政策“松绑”险资投资

　　从安邦保险在全球范围内攻城拔寨，到“宝万大战”引爆的A 股市场举牌潮，险资“赢 得”了“凶悍”、“野蛮人”等代名词。据不完全统计，截至2015年年末，已经有37 家上市公司被险资举牌， 而险资境外投资额则超过了2000亿元。

　　可以说，积蓄已久的险资能量开始喷薄而出，而 险资能量的爆发与监管政策的“松绑”是密不可分的。

　　“松绑”迎来密集期

　　1995年至2004年，监管部门进行了严格的投资 渠道管制，险资只能运用于银行存款、国债、金融债 券和少量的证券基金。

　　此后，在投资额度、比例严格限制和风险管控体 系不断完善的前提下，保险资金投资渠道逐步有序放 开，投资范围不断拓宽。特别是2012年先后出台资产 管理与保险资金运用的13项新政策，2014年监管层 修订了《保险资金运用管理暂行办法》，并继续发布了 近10条投资“松绑”的政策。

　　2015年，保监会印发了10项关于保险资金运用 的规范性文件，包括设立保险私募基金、扩大保险资 产的国际配置空间、提高保险资金投资蓝筹股票监管 比例、加强保险公司资产配置审慎性监管等。

　　可以说，这些政策致力于拓宽投资范围，将投资选择权和风险判断权交还给市场主体。

　　一方面，不断拓宽保险资产配置领域。目前，保险资产管理机构已经成为金融市场中投资领域最为丰富的金融机构之一。

　　另一方面，整合简化监管比例，建立以大类资产 分类为基础，多层次的比例监管新体系，将原先50 余 项监管比例减少至10 余项，大幅度减少了比例限制， 提升了资产配置自由度。保险投资新政，其实就是放 松对保险公司资金运用的管制，进一步增强市场主体的活力。保险资金运用范围和比例的不断放开，更多 地赋予了市场主体的投资自主权、选择权和风险判断权，扩大了保险公司资产配置空间，改变了因管制导 致的资产收益率与负债成本之间的不匹配，显著激发了市场活力和创新动力。

　　另外，险资投资“松绑”还体现为保险资管产品 的注册制改革。从2013 年开始，保监会将基础设施投 资计划等资管产品发行方式由备案制改为注册制，改 变了过去逐单备案核准的方式，不断完善注册标准、注册流程等，并授权中国保险资产管理业协会负责具 体注册工作，保险资产管理产品发行效率显著提升。

　　经验表明，只要放松管制，增进自由，市场就会有发展。险资的市场化改革显著提升了行业创新意识、 增强了创新动力，保险资金投资方式、资产配置结构、 产品形式等更加灵活多样。 可以说，保险业市场化改革的制度红利正在逐步 释放和显现，具体表现在以下几个方面。

　　● 投资“引擎”逐渐发力

　　截止到2015 年年底，保险资金运 用余额快速增加至约11.18 万亿元（如图1）。保险投资对于保险业越来越重 要。其重要的表现是，保险投资收益从 2006 年的955.3 亿元提高到2015 年的 7803 亿元，其对行业综合利润的贡献 越来越大（如图2）。

　　保险公司更多依靠保险投资所带来 的收益弥补承保业务收入的不足甚至亏 损，经营状况、收入水平和偿付能力的 充足性也主要依赖于保险资金运用产生 的增值，保险投资收益已成为保险行业 生存发展的重要支柱和保持盈利能力、偿付能力的重要保障。保险资产管理作为保险业“承保+ 投资”双轮驱动的 引擎，其行业地位和作用都日益突出。

　　2015 年，保险资金运用投资收益 率7.56%，同比提高了1.26个百分点， 创近8 年来的最好水平（如图3）。

　　● 多元化资产配置更得心应手

　　保险投资的发展不仅表现为保险投 资收益率的上升，还表现为保险公司投 资结构的变化。保险资金配置空间已由 传统领域扩展至现代金融领域，由虚拟 经济扩展到实体经济，由国内市场扩展 到国际市场。 2015年，保险资金运用余额111795.49亿元，较年初增长19.81%。

　　其中， 银行存款24349.67 亿元， 占 比21.78% ；债券38446.42 亿元， 占 比34.39% ；股票和证券投资基金16968.99 亿元，占比15.18%；其他投资32030.41 亿元， 占比28.65%。 除了国内市场的多元化投资，保险资金还实施“走 出去”战略，配置空间正在向国际市场扩展。 截至2015 年12 月末，共有49 家保险机构获准投 资境外市场，投资余额为362.27 亿美元，占上季末总 资产的2.02%。

　　数据增长的背后，是保险资金境外投资在两大方 面的扩围。从投资地域来看，由香港地区逐步拓展至 英国、美国和澳大利亚等发达国家和地区；从投资品 种来看，以股票为主，并逐步扩大至股权、股权投资 基金和不动产等。

　　截至2015 年12 月末，在保险资金境外投资余 额中，股票投资152.25 亿美元，占比42.03% ；股权 投资（含股权和股权投资基金）89.9 亿美元，占比24.82% ；不动产投资44.88亿美元，占比12.39%；银行存款37.2亿美元，占比10.27% ；债券投资16.2亿美元，占比4.47% ；股票型基金13.7亿美元，占比 3.78% ；其他投资8.13亿美元，占比2.24%。

　　● 服务实体经济的能力不断增强

　　截至2015 年年底，保险资产管理机构累计发起设 立各类债权、股权和项目资产支持计划499 项，合计 备案（注册）规模13350.5 亿元。

　　同时，2015年全年， 共有18 家机构注册各类资产管理产品121项，合计注册规模 2706.13亿元。其中，基础设施债权投 资计划42项，注册规模1027.45亿元；不动产债权投资计划69项，注册规模 1019.68亿元；股权投资计划5 项，注 册规模465亿元；项目资产支持计划5个，注册规模194亿元。

　　“打通最后一公里”

　　在新“国十条”与供给侧改革的背景下，2016年3月保监会下发了《关 于修改保险资金运用管理暂行办法的 决定（征求意见稿）》（以下简称《征求 意见稿》），以完善保险经济补偿机制、 强化风险管理核心功能和提高保险资 金配置效率为方向，拟对《保险资金运用管理暂行办 法》作第二次修订。 可以说，此次修订为保险投资开辟了新的政策空 间，并将成为打通险资投资障碍的“最后一公里”，因为能开放的投资领域基本都放开了。

　　● 险资投资范围再扩大

　　与此前的《暂行办法》相比，《征求意见稿》降低 了对保险资金办理银行存款、险资投资创业板公司股 票、险资投资证券及基金管理人条件等的要求，允许 保险资金投资资产证券化产品，允许保险资金投资创 业投资基金等私募基金。

　　当然，资产证券化、私募基金等品种对保险资金 组合运用有一定分散化效应，也可以使其获得流动性 和期限溢价。 另外，私募基金的设立不仅意味着保险资产管理 产品和资金运用方式的创新，还有利于科技型小微企 业和战略新兴产业的发展。

　　● 给险资投行类业务“架设通道”

　　《征求意见稿》允许险资投资设立不动产、基础设 施、养老等专业保险资产管理机构，专业保险资产管 理机构可以设立夹层基金、并购基金、不动产基金等 私募基金。

　　一方面，这些新的“松绑”措施对当前保险资管 机构开展投行类等第三方业务具有推动作用，可以使保险资管机构进一步跳出母公司的束缚，拓展第三方 业务，在更加市场化的管理体制和机制下拓展非保险 资管业务。

　　其实，所谓投行类业务，即以另类投资为主，包括以保险资管机构的名义发起设立基础设施债权投资 计划、不动产投资计划、股权投资计划、资产支持计划等，实质上类似于券商的投资银行业务。

　　另一方面，允许保险资金投资其他资产机构，开 展投行类业务，可以促进保险资产管理机构拓展公司外业务，而且这种业务的独立运作可以提高专业性，也可以更好地实施激励机制。投资专业保险资产管理 机构还有利于引导保险资金投向实体经济领域，有效促进险资投资结构的调整，进一步加大对交通、能源、水利等基础设施建设以及养老社区等重要民生工程建设的资金支持。

　　总之，允许保险资金投资其他资产机构，对于提 高保险资金的市场地位以及更好地服务实体经济都具有积极的意义。

　　● 事中事后监管不可少

　　特别地，《征求意见稿》对险资境外投资、重大股权投资等增加了新规定，比如要求险资境外投资应同 时符合保监会、中国人民银行和国家外汇管理局的相 关规定，要求保险集团（控股）公司、保险公司的重大股权投资应当报保监会核准。

　　虽然目前我国保险公司资产配置空间基本接近国 际成熟保险市场的水平，但由于新的投资渠道往往会 带来新的市场风险和管理风险，加强资金运用的监管并不是为了严格限制险资投资渠道及比例，而是为了规范监管体系，防范资金运用风险，从而保证保险资产管理业的健康持续发展。

　　“松绑”仍需持续

　　当前，虽然险资投资“松绑”政策不断，但是仍 然存在需要进一步突破的领域。例如，对一些投资渠 道及其投资比例的限制仍然比较严格，对境内受托人 在全球范围内配置资产有比较严格的资格限制与比例限制，差异化监管不够，等等。 特别是，对于差异化监管，目前还没有根据保险 机构不同性质的业务进行分类监管，没有区分自有资本和保费收入，没有区分产险和寿险资金，对于寿险公司的独立账户资金投资也没有区别对待。

　　未来，随着保险业的不断发展，以上的投资限制可以逐步取消和放开。首先，要根据资产管理发展趋势和保险资金的特点，逐步建立“法无禁止即可为”的政策体系，减少 行政干预，真正让市场发挥导向与决定作用。 其次，要支持保险资金通过适当的形式和工具，直接对接实体经济融资需求。

　　最后，要稳步放开对境外投资的限制。具体来看， 要适时放开境内受托人投资领域的限制，允许符合一定条件的境内受托人在全球范围内配置资产。同时，随着保险机构境外投资的经验积累，适时放宽投资比例限制。

　　另外，值得我们注意的是，近年来有关保险资产管理的行政审批数量在持续减少，但在观念冲突与利益纠葛的相互叠加效应下，行政审批仍然较多，与市场主体的期望仍有较大的距离。

　　因此，要切实减少行政许可、核准等，进一步探 索寻找监管和市场之间的边界，把投资选择权和风险判断权交还给市场主体，这样才能释放市场与企业的行动空间，增进保险市场的自由。■ （作者单位：首都经济贸易大学）