美国险资的“买买经”

　　文/ 朱 瑜 刘 燮

　　作为全世界最重要的保险市场，美国在保 险资金的投资上走在了世界的前列，并形成了以稳健为主的“买买经”，其中债券投资占到了 6 成以上。

　　与此同时，在风险控制方面，美国的监管机构也有一套自己的“拳法”，使得险资在各个投资领域都如鱼得水，并且斩获颇丰，取得了不错的收益率。

　　下面，就让我们走近美国险资，去寻找其中的“买买经”。

　　稳健投资为主

　　作为2014 年全球保险保费收入最高的地区，美国占据了全世界总保费的26.8%。相应地，在投资上， 美国险资所投入的数额也十分庞大，险资的总投资额 从2010年的3.3万亿美元上升到2014年的近3.8 万亿美元，其中寿险和健康险的资金占到了95% 以上。 （如表1 和表2）

　　总体而言，美国险资的投资收益率较高，波动性比较低，保持了良好的投资收益和效率。其中，寿险 及健康险净投资收益率远高于财险及意外险。 2010-2014 年，寿险和健康险的投资收益率保持 在4.8% -5.3%区间，呈现逐年下降趋势，这与长期 国债收益率保持在较低水平有着密切关系。同时，财 险和意外险的投资收益率却在3.6%上下浮动，但波动较小。

　　2014 年， 寿险和健康险的投资收益率保持在4.83%，尽管该收益率是自2007 年以来的历史最低水平，但净投资收益的总额却达到了10年来的最高水平， 资金总额也在稳步提升。另外，2014 年，财险和意外险资金运用的净投资收益是2011 年以来的首次增加， 投资收益率也扭转了自2005 年以来持续下降的趋势，上升至3.65%。（如表3）

　　在投资结构方面，寿险和健康险资金投资以债券为主，然后是抵押贷款、合同贷款以及其他投资。具体来看，2010-2014 年间，70% 以上的寿险和 健康险资金投资于传统的 债券渠道，商业抵押贷款 约占10%，其他投资占比 向5% 靠拢，而其他投资主要是私人资本、对冲基金等另类投资。

　　在美国，之所以70% 以上的寿险和健康险资金投向债券，股票投资约占2%，主要是 因为寿险和健康险产品期限长，对流动 性要求不高，其投资更看重长期回报率， 加之美国寿险公司投资的利息收入享有 税收优惠政策，财险公司则没有，因此 寿险和健康险更倾向于投资债券。

　　与寿险和健康险类似，美国的财险和意外险的资金投资仍以债券为主，投资比例超过了60%。不过，与寿险和健 康险投资结构不同的是，财险和意外险的资金对普通股比较青睐，占比高达20%左右。 究其原因，一方面，与寿险和健康险产品相比，财险和意外险的产品期限相对较短，现金流也不稳定，因此财险和意外险资金对流动性的要求更高，所 以投资普通股的资金占比较高。

　　另一方面，因为受到美国保险监管 机构实施的风险资本监管制度（R B C）的影响，非寿险公司比寿险公司拥有更多的自有资本金，因此，其投资灵活性更大，对股票的购买比例也就相对较高。

　　综合来看，如表4和表5所示，不难发现，债券是美国保险资金投资的主 要方向，抵押贷款是美国寿险和健康险 的第二投资渠道，而普通股则是美国财 险和意外险的第二投资渠道。

　　值得注意的是，无论是寿险和健康 险，还是财险和意外险，都比较青睐另 类投资，并有逐年增长的趋势，而对高 风险的金融衍生品的投资则保持在低水 平上。可见，美国保险公司对高风险标 的的投资也较为谨慎。

　　松紧适度的监管体系

　　在监管方面，根据1945 年美国联 邦议会通过的《麦卡伦·佛格森法》， 早期美国保险业的基本管辖权归属于各 州政府，各州都有保险立法权，有权对本州保险机构进行监管。因此，各州对保险公司投资 的监管规定并不完全相同。

　　刚开始，美国各州对保险公司在投资方面的监管 并没有出现太大的变化。不过，随着市场竞争的日趋 激烈，保险投资产品的不断创新，各种风险也纷至沓来。 为了适应新的变化和挑战，美国各州开始对原有 监管条例进行调整。

　　一方面，从风险控制的角度出发，对保险资产分 配的比例做出了一定的限制。例如，纽约州保险法规 定保险公司股票投资比例不能超过20%，不动产的投 资比例不能高于25%，而对债券投资比例不设上限。

　　另一方面，为了顺应市场发展的潮流，各州都放 宽了保险公司进入新的投资领域的限制。 另外，在风险管理技术方面，美国风险管理的技 术手段相当成熟。保险公司会结合自身实际情况自主 开发风险管理软件，或者购买使用专业软件开发公司 的软件。

　　在美国，保险公司需要定期对投资风险进行情景 测试，而主流的风险管理技术涵盖了现金流量测试、 动态偿付能力检测、随机资产负债测试、弹性测试、 财务状况报告等。 具体来说，现金流量测试的目的主要是监测和管 理保险公司的资产负债匹配情况，偿付能力测试主要 是用来检测保险公司的持续经营能力，较常用的检测 方法是风险资本法。

　　其实，风险资本最初应用于巴塞尔协议对银行资 本充足性的要求，对于保险公司而言，风险资本的基 本原理就是将保险公司面临的不同风险重新划分和归 类为不同的风险因子，并量化其所需的风险资本，然 后进行加权综合后得出。

　　综合来看，为了使险资投资适应新的变化，美国 保险监管机构打出了收放自如的“拳法”，在不断调整 监管策略的同时，还放开了相关的投资领域。 可以说，这些松紧适度的监管措施在保障风险可 控的前提下，使得险资能更自如地走上投资的“康庄 大道”。

　　“他山之石，可以攻玉” 与美国保险投资情况不同，我国保险投资收益率波动性较大，资金运用风险也比较高。例如，2007 年 和2014 年由于受我国股市上涨的影响，保险资金实现 了接近G D P 增长率的收益率，而其他年份保险资金 的收益率远低于GDP 增长率。 那么，在梳理美国险资投资“买买经”之后，我 们自己的“买买经”又在哪呢？

　　●“ 买买经”一 ：“偿二代”是基石

　　“偿二代”植根于我国保险市场，首次建立了我国 保险业系统和科学的立体风险分层模型，风险覆盖全 面、计量科学、反应敏感。另外，“偿二代”是一套国 际可比的偿付能力监管体系，在监管理念、监管框架 和监管标准等方面，符合国际资本监管的改革方向。 以风险为导向的“偿二代”，未来必将极大促进我 国保险公司全面资产负债管理体系和全面风险管理体系 的建立。同时，资金运用风险的科学量化则将推动行业 投资风险管理水平的提高和量化工具的使用，最终促进 保险资金运用风险的降低和资本使用效率的提高。

　　●“ 买买经”二 ：强大的投资管理 IT 系统是关键

　　在美国，保险公司需要定期就投资风险进行情景 测试，这需要保险公司拥有一个强大的计算机后台管 理服务系统，以提高投资风险管控能力，而目前国内 很多保险公司在投资方面的I T 系统还不完善，这较 大制约着保险投资的发展和壮大。

　　●“ 买买经”三 ：抵押贷款是“助力”

　　2014 年，在美国保险投资中，抵押贷款的额度高 达3830.3 亿美元，占总投资的7.42%，次于股票8.34% 的投资比例，成为保险公司投资中的第三大利润来源。 在我国现行法规许可的保险资金运用方式中，保 单质押贷款业务是保险公司唯一被许可的贷款发放业 务，具有较强的安全性、流动性和较高的收益性。倘 若我国保险业在保单抵押贷款业务上能争取到更大的 空间，那么对保险资金的运用、对保险公司利润水平 的提升都将具有较大的积极意义。

　　●“ 买买经”四 ：完善的资本市场是保障

　　资本市场的效率与结构在很大程度上影响着一国 保险业的投资结构和效果。因此，要实现我国保险投 资的健康良性发展，需要健全的信息披露制度，并加 强资本市场管理，减少和杜绝资本市场操纵行为，创 新投资工具，规范机构投资者的市场行为等。