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内容提要：
1、7月份美豆新作产量上调，偏空基本面博弈天气因素
2、美豆大涨带动巴西出口，出口有望继续加速
3、大豆进口量有所回落，库存有望减少
4、生猪存栏量环比小幅下降，豆粕需求动力不足
5、棕榈油增产周期下，棕油价上行空间有限
6、油脂消费渐有起色，豆棕价差有望扩大
操作建议：
2016/17年度美豆供需平衡表有望继续上调出口和下调压榨。新作产量的调高显示美豆供应充裕格局未改变，基本面仍偏空，对美豆上方空间形成压制。
2017/18年度美豆种植面积为8951.3万英亩，单产水平维持在48蒲式耳/英亩，按照以往经验，USDA将会在8月份的供需报告中根据实际生长状况来调整美豆单产，虽然6月底至7月初美国种植区出现干旱天气，但不对单产构成实质性破坏，7月中旬至8月中下旬这段时间，天气状况对大豆最后单产影响大，但从目前各大气象机构监测来看，除非遭遇极端恶劣天气，否则后期单产有望提高。在单产确定之前，天气因素将紧紧牵引着市场，所以短期来看，美豆走势震荡偏强，大幅下跌可能性较小。
根据巴西贸易部公布的数据，2017年6月巴西大豆出口1076.70万吨，同比增加了13.35%，出口速度较前几个月明显加快，目前在汇率优势及产量优势下南美大豆仍为中期市场的主流供给，由于农户惜售导致目前巴西出口偏慢，但考虑到后续可能与美豆销售窗口会有重合，再加上巴西大豆热损比例偏高，即使近期因巴西前总统卢拉因贪污腐败被定罪引发雷亚尔升值，巴西售粮速度依然有望继续加快。
在环保压力逐步趋紧以及猪肉进口量大幅增加的冲击之下，国内生猪及能繁母猪存栏量环比降低，豆粕需求端拉动力不足，即使有外盘带动，国内豆粕价格上行空间仍然有限。
马来西亚棕榈油处于增产周期，随着棕榈树成熟面积增加及树龄结构优化，棕榈油产量在后期有望得到快速提高。国内棕榈油库存处于偏低水平，7-8月份国内进口棕榈油到港量预期不足，在国内需求逐步起色之下，对棕榈油价格形成支撑。国内豆油商业库存持续回升，但随着豆油消费旺季到来，豆油库存有望减少，支撑国内豆油价格，并且7、8两个月正值美豆进入天气市，就目前美豆走势来看，预计豆油市场在外盘的带动下也具有提振的动力，豆油、棕榈油之间的价差有望扩大。
一 7月行情走势回顾
7月份，全球大豆市场主要受6月底出炉的美国农业部播种面积和季度库存两份报告利多影响，以及配合高温干旱的美豆产区天气，美豆一路走强，势不可挡。国内豆粕随外盘大幅走高了几日，但终究因消费拉动力不足而有所回落，豆粕期价整体维持震荡偏强格局。马来西亚棕榈油产量恢复缓慢，支撑油脂价格，国内油脂期价整体呈现分化走势。
图1、豆粕期价震荡走强 图2、油脂期价维持分化震荡走势
资料来源：华安期货投资咨询部；Wind
二 供需分析
2.1 7月份美豆新作产量上调，偏空基本面博弈天气因素
表1：全球主要国家大豆产量及变动情况 单位：千吨
资料来源：华安期货投资咨询部；USDA
7月份美国农业部将美豆新作的产量在6月份基础上上调了13.6万吨，其他地区产量合计上调了8.3万吨；对于2016/17年度，将巴拉圭产量上调36.5万吨，其他地区合计上调9.9万吨，基本符合市场预期。
表2、全球大豆供需平衡表调整
资料来源：华安期货投资咨询部；USDA
美国农业部公布的7月份美豆供需平衡表上调了2016/17年度美豆出口量0.5亿蒲式耳至21亿蒲式耳，该数据是基于七月初装船量和未完成销售预测而来，上调原因是南美豆农惜售促使买家将目光转向了美国大豆市场；2016/17年度美豆压榨量则继续下调0.1亿蒲式耳至1.9亿蒲式耳，主要是由于美豆粕出口需求和国内消费的减少。出口量和压榨量的调整使得2016/17年度7月份美豆期末库存较6月份下调了0.4亿蒲式耳至4.1亿蒲式耳，低于市场预期。从报告中看出，美豆出口需求增多，但其国内需求降低，七月供需报告整体来看较为中性。
表3、美豆供需平衡表调整
资料来源：华安期货投资咨询部；USDA
根据美国农业部数据，截至7月13日当周，美国2016/17年度大豆累计出口5365万吨，出口进度在93.9%以上，而7月预估2016/17年度出口总量为5715万吨，在剩余7周内每周需装运50万吨才能完成USDA预估。截至7月13日，美豆累计出口及未装船量达6036万吨，占比年度出口预估105.62%，即实际出口量高于年度预估的预期。在当前周度出口量较为强劲的情况下，2016/17年度美豆出口量有望继续上调。
图3、美豆周度出口（万吨） 图4、美豆累计出口及未装船量占比年度出口预估
资料来源：华安期货投资咨询部；USDA
美国油籽加工商协会（NOPA）公布的6月份压榨数据显示，2017年6月份美豆压榨量为1.38亿蒲式耳，同比下降4.8%，环比下降7.5%。
自中国今年对美国DDGS实施反倾销反补贴终裁之后，虽然美国DDGS出口至中国的数量锐减，但据美国海关数据显示，2017年1-5月美国DDGS总出口量为464.86万吨，同比上年增加8%，今年二季度起美盘DDGS报价保持较强走势，从其国内以及国际对DDGS需求强劲的态势来看，2016/17年度美豆国内压榨量有望继续下调。
图5、美豆月度压榨量（百万蒲式耳） 图6、美DDGS月度出口中国（万吨）
资料来源：华安期货投资咨询部；NOPA，中国商务部
根据上述分析，2016/17年度美豆供需平衡表有望继续上调出口和下调压榨。伴随美豆进入天气市，6月底USDA出炉的美国作物种植面积报告显示美国大豆种植面积达到8951.3万英亩，较去年终值8343.3万超出608.5万英亩，略高于3月种植意向报告，而库存报告显示截至6月1日，大豆库存为9.63亿蒲式耳，超过去年同期的8.72亿。虽然这双份报告被市场解读成利多，外加7月初美豆产区高温干旱的天气引起的市场对美豆产量的担忧，造成CBOT大豆一路大幅上涨，但是从供需面角度来看，基本面仍然偏空，美豆供应依然充裕，因为在7月份的供需报告中，采用的是趋势单产48蒲式耳/英亩，相对于过去3年的平均单产49蒲式耳/英亩来说过于保守，后期单产有望提高，而种植面积提高，美豆产量将有所增加。
七、八月份是美豆生长关键期，按照以往经验，USDA将会在8月份的供需报告中根据实际生长状况来调整美豆单产，虽然6月底至7月初美国种植区出现干旱天气，但不对单产产生实质性破坏，7月中旬至8月中下旬这段时间，天气状况对大豆最后单产影响大，但从目前各大气象机构监测来看，除非遭遇极端恶劣天气，否则后期单产有望提高。在单产确定之前，天气因素将紧紧牵引着市场，所以短期来看，美豆走势震荡偏强，大幅下跌可能性较小。
2.2 美豆大涨带动巴西出口，出口有望继续加速
根据IMEA本月报告，巴西头号大豆产区马托格罗索州的农户已经预售9.36%的2017/18年度大豆作物，而2016/17年度大豆销售比例为83.61%。自6月30日美豆一路拉涨突破1000美分以来，巴西豆农售粮速度已明显有所加快，在七月初美豆11连阳走势中一度出货量达到180万吨/日。
根据巴西贸易部公布的数据，2017年6月巴西大豆出口1076.70万吨，同比增涨了13.35%，而5月出口同比仅增加5.67%，说明巴西豆农售粮积极性提升了许多。
然而，继今年五月曝出巴西现任总统特梅尔贪腐受贿，引发巴西雷亚尔大跌之后，本月巴西前总统卢拉因贪污腐败被定罪并判处9年6个月监禁，引发雷亚尔升值，可能对刚有所起色的巴西豆农售粮积极性有所影响，但考虑到后续可能与美豆销售窗口会有重合，再加上巴西大豆热损比例偏高，巴西售粮速度依然有望继续加快。
图7、美元/巴西雷亚尔走势 图8、巴西大豆月度出口量（万吨）
资料来源：华安期货投资咨询部；Wind；巴西贸易部
2.3 大豆进口量有所回落，库存有望减少
中国海关公布的最新数据显示，2017年6月大豆进口量为768.7万吨，5月份进口大豆959万吨，环比减少19.8%，同比增加1.72%。
图9、大豆月度进口量（万吨） 图10、大豆港口库存（万吨）
资料来源：华安期货投资咨询部；汇易；中国海关
截至7月24日，进口大豆库存674万吨，较去年同期减少15万吨，受7月1日大豆进口增值税调整影响以及近几个月的巨量采购，加上近期国家质检局严查进口大豆流向，已经造成中国沿海主要港口堵塞，这样的情况可能还会持续一段时间，但随着豆油消费旺季即将到来，港口库存有望逐渐减少。
2.4 生猪存栏量环比小幅下降，豆粕需求动力不足
根据农业部公布的2017年6月份4000个监测县生猪存栏信息显示，6月份能繁母猪存栏环比下降0.5%，同比下降2.4%；生猪存栏环比下降0.2%，同比下降3.2%。
图11、生猪养殖利润（元/头） 图12、生猪存栏量环比小幅下降
资料来源：华安期货投资咨询部；中国海关；中国农业部
2017年环保压力预计增大，猪肉进口量也大幅增加，而下游消费并未有明显改观，生猪价格持续下降，养殖利润下降，豆粕需求端依然难以支撑消费，总体上看豆粕上行空间有限。
图13、中国猪肉进口量（千吨） 图14、国内猪肉产量（万吨）
资料来源：华安期货投资咨询部；美国农业部；中国海关；中国农业部
小结：综合以上因素分析，2016/17年度美豆出口有望上调，国内压榨有望下调，宽松格局维持不变。新年度美豆种植面积大幅提高，新作单产成为影响美豆产量的决定因素，从目前的产区天气状况来看，后期单产有望上调，所以美豆2017/18年度依然供应充裕。目前巴西由于农户惜售导致售粮进度偏慢，但考虑到后续可能与美豆销售窗口会有重合，再加上巴西大豆热损比例偏高，即使近期因巴西前总统卢拉因贪污腐败被定罪引发雷亚尔升值，巴西售粮速度依然有望继续加快。在环保压力逐步趋紧以及猪肉进口量大幅增加的冲击之下，国内生猪及能繁母猪存栏量环比降低，豆粕需求端拉动力不足，即使有外盘带动，国内豆粕价格上行空间仍然有限。
2.5 棕榈油增产周期下，棕油价上行空间有限
图15、马来西亚棕榈油月度产量（万吨） 图16、棕榈油库存下降（万吨）
资料来源： 华安期货投资咨询部；MPOB
MPOB最新公布的数据显示，2017年6月份棕榈油产量为151.42万吨，受斋月期间人工短缺影响，环比下降8.5%。马来西亚棕榈油在3-10月处于增产周期，而今年马来西亚降水较充足，在马来西亚棕榈树成熟面积增加及树龄结构优化的情况下，马来西亚棕榈油产量恢复有望在8月份高于2015年同期。
图17、马来西亚棕榈油月度出口量（万吨）
资料来源：华安期货投资咨询部；MPOB
6月份马来西亚棕榈油出口量为137.97万吨，环比下降8.4%，主要因斋月节备货期结束而有所回落。6月份棕榈油库存为152.7万吨，环比下降了1.9%。由于6月份棕榈油产量和库存的下降对棕榈油期价形成一定支撑，但在9月份到来之前国内外基本没有节日活动，棕榈油需求增长幅度有限，价格上行空间受限。
2.6 豆棕油库存分化，价差有望扩大
截至7月24日，棕榈油港口库存为36.5万吨，环比下降13.6万吨。温度升高国内需求逐步起色，对棕榈油价格形成一定支撑。豆油库存137万吨，环比增长6.2%，随着豆油消费旺季来临，加之新豆上市前我国进口大豆到港将减少，国内豆油库存将有望逐渐减少，支撑豆油价格。
图18、国内豆油商业库存 图19、国内棕榈油港口库存
资料来源：华安期货投资咨询部；汇易
小结：综合以上因素可知，马来西亚棕榈油处于增产周期，随着棕榈树成熟面积增加及树龄结构优化，棕榈油产量在后期有望得到快速提高。国内棕榈油库存处于偏低水平，7-8月份国内进口棕榈油到港量预期不足，在国内需求逐步起色之下，对棕榈油价格形成支撑。国内豆油商业库存持续回升，但随着豆油消费旺季到来，豆油库存有望逐渐减少，支撑国内豆油价格，并且7、8两个月正值美豆进入天气市，就目前美豆走势来看，预计豆油市场在外盘的带动下也具有提振的动力，豆油、棕榈油之间的价差有望扩大。
三 后市展望与操作策略
操作建议：
2016/17年度美豆供需平衡表有望继续上调出口和下调压榨。新作产量的调高显示美豆供应充裕格局未改变，基本面仍偏空，对美豆上方空间形成压制。
2017/18年度美豆种植面积为8951.3万英亩，单产水平维持在48蒲式耳/英亩，按照以往经验，USDA将会在8月份的供需报告中根据实际生长状况来调整美豆单产，虽然6月底至7月初美国种植区出现干旱天气，但不对单产构成实质性破坏，7月中旬至8月中下旬这段时间，天气状况对大豆最后单产影响大，但从目前各大气象机构监测来看，除非遭遇极端恶劣天气，否则后期单产有望提高。在单产确定之前，天气因素将紧紧牵引着市场，所以短期来看，美豆走势震荡偏强，大幅下跌可能性较小。
根据巴西贸易部最新公布的数据，2017年6月巴西大豆出口1076.70万吨，同比增加了13.35%，出口速度较前几个月明显加快，目前在汇率优势及产量优势下南美大豆仍为中期市场的主流供给，由于农户惜售导致目前巴西出口偏慢，但考虑到后续可能与美豆销售窗口会有重合，再加上巴西大豆热损比例偏高，即使近期因巴西前总统卢拉因贪污腐败被定罪引发雷亚尔升值，巴西售粮速度依然有望继续加快。
在环保压力逐步趋紧以及猪肉进口量大幅增加的冲击之下，国内生猪及能繁母猪存栏量环比降低，豆粕需求端拉动力不足，即使有外盘带动，国内豆粕价格上行空间仍然有限。
马来西亚棕榈油处于增产周期，随着棕榈树成熟面积增加及树龄结构优化，棕榈油产量在后期有望得到快速提高。国内棕榈油库存处于偏低水平，7-8月份国内进口棕榈油到港量预期不足，在国内需求逐步起色之下，对棕榈油价格形成支撑。国内豆油商业库存持续回升，但随着豆油消费旺季到来，豆油库存有望减少，支撑国内豆油价格，并且7、8两个月正值美豆进入天气市，就目前美豆走势来看，预计豆油市场在外盘的带动下也具有提振的动力，豆油、棕榈油之间的价差有望扩大。
华安期货
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