这一交易平台，花上一段时间来调整外汇储备中的货币比例，实现多种货币、比例货币的多元化储备结构，从而规避人民币汇率改革可能带来的美元储备资产缩水的风险。

　　对此，高盛亚洲董事总经理胡祖六在接受记者采访时评价，这充分表明了主管当局推动外汇储备体制与汇率体制改革的决心，但改革要有序、可控地推进，不能一哄而上，否则效果可能适得其反。

　　众多汇率专家向记者表示，当外汇储备快速增长，尤其是贸易顺差额持续扩大时，国际社会就会在人民币升值问题上向中国进一步施压，由此这一问题就演变为政治问题而不是经济问题。从某种程度上说，如果不及时处理好外汇储备剧增带来的负面因素，会给央行货币和汇率政策的实施带来更多的不确定性。

　　央行外管局公布的数字显示，仅今年一季度，我国新增外汇储备就超过500多亿美元，截至3月底，外汇储备已达到6591．44亿美元，其中国际热钱占有一定比重，这客观上造成了中国商品出口竞争力的降低。假定其中有75％为美元计价资产，那么，人民币汇率上浮10％，就会导致央行的资产损失达480亿美元。

　　据这位接近外管局的人士透露，在人民币升值预期的大背景下，如何管理近年来激增的庞大外汇储备，在保障金融安全的前提下尽量保值增值，是管理层尽快考虑的问题之一。

　　记者了解到，央行外管局已经派出了一批人员出国“取经”，到国际资本市场上学习演练，不久之后，他们将成为中国6600亿外汇储备的操盘手。

　　多方因素

　　为何在2005年，我国外汇资产的管理与经营会出现“拐点”呢？

　　众多汇率专家认为，这是多方因素积聚所造成的必然结果。瑞士信贷第一波士顿首席经济学家陶冬形容，也许中国主管当局比以往任何时候都更加明显地意识到，打理好外汇储备资产的重要性。

　　他分析指出，当前，美元资产占中国外汇储备增长比例已超过50％，而美元贬值的大趋势又难以在短期内扭转，这实际上造成了中国大量放在美元上的外汇储备受到损失。另外，长期债券为定息的投资，对长期利率的上升十分敏感，近两个月来美国债券市场的下跌，恐怕也会导致中国外汇储备资产的市场兑换价值降低。

　　“如果管理不好快速增长的外汇储备，不仅会造成资产缩水，也很难面对国家顶着通胀压力维护人民币汇率稳定的一番良苦用心。”

　　对此，央行研究局的一位博士持有类似的看法。从央行黄金与外汇储备数据的变化中可以看出，我国外汇储备运用存在一定程度的资金浪费问题。数据显示，2004年全年外汇储备激增了2067亿美元；但1月到12月黄金储备没有增长，始终是1929万盎司，由于美元持续下跌，而黄金价格稳中有升，我们用大量外汇储备购买美国国债，而缺乏进行黄金或石油等战略物资储备投资，造成的相对浪费显而易见。

　　胡祖六告诉记者，外汇储备的超常增长带来了内债剧升，并影响了中央银行自主的货币政策。

　　近5年来，伴随着中国外汇储备的大幅增长，显性的中央政府内债（央行票据或国债）也急剧增长。据统计，中国的外汇储备从2000年底的1656亿美元，增加到2005年第一季度的6000多亿美元，增加额达4000多亿美元，仅显性的中央政府内债已经达到ＧＤＰ的30％。

　　目前我国外汇储备超增长现象暴露出的最大问题是“资金空转”：一方面持有大量外汇资本用来购买美元债券，国内过剩资金则主要集中在银行间空转，其利率只有1．8％－1．9％；另一方面我们却热衷于ＦＤＩ，让美元合法流入。

　　“这等于一个人把攥在手里的钱给了别人，然后别人又把钱投资给你，还要求很高的回报。”国研中心金融研究所一位专家指出，这实际上隐含了一个风险交易过程，而且，ＦＤＩ基本上都是以货币的方式进入，并没有伴随相应的实物资本进来，如进口机械设备。

　　其实，“外汇储备理财压力到底来自何方是一个相当复杂的问题，原因是多方面的，但有一点可以肯定的是它与人民升值预期、美元走势休戚相关。”社科院金融研究所殷剑峰说，从最近中央出台的对74种纺织品增加税收等控制纺织品出口的政策来看，的确有助于减轻人民币升值的压力，并更进一步缓解外汇储备剧增的压力。

　　近日，诺贝尔经济学奖获得者约瑟夫·斯蒂格利茨教授指出，中国对纺织品征收出口税，可避免提高汇率所带来的一些重大代价。与提高汇率不同，征收出口税不会给中国居民和机构持有的美元资产带来损失。

　　另外，征收出口税还会带来一个有利的附加效应：给中国政府带来相当可观的财政收入。由于中国向美国出口商品的进口成分很高，因此，征收5％的出口税相当于使人民币汇率上浮约15％至25％，相当于每年新增财政收入300亿至420亿美元。

　　走出困境

　　综合来看，当前我国外汇储备有较大过剩，如何控制外汇储备的超常增长，加强外汇储备的管理，提高储备资产的运用效率，成为当务之急。

　　央行外管局局长胡晓炼表示，要加强对外汇管理形势的分析研究和把握，特别是要进一步夯实现行外汇统计分析基础；进一步推进贸易投资便利化进程，增强公共服务意识，积极研究促进非公有制经济发展、边贸发展“走出去”等政策措施；研究调节国际收支的市场机制和管理体制。

　　殷剑峰博士认为，应该及时采取短期与中长期措施，经营外汇资产必须兼顾安全性、收益性和流动性，其中安全性更为重要。这样就只能选择大的全球债券，而西欧国家因为欧元统一，对各国财政赤字有很严格的限制，其发行债券的数量也非常有限，因此短期的第一选择是美国国债。

　　比较现实的手段是，“人民币成为进出口贸易中的计价货币，目前是一个大好时机。首先在东亚国家推行，期间应保持汇率稳定。”殷剑峰判断，这同时也是人民币汇率走向浮动的一个前提。

　　发改委中国宏观经济学会常务秘书长王建进一步分析，如果在东亚国家能获得较好的效果，就可以在其他地区进行推广。这样一来，也就掌握了处理汇率、外汇储备等一系列问题的主动权。

　　另外，应看到，前年年底中央向中行、建行注资外汇储备资金，也是一种尝试改革的新思路，并且实际效率作用是积极有益的。

　　国开行专家委员会常务副主任王大用指出，在当前条件下，加强我国外汇储备的管理应从两方面着手：一方面要采取措施解决外汇储备的超常增长，另一方面要提高现有储备资产的运用效率，两者不可偏废。

　　“要从打消汇率升值预期，解决利率差距和增加投资渠道入手，还应研究和调整汇率制度，改变目前单一钉住美元的汇率机制，建立适合我国国情的汇率制度。”

　　“提高外汇储备在国内的运用效率是当务之急，如动用部分储备资产发行美元债券，允许企业和个人用人民币购买，建立专项基金；调整外汇储备的投资策略，增加收益。当前，我国外汇资产主要用于购买美国国债等短期投资上，年收益率仅为3％左右，可适当调整投资期限结构，运用外汇储备进行一些长期的投资计划。”何帆进一步解释说。