陈植

　　尽管距离9月6日国债期货正式面世只差“临门一脚”，银行、保险机构与私募投资机构却心态迥异。

　　多位期货公司人士透露，多家量化投资型私募机构正联合期货公司讨论发行国债期货量化投资资管产品的可行性，甚至个别私募机构借道基金子公司“一对多”的产品渠道，突破了期货公司资管业务“一对一”的政策限制。

　　相比而言，中国金融期货交易所(下称中金所)出台更严格的国债期货交割月持仓限额规定，让银行保险机构在等待国债期货操作指引出台同时，又平添“交割忧虑症”。

　　一家国有大型银行证券投资部人士透露，在银监会相关人员就国债期货征求意见时，他们曾建议监管部门与中金所协商，针对银行庞大的国债期货交割需求，适度放宽国债期货交割规则。

　　9月3日，一位接近中金所的人士透露，目前国债期货交割规则的制定，主要是防范现有投资群体的交割违约风险，但随着银行保险等大型机构投资者入市，不排除有针对性调整交割规则的可能。

　　私募产品的“政策突破”

　　8月中旬，一款“青骓1号债券对冲专项资产管理计划”揭开国债期货量化投资资管产品的面纱。

　　这款资管产品的一大特点，是采取多管理人联合操作，即基金子公司充当资产管理人，私募机构青骓投资公司负责产品的投资策略，国泰君安期货[微博]资管部门作为基金专户资产受托人完成国债期货相关交易。

　　记者了解到，这款产品目前已完成3000多万元的募资，主要参与国债期货的期现套利与跨期套利等量化投资。

　　多位期货公司人士透露，除青骓1号，还有数款国债期货量化投资产品或在期货公司内部论证可操作性，或准备递交证监会申请产品备案。

　　“单靠私募机构与期货公司资管部门，是不能成功发行这类产品的，还得拉基金子公司入伙。”一位期货公司资管部人士称，因为期货公司资管部门只能运作一对一产品，私募基金为了扩大出资人群体与产品募资规模，只能借助基金子公司的一对多产品渠道。

　　在他看来，拉基金子公司入伙的另一大好处，是基金子公司可以借基金母公司，协助私募机构在银行间债券市场购买足够国债现货，用于国债期货期现套利与交割套利。

　　但是，基金子公司要发行这类产品，还需在证监会完成产品备案，会带来操作环节的不确定性。因为产品备案能否通过，除了考核基金公司内部是否建立合规操作规范，即实现国债期货资管产品与基金产品账户分离，与相应国债头寸独立交易核算等；还有是否允许基金子公司在期货公司开立资管账户。

　　记者独家获悉，目前相关部门允许券商与基金公司以特殊法人单位的身份，在期货公司开立资管账户。

　　在实际操作环节，考虑到产品资金托管银行设定、现货与期货经纪商之间的国债期现交割清算、基金子公司在期货公司开立资管账户等环节的操作复杂性，多数期货公司还不愿过多介入发行量化投资产品。

　　“基金子公司作为特殊法人单位在期货公司开立资管账户，还引入外部投资顾问参与主导产品设计与投资策略，这类合作模式在期货资管领域还不多见。”上述期货公司资管部人士透露。

　　知情人士透露，一家私募机构曾尝试与银行合作，打算由后者以特殊法人单位在期货公司开立资管账户，发行一款募资规模上亿的国债期货套利投资资管产品，但受制银监会与证监会的双重监管协调问题，最终不了了之。

　　银行保险的“新交割顾虑”

　　相比私募机构积极布局国债期货产品研发，银行保险公司却平添“交割忧虑症”。

　　9月2日，中金所发布《关于5年期国债期货合约上市交易有关事项的通知》，其中一项规定是将5年期国债期货合约的持仓限额由征求意见稿的1200手(合约上市首日起)、600手(交割月份前一个月中旬起)、300手(交割月份前一个月下旬起)，分别降至1000手、500手、100手。

　　多位银行保险资管公司人士不无担心地说，100手交割上限额度对应1亿元国债现货，对银行保险公司等大型机构投资者套保交割需求而言，实在是太低了。

　　上述国有大型银行证券投资部人士透露，经过内部测算，他所在的银行每期需要套保交割的国债现货头寸至少需要数亿元，主要用于同业业务与理财产品业务的国债交易结算。

　　他更大的担心，是中金所此次引入差额补偿，作为了结未平仓合约的一种方式，意味着银行保险机构的国债期货交割对手即便拿不出(或接收)足够多的国债现货，可以选择现金差额补偿方式，解决交割违约问题。

　　“但银行之所以参与国债期货交割，还是希望能以更低成本拿到国债现货，用于银行其他业务用途。”他强调说。

　　近期，他们也向银监会相关人士建议，在制定银行参与国债期货操作细则时，能否适度放宽银行交割额度。

　　“这可能与中金所现行的交割规则存在一定冲突，可能需要银监会与中金所协商解决。”他透露。不排除银监会需先了解国债期货交易市场的交易活跃度与套期保值安全性，再决定银行参与国债期货的投资与交割规模上限。目前能确定的是，监管部门希望银行参与国债期货限于套期保值。

　　为此，中金所方面也释放某种善意。一位接近中金所的人士透露，考虑到银行保险等大型机构投资者的大额国债期货套保交割需求，不排除针对银行保险公司制定有针对性的交割规则。