姜洋：积极稳妥推进中国金融期货市场的建设

　　2006年12月11日、12日,《财经》年会2007：预测与战略在北京举办。新浪网提供独家门户网络支持。以下为中国证监会主席助理姜洋演讲实录：

　　主持人胡舒立：

　　因为时间的关系，今天只能先回答三个问题。谢谢蒋主席！

　　谈到WTO和银行的改革，大家很自然地就会想到关于资本市场的发展，关于证券市场的发展，特别是最近一个时期，银行改革、银行上市，以A+H的形式出现，对证券市场也发生很大的影响，带来竞争市场结构性的改革。下面我们请中国证券监督管理委员会主席助理姜洋先生发言。

　　大家都知道，随着资本市场最近一个时期结构的改变，目前市场形势也很好。因此在资本市场进一步深化之后，我们就把经常说到的资本市场最高形式，就是期货的问题提到日程上，特别是金融期货的发展。而姜洋正好是中国证监会分管期货的主席助理，过去又一直是上海期货交易所所长、证监会期货部主任，可以说是中国最重要的期货监管专家之一。下面请姜洋博士发言。

　　姜洋(中国证监会主席助理)：

　　各位女士、各位先生，早上好！刚才蒋主席讲到金融业的开放，对银行业的开放，进入WTO后过渡期的最后几天。接下来境外外资金融机构进入到中国市场以后，我们的金融业怎么办，我们怎么来应对开放以后的市场的调整。在开放当中，我们中国金融业怎么调整自己的战略，怎么更好地提高自己的竞争能力。我从我工作的角度出发，谈谈我自己的一些想法，主要是讲从风险管理和定价环节来谈谈怎样应对这样一个开放的环境。

　　我发言的题目是“积极稳妥推进中国金融期货市场的建设”。

　　随着中国金融领域市场化程度的提高，对外开放步伐的加快，要求对各种金融资产按市场化原理进行定价，并进行相应的风险管理。其实在过去我们这个市场对风险管理大多数是用行政要求的方式，随着市场化进程加快以后，这种管理风险的方式，已经远远不能适应我们这个市场化程度和开放程度的加快这样一个客观环境。所以更多地需要风险管理工具和各种各样的产品对我们这个市场进行配置。期货、期权等衍生产品是金融资产定价和风险管理的主要工具之一。

　　现在我们看到国际上银行业和金融业对这个工具应用的方法非常好，全球场内(交易所场内)衍生品市场，管理客户资金规模排前二十名的机构，基本都是大的投资银行。也就是说，国外的大投行对风险管理工具的运用，对期货、期权等金融产品的应用非常普遍，应用量也非常大。这里有一个表(见图)，排的是目前全球前20强期货经纪商，基本上都是大的投行，他们衍生品的量是非常大的。

　　反观我国，风险管理市场还不发达，交易工具不多，尤其是衍生品市场规模还很小。商品期货品种较少，我们现在的商品期货品种从2004年以后，在原来上市6个的基础上，我们上市了燃料油，在国外叫重油，还有白糖、棉花、玉米、豆油等等，但是十多个品种跟国外的上千个品种比起来，我们商品期货的品种还很少。而且从交易所场内看，在国内目前没有一个期权产品，而这个期权产品在国外应用的非常广泛，尤其在柜台交易。目前银行在柜台交易已经在使用期货产品，需要对冲的时候，如果没有场内的市场，它没有对冲的地方，对银行管理风险，对银行定价也是非常不利的。

　　我们的银行怎么控制风险？我们控制风险就要有基准，我们说什么是风险？这个曲线是怎么样的，我们总是要有一个参照物，需要有一个市场来进行定价。我们现在的市场，柜台交易是有了，但是柜台需要一个方面进行对冲，目前场内期权交易没有。且不说金融期权没有，就是商品期权也没有，商品期货的期权也没有。金融期货还没有推出，我们想明年金融期货其中一个非常重要的产品，就是明年初股指期货可能会上市。我们迫切需要进一步深化金融体制改革，加快发展资本市场步伐，不断丰富市场交易品种，增加市场的深度和广度，完善市场体系。

　　目前中国资本市场来讲，我们的现货市场，我们现在要建立多层次的资本市场体系。同时我们也看到要拓宽市场的深度，还需要更多的配套工具，商品期货、金融期货和期权等等这些市场的产品，这些工具的运用，会对我们资本市场更进一步的深化，更进一步的扩大，起到一个积极的作用，对完善市场体系有积极性的作用。

　　在当前资本市场取得突破性进展的情况下，商品期货市场不断规范发展，我们这个商品期货市场在中国发展已经有十几年了。因为中国过去没有做过，所以很多方面是刚刚起步学习的过程。在90年代中期处于比较混乱的状态，通过清理整顿，经过十多年的发展，这个市场从90年代末期以后，订立了相应的规章制度，建立了法规体系，监管的集中统一和市场投资者逐步的教育，制度逐步的规范，使这个市场状态已经法身比较大的变化。

　　从2001年开始，这个市场出现了大的发展，到目前为止，商品期货市场可能接近20万亿了。我们知道，西方发展历史上有100多年的商品期货历史，但它的金融期货的历史也只有30多年，从1972年CME推出第一个货币产品，就是我们说的汇率产品，在1972年推出以后，经过30多年的发展，他们今天的金融期货，在整个期货期权市场的份额已占到90%多了。这样一个市场的容量是非常大的，他们的创新也给我们资本市场的创新，提供了一个非常广阔的空间。

　　我们现在仅仅只有商品期货，我们这个商品期货目前起步也就是十多年，在这种状态下，我们发展金融期货，有我们的有利条件，发达国家已经有这样的30多年的发展历史，我们有十多年商品期货的发展史，所以，我们可以在这个基础上来总结经验教训，推动中国金融期货市场的发展。发展金融期货市场道理是非常清楚的，对于深化金融领域市场化改革，完善金融市场定价机制，扩大直接融资市场的规模，促进金融市场自主创新等方面都具有重要意义。

　　在我国要建成一个结构合理、功能完善、安全高效的金融期货市场，其复杂性和对市场的持续影响力不亚于股权分置改革。因为，实际上在我们这样一个市场里，我们商品期货发展的历史并不太长，而且我们的金融改革推进工作，目前我们的资本市场股权分置改革已经基本完成。银行的深化改革也在进行当中，货币市场改革也在进行当中，我们外汇改革也在进行当中。涉及到金融体系的方方面面，既有体制机制的原因，也有我们人才准备方面的原因，还有观念方面的原因。要真正发展一个安全、高效的金融期货市场，任重道远，我们需要做的工作非常多，要解决的困难也非常多。

　　我们也知道，在西方发展金融期货市场时，他们也是经历过一个非常曲折的发展过程，其中也遭到了方方面面提出的不解，比如1987年的股灾，当初有很多问题。我们知道西方推出股指期货是80年代初期，推出来的时候很快就遇到87年的股灾，遇到87年股灾时，大家对这个市场的认识还不是太清楚，所以把很多问题就归咎于是推出了股指期货导致股灾的产生。后来通过两年多的调查研究，最后跟他作出了正确的说明，认为并不是因为由于推出股指期货导致了股灾，因为是他提前从市场上表现出了可能会出现这样一些问题。

　　所以，金融期货发展要有更加周密的部署，要精心筹划，对可能面临的困难和道路的曲折要有充分的认识。我们说罗马不是一天建成的，做这件事情，西方发达国家走了30多年，不能把它作为我们刚刚起步是否成功的一个比对因素，因为它初期遇到的困难也可能是我们初期要遇到的困难。我们不能说它走过了，我们可以吸取他们的经验教训就不会出现那些问题，因为有些事情可能会同样发生，再避免，再想得周全，也有可能会发生，只是发生的概率上可能要低一点，程度上可能轻一点。

　　我们尽量去做好，把方方面面的困难都想到，复杂性都想到，精心策划和设计。举个例子，一个小孩长大成人，大人总告诉他这个经验、那个经验，但是小孩该摔的跟头还是摔，不因为大人把这件事情告诉了他，经验告诉了他，这个小孩子就不会摔倒了，也不会一下子就会跑了。所以要对我们这个市场要有一个客观的认识。西方到今天这个程度，不能把这个程度要求我们一开始就要达到这个程度，这当中有一个过程。

　　为了做好这些工作，中国证监会在制度、技术、人才等方面进行了比较长时期的准备工作。从1999年开始，我们就组织相关的期货交易所进行研究，当初对股指期货、国债期货等等相关的一些金融期货期权产品组织了专题小组来进行研究。到2004年“国九条”发布之后，相关准备工作就加快了速度，到2005年，股权分置改革启动后，稳步推进，一些制度性的障碍是在逐步地消除当中。2006年9月，中国金融期货交易所正式在上海挂牌成立，到10月份，现在挂牌成立的金融期货交易所已经开展模拟交易，检测我们的技术系统，检测产品市场的反应怎么样，检测风险控制制度怎么样，检测参与者的中介、会员的技术接口怎么样，检测市场的反应怎么样。运行下来，每天它的交易量现在看来大概是20多万手，交易金额也比较大。

　　在这个检测过程当中，确实也发现了好多问题，通过发现的问题来修改我们的规则，调整我们的技术系统，现在这项工作正在有条不紊地进行，我们没有做过这样一件事情，但是我们做的时候一定要充分考虑各种各样的困难和问题，所以我们在这当中进行压力测试，不断地试出，比如我们突然提高保证金；我们突然采取一些方式，模拟风险，来考验我们怎么来应对这些风险，怎么应对这些出现的问题，提前让我们的投资者、中介、交易所、监管部门对这个问题都有一个清醒的认识。

　　2006年年底，我们股权分置改革工作基本结束，推出股指期货的制度性障碍基本消除了，因为现在还在检测当中，因为我们的会员大部分是期货公司，今后有一些证券公司会作为股东的方式进来控制一些期货公司，过去的期货公司的客户大量都是做商品期货的，做金融期货都没有经验，而且它还需要和过去的期货交易所技术接口。现在如果做金融期货的技术接口上可能会遇到一些容量上以及其他方面的技术问题，对这些问题，交易所也在积极考虑当中。这些工作都准备好了，还有是我们现在的条例是不允许做金融期货的，我们正积极推进这项工作。到2007年初，推出股指期货是可能的。

　　为了平稳顺利地推进股指期货交易，当前中国证监会正在开展以下工作：

　　一是法规准备。《期货交易管理暂行条例》是国务院在1999年颁布的，这个条例当初对金融机构进行了限制性的规定，还有对其他一些金融机构如何参与也是不允许的，我们这个条例修改以后，可以适用金融期货的推出。这项修订工作正在积极推进当中，相关中介机构的准入标准及管理办法，中国证监会也正在征求市场的意见以后将陆续出台。

　　二是建立风险防范和控制机制。

　　实行风险隔离制度，金融期货的经济业务由期货公司专营。因为中国这个市场刚刚起步，如果采取专营这种方式，有利于隔断防火墙，使我们期货杠杆交易风险，不因为我们的经验不足传递到金融机构的其他部门和涉及到整个金融部门的其他无关资产。所以我们想，经济结构由期货公司专营，其他金融机构，尤其证券公司可以以股东的身份参股期货公司，从而利用这个通道来进行金融期货的交易。

　　实行分级结算制度，只有实力雄厚的机构才能成为金交所的结算会员。因为这也是一个风险控制制度，也是西方普遍采用的。

　　建立结算联保制度，结算会员必须缴纳结算担保金，共同应对某一结算会员违约。

　　全面实施防范期货公司风险的各项制度。如我们现在采取辖区监管责任制，我们的监管部门通过辖区的监管明确我们的监管责任，我们采取期货保证金安全存管系统，这个存管系统是什么呢，现在我们的保证金，我们知道证券公司挪用保证金也是比较普遍，期货是真正的保证金制度，保证金的挪用怎么防范呢？原来我们是采取的封闭运行，客户的钱交到期货公司手上，期货公司在运行，但是有一部分，少部分期货公司在帐外经营，所以，这部分封闭圈里面看不见。

　　后来我们又进一步推进，用银行、交易所、期货公司三家对账，每天通过我们的信息平台进行监控，相当于北京市监控交通的电子眼，能够通过这个电子眼看到三家对账的情况，只要期货公司挪了钱，第二天就能看到挪钱的情况，能够控制他挪用保证金。

　　采取以净资本为核心的期货公司风险监管指标体系等。这个主要是控制期货公司的财务风险，因为我们说你是一个金融机构，你要持续性的金融，必须资本充足率要达到标准，我们知道，银行说是要达到标准，充足率8%。期货公司作为一个代理人家管理资产的金融机构，需要你的资本持续的经营能力，我们有一个指标体系，每天测算，每个月来评是否还有经营能力，用这些指标体系来控制它的风险。同时强化对投资者合法权益的保护。

　　三是推动培育机构投资者。与中小散户相比，机构投资者定价能力强、风险控制水平高、资金实力雄厚，有利于市场功能发挥和平稳运行。在西方，金融期货的使用者、参与者和交易者，主要还是机构投资者，但是在中国股票市场上的开户数是7000多万，商品期货市场上的开户数也就四五十万，真正交易的可能也就二三十万。机构投资者的培育对我们来讲是非常重要的一项工作，因为这样一个杠杆率高、可放大十多倍的交易品种，如果说风险控制不好，让大量散户参与，市场是绝对不安全的。所以我们是要积极的培育机构投资者，但是机构投资者的培育，在目前市场上来讲也是一项非常艰巨的工作，因为目前对机构投资者哪些能参与，我们正在积极研究，加快培育这个过程。

　　四是全面启动股指期货投资者教育。因为我们知道股指期货市场有这样几个特点，不确定性大，容易形成风险，因为商品期货一般是三个月以后的活跃，他们比较熟悉这个市场，个人投资者也好，他到三个月以后慢慢往后移仓，集中在后三个月里的持仓量比较大，第三个月的持仓量是非常大的。我们买股票现货是当期，而且现在股票市场当天就知道是什么情况。现在股票市场保证金实际上是客户的结算资金，不是公用的资金，我拿100万放在那，实际上我交易只用了50万，还是50万放在你的账户上，期货不是，期货是拿了5%，这5%第二天不够肯定要追加，要是追加不了就平仓平掉，这样一来肯定对股票市场长期适用于我们现在这种结算模式的广大的普通的股票投资者不适应，他们不知道，就会产生很多的法律纠纷，产生很多的问题，这是一个非常大的风险。

　　所以，我们说不确定性大，容易形成风险，这是交易机制所决定的。而且刚刚交易，容易使风险放大，我们现在的股票市场是什么呢？我们没有信用交易，我们现在是现金交易，即使在西方有信用交易可能也是50%，但是我们现在的保证金制度的交易，是可能放大了10倍，也可能放大20倍，这种杠杆交易非常大，但是对于我们广大投资者来说对这一点可能并不清楚。专业性强、风险程度高，其交易结算和风险控制与股票市场有着本质区别。

　　成熟市场的经验也表明，投资者教育工作成功与否，事关金融期货成败。如果我们不进行广泛的投资者教育，会让投资者不清楚市场的风险。我们不去要求期货协会、中介机构、中国金融期货交易所做这方面的推介，仅仅讲它的杠杆效益能够有什么好的收益，这个是不对的。在推介产品的时候必须全面介绍，作为中国证监会来讲必须督促这些机构，要讲明市场的风险，提示风险，尤其是在合同上必须明示风险，作为我们跟投资者签定合同的必要充分条件，而且要用大字号来写，这样来充分的揭示市场风险。让大家对这个品种的认识有比较全面的把握，他自己去判断参不参与这个市场。

　　从2006年11月开始，投资者的教育工作已经在全国范围内全面铺开，现在中国证监会在推动。我们的协会和中心所从上个月开始就已经做了这方面工作，在全国组织了一批专家去做一些培训，我们要求我们的派出机构督促当地的协会、当地的中介进行教育。投资者教育，核心就是让参与者要清楚市场参与的规则，要清楚市场的风险，要做出一个清醒的、完整的、全面的判断。所以，作为监管部门来讲，要督促他们充分揭示、全面揭示，而不仅仅是讲一个方面的情况。

　　我刚才讲的我们的一些准备工作就到这里，谢谢大家！