2011年A股市场在国内经济下滑、通胀高企以及海外市场修复高不确定性等因素影响下震荡下行。截至2011年底，上证指数全年累计下跌21.68%，沪深300下跌25.01%，中证500下跌33.83%。

　　根据国金分类，以权益类资产为主要投资标的的偏股型投连险账户总体损失较为严重，股票型、股票-指数型、混合偏股型、灵活配置型账户2011年平均跌幅分别为20.50%、23.27%、17.10%、16.73%。以固定收益类资产为主要配置方向的偏债型投连险账户则相对稳健，但是账户之间分化明显，其中混合偏债型账户由于可以适当进行股票资产投资因而也受到了一定程度的拖累，2011年平均下跌10.73%。债券型账户平均仅下跌1.16%，而货币型账户则以平均3.26%的收益成为全年唯一实现正收益的账户类型。

　　被动跟踪指数的6个股票-指数型账户2011年深幅下跌23.27%，落后于股票型、混合偏股型、灵活配置型等主动投资股票市场的账户类型，但业绩仍超过同期沪深300指数1.74%。

　　在主动管理型偏股型账户中，43个价格披露规则的股票型和24个混合偏股型账户2011年全线下跌，其中股票型中的生命人寿-精选股票型、生命人寿-进取II、海康人寿-精彩型，以及混合偏股型中的生命人寿-平衡II、生命人寿-平衡I、中德安联人寿-平衡型跌幅相对较小。15个灵活配置型账户业绩则有所分化，首末差达17.32%，其中中宏人寿-投资管家、海康人寿-平衡型、光大永明人寿-平衡型相对抗跌。

　　固定收益类账户总体相对稳健，其中19个货币型账户2011年均实现正收益，平均收益率为3.26%，成为2011年唯一实现总体正收益的投资账户类型。36个债券型账户中有16个实现上涨，其中，恒安标准人寿-现金型、信诚人寿-优选全债和瑞泰人寿-安益型位列前三。相比之下，24个混合偏债型账户由于可以适当进行股票资产投资，因而在2011年受累严重，不过华泰人寿-稳健型依然实现了2.95%的正收益，除此之外也有部分产品表现抗跌，比如排名紧随其后的平安养老保险-稳健、光大永明人寿-稳健型。

　　从2011年度风险-收益指标来看，受市场环境不景气的影响，可直接或间接参与股票市场投资的股票型、股票-指数型、混合偏股型、灵活配置型、混合偏债型投连账户获益水平总体受到制约，风险调整后收益水平—夏普比率去年均为负值。不过，仅从风险控制角度来看，各类投连险账户的标准差和下行风险均优于同期沪深300指数水平。

　　具体而言，不同类型账户中都有一些风控效果较好品种，例如股票型账户中的生命人寿-优选平衡型、海康人寿-精彩型，混合偏股型账户中的平安养老保险-平衡、中德安联人寿-平衡型，灵活配置型账户中的中宏人寿-投资管家、海康人寿-平衡型，混合偏债型账户中的华泰人寿-稳健型、平安养老保险-稳健、光大永明人寿-稳健型等等都比较注重对于风险的控制。

　　从中长期投资角度来看，运作满三年、可投资股票资产的103个账户中，有85个账户过去三年夏普比率为正，并且有23个账户该指标大于同期沪深300指数。其中股票型账户占比较高，该类账户尽管具有较高的风险水平，但是通过积极主动的投资策略依然取得了良好的中长期回报。

　　具体而言，股票型中的泰康人寿(微博)-进取型、太平人寿-策略成长型；混合偏股型中的生命人寿-平衡II、瑞泰人寿-成长型；灵活配置型中的泰康人寿-平衡配置型、泰康人寿-积极成长型、新华人寿-创世之约；混合偏债型中的瑞泰人寿-平衡型和太平人寿-精选平衡型等都取得了长期良好的风险收益配比效果，表现出了较好的中长期获益能力。

　　第一部分：投连险账户业绩表现

　　参与本次报告的一共有28家公司的167个运作满一年的投连账户(本报告仅限于我们所掌握的在投资标的和资产配置比例方面信息完整的账户)。图表8～14是各类账户的具体收益情况，以下分析主要针对图表8～14展开，在计算账户收益率时统一采用卖出价。

　　2011年A股市场期间曾出现几次小幅反弹，但是由于缺乏基本面支撑而难以形成趋势性机会，最终在国内经济下滑、通胀高企以及海外市场修复高不确定性等因素影响下震荡下行。截至2011年底，上证指数全年累计下跌21.68%，沪深300下跌25.01%，中证500下跌33.83%。

　　根据国金分类，从2011年全年的收益情况来看，以权益类资产为主要投资标的的偏股型投连险账户受股票市场不景气的影响，总体损失较为严重，股票型、股票-指数型、混合偏股型、灵活配置型账户2011年平均跌幅分别为20.50%、23.27%、17.10%、16.73%。以固定收益类资产为主要配置方向的各类偏债型投连险账户则相对稳健，但是账户之间分化比较明显，其中混合偏债型账户由于可以适当进行股票资产投资因而也受到了一定程度的拖累，2011年平均下跌10.73%，与此同时，债券型账户平均仅下跌1.16%，而货币型账户则以平均3.26%的收益成为全年唯一实现正收益的账户类型。

　　从各个季度的收益比较情况来看，在偏股型投连账户中，股票型和股票-指数型账户收益波动幅度较大，特别是股票-指数型账户在一季度市场上涨阶段表现出了明显优势，但是当市场下行时其跌幅也最为严重。相比较而言，偏债型账户由于大部分资产投资固定收益市场，因此直观来看总体波动幅度相对较小。

　　具体来看，2011年A股市场以风险释放为主导，机会仅以结构性机会演绎，各类热点快速切换，因而投资难度较大，致使股票-指数型、股票型、混合偏股型和灵活配置型等权益资产配置比例较高的账户2011年业绩整体表现不佳：

　　跟踪指数投资的6个股票-指数型账户2011年深幅下跌23.27%，落后于股票型、混合偏股型、灵活配置型等主动投资股票市场的账户类型，但业绩仍超过同期沪深300指数1.74%。

　　43个价格披露规则的股票型账户2011年全部下跌，最小跌幅11.50%，最大跌幅为29.21%，平均收益下跌20.50%。其中，生命人寿-精选股票型、生命人寿-进取II、海康人寿-精彩型分别下跌11.50%、12.68%、13.39%，在股票型账户中跌幅较小。生命人寿认为在经济基本面没有实质性好转的情况下，公司仍将保持相对谨慎的态度，积极进行仓位管理。 除此之外，生命人寿-优选平衡型、泰康人寿-进取型紧随其后，在股票型账户中表现较好。

　　24个价格披露规则的混合偏股型账户2011年也出现了不同程度的下跌，最小跌幅8.92%，最大跌幅28.75%，平均跌幅17.10%。其中，生命人寿-平衡II、生命人寿-平衡I、中德安联人寿-平衡型账户、中意人寿(微博)-增长账户、中美联泰大都会人寿-5545平衡型账户等相对抗跌。其中，生命人寿旗下的两个账户平衡I和平衡II中长期投资效果也较好，截止12月底过去两年收益水平在同类型账户中排名前三。

　　15个价格披露规则的灵活配置型账户业绩有所分化，首末差达17.32%。中宏人寿-投资管家、海康人寿-平衡型、中国平安(微博)人寿-发展账户、光大永明人寿-平衡型等由于基本不参与A股市场投资，因而受其拖累较小，表现相对抗跌。另外，泰康人寿-平衡配置型投资风格相对比较灵活，2011年在同类型账户中也跌幅较小，公司预计未来市场将以震荡为主，未来将择机增持具有较好成长性的品种，重点关注金融类等低估值板块，固定收益投资方面关注资质可控且收益率较好的短期信用产品。

　　与上述几类偏股型账户总体业绩表现低迷所不同的是，固定收益类账户在弱市中总体收益相对稳健，表现出了一定的抗跌优势：

　　19个货币型账户2011年均实现正收益，平均收益率为3.26%，是唯一一类总体实现正收益的投资账户。其中，业绩表现排名前三的泰康人寿-货币避险型账户、中国平安人寿(微博)-货币账户、中国平安人寿-保证收益账户分别实现收益4.65%、3.97%和3.96%。此外，在收益排名前十的货币型账户中，招商信诺人寿旗下账户共占4席。

　　36个价格披露规则的债券型账户中有16个账户实现上涨，平均收益为-1.16%。其中，恒安标准人寿-现金型账户、信诚人寿-优选全债和瑞泰人寿-安益型账户2011年收益位列前三，分别为2.77%、2.45%和2.41%。另外，今年泰康人寿新设立的开泰-稳利精选账户自成立以来表现比较稳健，成立以来的三个季度均实现了正的回报。

　　相比之下，24个价格披露规则的混合偏债型账户由于可以适当进行股票资产投资，因而在2011年受累严重，平均下跌10.73%。不过华泰人寿-稳健型依然实现了2.95%的正收益，除此之外也有部分产品表现抗跌，比如排名紧随其后的平安养老保险-稳健账户、光大永明人寿-稳健型账户、瑞泰人寿-稳定型账户2011年分别下跌2.19%、3.42%、3.67%。

　　第二部分：投连险账户风险收益特征分析

　　以下对设立期限较长账户2011年度、过去两年、过去三年这三个统计区间的风险收益指标进行统计，综合考察投连险账户对市场的适应能力以及风险控制能力。图表8～14包含各类账户的具体风险收益指标明细，以下分析主要针对图表8～14展开，在计算账户收益率时统一采用卖出价。

　　受2011年市场环境不景气的影响，偏股型投连账户的获益水平总体受到了较大制约，但是其总体风控效果较好。图表5显示，各类投连险账户整体表现出了一定的风险控制能力，标准差和下行风险均优于同期沪深300指数水平。将收益与风险相结合，考察各类账户的风险调整后收益水平——夏普比率，可以看出受2011年市场震荡下行影响，各类账户在去年的风险调整后收益水平均为负值。

　　43个运作满一年的股票型账户2011年夏普比率均为负值，但排名比较靠前的账户分别是泰康人寿-进取型、招商信诺人寿-锐取A型、生命人寿-进取II、光大永明人寿-进取型。从风险控制的角度来看，生命人寿-优选平衡型、海康人寿-精彩型、生命人寿-进取I、建信人寿-主动积极型等风险控制效果在股票型账户中相对较好，标准差、下行风险等指标排名靠前。

　　24个运作满一年的混合偏股型账户2011年的夏普比率也均为负值，其中生命人寿-平衡II、瑞泰人寿-成长型、美国友邦保险-优选平衡组合(上海)、华泰人寿-进取型、中美联泰大都会人寿-5545平衡型排名靠前。不过，仅从风险控制的角度来看，平安养老保险-平衡账户、中德安联人寿-平衡型账户、生命人寿-平衡I账户中长期风险控制效果较好。

　　在灵活配置型账户中，中宏人寿-投资管家、海康人寿-平衡型、中国平安人寿-发展、光大永明人寿-平衡型显示出了稳健持续的风险收益特征，在震荡下行的市场环境中表现相对抗跌。风险调整后收益方面，16个账户2011年夏普比率全部小于零，排名相对靠前的有泰康人寿-积极成长型、中国人寿-精选价值、泰康人寿-平衡配置型等等。

　　运作满一年的24个混合偏债型账户总体标准差、下行风险等指标要明显好于以上几类偏股型账户，较少投资股票市场有效的降低了该类账户的风险水平。仅从风险指标来看，华泰人寿-稳健型、平安养老保险-稳健、信诚人寿-稳健配置、太平人寿-智胜平衡稳健、光大永明人寿-稳健型、瑞泰人寿-稳定型等风险水平相对较低。另外，由于混合偏债型账户也会有少部分资产直接或是间接参与股票市场投资，因此我们也对其风险调整后收益水平—夏普比率进行了考察。不过与前面的几类偏股型账户一样，2011年度夏普比率均为负值。

　　从中长期投资角度来看，绝大多数账户风险收益配比情况较好，运作满三年的股票型、股票-指数型、混合偏股型、灵活配置型、混合偏债型账户共有103个，其中85个账户过去三年风险调整后收益水平-夏普比率为正，并且有23个账户夏普比率大于同期沪深300指数，在承担相应风险的同时取得了较好的回报。

　　从账户总体情况来看，不论是三年期夏普比率大于零或是大于市场指数的账户中，股票型账户占比较高，该类账户尽管具有较高的风险水平，但是通过积极主动的投资策略依然取得了良好的中长期回报。

　　具体来看，股票型账户中的泰康人寿-进取型、太平人寿-策略成长型、生命人寿-进取II；混合偏股型账户中的生命人寿-平衡II、瑞泰人寿-成长型、瑞泰人寿-财智平衡；灵活配置型账户中的泰康人寿-平衡配置型、泰康人寿-积极成长型、新华人寿-创世之约；混合偏债型账户中的瑞泰人寿-平衡型和太平人寿-精选平衡型等都取得了良好的风险收益配比效果，表现出了较好的中长期获益能力。

　　第三部分：截止2011年度投资连结保险账户风险收益指标

　　第四部分：投连险产品及分类介绍

　　投资连结保险(以下简称投连险)是集保险和投资于一身的保险产品。每款投连产品除了具备一般保险功能外，还包含若干不同类型投资账户。投保人的部分保费作为购买寿险保障，其余保费作为投资资金按投保人的意愿分配在几个投资账户中。投资账户投资于证券市场、债券市场、货币市场工具、公开发行上市的封闭式证券投资基金、开放式证券投资基金、各类债券型、货币型基金等。

　　根据我们覆盖范围之内的资料显示，截至2011年底，推出投连险产品的保险公司共28家，各类投连账户共176个，其中设立期限超过1年的账户共有167个。

　　为了更加客观量化地比较，我们将不同的投连险账户分类并在同类别内比较。由于投连险账户资产投资范围比较广，除了股票、债券、现金类之外还有各种类型的基金。为了更为准确地分类，我们根据投连险产品说明书、投资报告，首先将投连险账户所投资的证券类资产按比例折算为权益类、固定收益类、现金类等三类基础资产(详见图表15)，然后依据这三类资产上的配置比例对投连账户进行分类。

　　特别声明： 

　　本报告版权归“国金证券股份有限公司”(以下简称“国金证券”)所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。

　　本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。

　　客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请。

　　证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及(若有必要)咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。

　　在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。

　　本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。

　　本报告仅供国金证券股份有限公司的机构客户使用；非国金证券客户擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。