聚焦四大问题 中金所反操纵研究急寻对策

　　本报记者乐轩深圳、广州报道

　　“毫无疑问，突如其来的震荡行情，是动机不良的投机者妄图通过操纵市场获取暴利的最佳时机！而这些资金甚巨的投资者的博弈目标，也不仅仅是零和交易中的反方向操作者，更包括我们这些市场秩序的维护者。”近日，北京一位接近监管层的人士透露，目前中国金融期货交易所(下称“中金所”)对反操纵策略的研究正衔枚疾进。

　　交易费用之差

　　上述人士坦言，虽然我国证券市场与期货市场都属证监会统一管辖，但两市场的部分法规和交易制度仍存在许多分歧。这可能造成跨市场间套利交易阻碍，进而导致跨市场操纵行为的发生。

　　对此，衍生品投资网首席经济学家刘凤元博士表示赞同。刘举例说，目前

证券市场和即将上市的股指期货的交易成本并不相同。比如股指期货交易手续费可能会按照手数来收取固定费用，而

股票是按照金额收取。这样一来，潜在的套利需求者就会在股价较低时感觉股指期货交易费用太贵，进而减少股指期货的买入行为；而股价较高时，却会买入远高于现货比例的股指期货。由此，在现货或期货之间将出现高成本的某一方交易量小。这为市场操纵提供了漏洞，操纵者可利用交易量相对较小的一方来控制另一方的走向。

　　操纵的认定

　　对于已经出现的操纵行为，前述接近监管部门的人士指出，反操纵的一个难点是难于取证。

　　目前即便在成熟的资本市场，也缺乏有效的认定机制。1997年10月下旬，香港股票市场和恒生指数期货市场都发生暴跌，当时包括众多学者在内的社会舆论普遍指出，这是由外资大户的市场操纵行为所导致。但因证据不足，至今仍没有相关正式的司法追诉。

　　该人士已在其研究项目中建议有关部门，在未来因套利而引发的疑似市场操纵行为的认定过程中，可借鉴西方国家在对市场操纵进行定义时使用的“可接受市场行为”、“理性交易”、“理性投资者”等概念，以这些概念来推定交易者的行为是否合法。相关实践证明，这些概念清楚界定之后，大大有利于监管当局对反操纵行为的认定。

　　信息协作机制

　　信息协作机制的尽快完善对于反操纵也具有重要意义。

　　尽管跨市场协调机制尚需动用立法程序，但据知情人士透露，目前已在酝酿，有望较早出炉的是，中金所与上交所、深交所间的信息互换机制。

　　该人士预计，鉴于中国监管部门对信息披露的严厉传统，这样的政策有望于股指期货正式交易前被制定。

　　按他的说法，此项机制将规划建立资金流动、头寸状况等各项跨市场监管标准，以利于监管操纵与内幕交易等不法行为，从而促进证券和衍生品市场健全发展。就国内而言，信息共享应该包括交易所之间的合作、交易所和监管者间的合作、监管者和其他当局者的合作。

　　弹性保证金

　　前述接近中金所人士还透露，另一种反操纵建议———灵活的保证金制度也已被内部提及。

　　近来股票市场的巨幅波动，已使得高倍杠杆的股指期货仿真交易接连出现被打至涨跌停板的现象。“提高入市保证金比例，减小交易杠杆”的呼声再度升温。最近在期货公司内部较为流传的一种说法是“保证金水平将由现行的8%提升到30%”。

　　但该人士指出，“目前尚无文本性东西出现”，但亦表示将不排除“未来股指期货推出时，将现有的固定保证金水平变为可调节的弹性保证金制度”。

　　他的观点意味着，在股指期货甫始推出时，可能执行较高的保证金标准(30%)，待交易者逐渐成熟后，再逐步放低保证金比例，使交易杠杆达到原设的水平(8%)。此外，在类似当前现货市场剧烈震荡的时刻，保证金比例也将通过一个机制予以提高。

　　“股指期货的保证金水平类似调节流动性的央行

准备金制度，可成为一种有效的资本市场调节工具。”该人士表示。