主要观点
主要观点。天胶的供给仍然处于放量增长的过程之中，虽然胶水的价格已经逼近胶农弃割的心理价位，但高潜在供给仍会抑制胶价上涨。国内市场来看，非标套利导致的橡胶进口增加，交易所库存激增，将持续对现货市场造成压力。而20号胶上市在即，套利操作还会增加。下游轮胎行业表现不佳，在经济下行压力下，企业对原料库存的需求下降，而出口受全球经济增速放缓的影响，中美贸易关系僵持的拖累，将趋于下降。配套和替换市场来看，汽车行业库存增幅明显，明年去库存的压力较大，如果没有政策扶持，明年汽车行业不容乐观。国内市场消费预期也不会有明显利好，国内资金及信贷步入下行周期，基建及房地产并不乐观，影响替换市场需求。整体来看，橡胶供强需弱，底部震荡格局仍会延续。预期明年胶价仍会跟随季节性规律波动，年初随着供应减少，价格低位有所反弹，而下半年随着供给增多，价格回落。外围市场风险会加大波动幅度，震荡区间或将扩大为9000-15000。
后市展望。全球天胶的供给仍然处于放量增长的过程之中，虽然胶水的价格已经逼近胶农弃割的心理价位，但高潜在供给仍会抑制胶价上涨。国内市场来看，非标套利导致的橡胶进口增加，交易所库存激增，将持续对现货市场造成压力。而20号胶上市在即，套利操作还会增加。下游轮胎行业表现不佳，在经济下行压力下，企业对原料库存的需求下降，而出口受全球经济增速放缓的影响，中美贸易关系僵持的拖累，将趋于下降。配套和替换市场来看，汽车行业库存增幅明显，明年去库存的压力较大，如果没有政策扶持，明年汽车行业不容乐观。国内市场消费预期也不会有明显利好，国内资金及信贷步入下行周期，基建及房地产并不乐观，影响替换市场需求。整体来看，橡胶供强需弱，底部震荡格局仍会延续。预期明年胶价仍会跟随季节性规律波动，年初随着供应减少，价格低位有所反弹，而下半年随着供给增多，价格回落。外围市场风险会加大波动幅度，震荡区间或将扩大为9000-15000。
风险提示。（1）主产国异常天气状况；（2）主产国提振胶价措施力度超预期；（3）国内外产业支持政策；（4）中美贸易摩擦消除。
一、市场回顾
（一）期货市场回顾
今年沪胶整体表现偏弱，经济增速放缓，轮胎、汽车行业表现欠佳，拖累沪胶运行区间不断下移。分阶段来看，本年橡胶期货走势可分两个阶段：
1-7月份阶梯型下跌：上半年沪胶期货呈现阶梯下跌走势，年初受泰国承诺减产利多刺激，沪胶勉强延续了17年年末的上行走势，但实际减产不及预期，胶价掉头下跌。3月份，全球供应淡季，沪胶开始企稳反弹，但中美贸易关系恶化打压了反弹行情。5月份，轮胎厂受上合峰会影响短期需求下降，20号胶审批上市，中美贸易关系愈演愈烈，沪胶再度承压下跌。
8-12月区间震荡：8-9月份，沪胶表现为超跌后的调整，价格区间上移。期间，中央经济会议提出加大后期国内基础设施建设，印度遭遇洪水以及马来西亚与国内签署改性沥青公路合作书缓解了市场的悲观情绪。10月份，外围市场风险频发，美股暴跌、原油重挫，以及中美贸易关系的愈发恶化，基本面上又有重量仓单压制，沪胶承压回落。进入11月，老胶逐渐流出市场以及G20峰会上中美双方暂时停火，胶价得以缓慢向上修复。
图1 沪胶主力合约（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图2 日胶活跃合约（日元/公斤）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图3 新加坡橡胶活跃合约（美分/公斤）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图4 沪胶持仓（手）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）现货市场回顾
今年全球胶水供应仍在增产期，国内外胶水价格持续低迷。泰国合艾胶水全年价格运行区间在36-50泰铢/千克之间，云南胶水价格在8600-11400元/吨之间，价格水平跌至理论弃割价格，胶农割胶意愿下降支撑年内价格整体跌幅有限。原料胶水价格低位运行，拖累天胶现货市场价格也维持弱势，云南国营全乳胶价格在9800-12200元/吨之间，泰国三号烟片胶含税价格在11600-14900元/吨之间，越南3L胶含税价格在10200-12200元/吨之间。
图5 合艾价格（泰铢/千克）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图6 云南生胶市场价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图7 天胶市场价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图8 美金胶青岛保税区库提价（美元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
二、供需结构分析
（一）天胶产能持续释放
2018年主产国天然橡胶的供应仍在持续增加，从新种植面积以及开割面积可以看出，2005-2012年间，主产国扩种带来的开割面积的持续增加会一直延续到2019年。新增产能主要集中在泰国和印度尼西亚，虽然今年泰国多次表示削减产能，但由于补贴投入不够以及落实的情况不理想，对橡胶产能的影响并不大。而泰国爆发洪水也仅是产生了减产的预期，胶市闪现“一日行情”。因天胶潜在产能巨大，除非重大自然灾害，否则天胶供需结构很难扭转。目前，三大产胶国——泰国、马来西亚、印度尼西亚正在就低迷的胶价商讨措施，并拟与明年年初施行，减产增需提振了市场情绪，但实质性的影响可能不及预期。
据ANRPC统计，1-9月，全球天然橡胶产量达到855.52万吨，较去年同期增加3.38万吨，同比下降0.4%。其中，泰国产量321.85万吨，较去年增加12.75万吨，同比增加4.12%；印度尼西亚产量289.24万吨，较去年增加14.16万吨，同比增长5.15%；马来西亚产量44.39万吨，较去年减少10.33万吨，同比减少18.88%；越南产量74万吨，较去年减少8万吨，同比减少9.76%。
图9 ANRPC新种植面积（千公顷）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图10 ANRPC开割面积（千公顷）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）全球天胶消费平稳增长，中国消费增速放缓
全球天胶消费主要集中在亚太地区，占比达到72%。其次为美洲，占比15%，再次为欧盟27国占比10%。2018年全球天胶消费平稳增长，一季度消费量337.3万吨，同比增长7.52%；二季度消费量353.0万吨，同比增长5.15%。我们注意到，全球市场中，美洲，欧盟天胶消费平稳增长，亚太地区增速放缓。而作为亚太地区最重要的橡胶消费国，我国正在拖累全球的消费增速。我国是全球天胶消费第一大国，消费占全球的比重为35%左右，2015年我国橡胶消费首降，2016年虽有所恢复，但仍然低于2014年度水平，目前我国橡胶消费增速正在逐渐放缓。在橡胶的消费中，70%左右为轮胎消费，而今年我国轮胎行业表现不佳，下游汽车行业开始呈现负增长，重卡在下半年也呈现负增长。据统计，2018年7-11月，我国汽车产量连续5月负增长；2018年1-11月重卡销量同比下降0.71%。
图11 全球天胶消费量（千吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图12 ANRPC天胶消费量（千吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图13 全球重卡产量（辆）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图14 我国汽车产销量（辆）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（三）进口维持高位，高量库存难消化
2017年，我国天然橡胶进口量明显增加，这主要来自于套利需求的增长，因为国内期货盘面价格持续高升水混合胶现货，使得大量贸易商参与到买混合胶抛国内期货盘面的行为当中。今年天胶仓单库存再创新高，最高水平达到52.19万吨，而去年最高库存水平为42.79万吨。在老胶注销后，仓单库存下降到27.73万吨，而去年同期为21.92万吨。截至12月21日，保税区天胶库存还有36.38万吨。今年我国天然橡胶进口仍未见缩量，1-10月，我国进口天然橡胶204万吨，去年同期为220万吨。每年年底至次年年初，国内外供应缩减，企业存在补库需求，因此短期内库存还会进一步增加，高量库存仍是压制胶价上涨的强大阻力。
图15 天胶进口数量（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图16 天胶进口数量各年度对比（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图17 天胶交易所库存（吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图18 天胶保税区库存（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
三、行业分析
（一）货运数据下滑，轮胎行业欠佳
今年货运的各项数据均出现下滑，其中，公路货运量同比增速放缓，2月份降幅明显，因春节因素，货运增速同比增速下降为-6.7%。公路货运周转量同比增速年内普遍降到10%以下，1-2月份降幅比较明显，2月份同比增速为-6.9%。
由于货运数据表现欠佳，拖累了轮胎行业全年表现欠佳。从轮胎企业开工率来看，轮胎行业生产情况一般，开工较为稳定，并无亮点。从产销情况来看，汽车轮胎产量继续下滑，销量同比下降。据统计，2018年3-11月，汽车轮胎产量6.81亿条，较去年同期减少6844.40万条，降幅9.13%。9-11月，轮胎产量连续负增长。出口较去年同期偏高，主要是受中美贸易摩擦导致的出口前移。1-10月，汽车轮胎出口4.01亿条，较去年同期增加372万条，增幅0.94%。但是，轮胎出口可能并不乐观，一方面，中美贸易摩擦还未解决，未来仍有加征关税的可能。另外，2017年8月份，欧盟对我国卡客车轮胎发起的反倾销调查也于本年最终裁决，相比于初裁税率，终裁税率水平大幅下降，平均降低幅度在23%左右，平均每条轮胎反倾销税降低约17欧元。终裁于2018年10月23日起生效，虽然税率有降，但反倾销税仍对我国卡客车轮胎出口产生负面影响，明年我国轮胎出口情况依旧不容乐观。
图19 公路货运量（亿吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图20 公路货物周转量（亿吨公里）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图21 汽车轮胎开工率（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图22 橡胶轮胎产量（万条）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图23 橡胶轮胎销量（万条）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图24 子午线轮胎产量（万条）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）汽车产销同环比下降，重卡同比降幅明显
2006-2016年，我国汽车行业快速发展，在此期间，除却2008-2009年经济下行导致的产销下滑以外，汽车的产销量均在平稳上涨。2017年受购置税优惠幅度减少的影响，车市增速开始放慢，下半年我国汽车产销同比出现负增长。从今年汽车产销量来看，2018年产销增速负增长延续，汽车产销量表现为见顶回落，整体表现欠佳。其中，重卡产销量同比增速回落，特别是下半年多表现为负增长。根据中国汽车业协会统计，2018年1-10月，我国汽车总产量2278.71万辆，较去年同期减少16.45万辆，减幅0.72%。2018年1-10月，我国汽车总销量2282.97万辆，较去年同期减少9.38万辆，减幅0.41%。2018年1-10月，我国重卡产量92.37万辆，较去年同期减少2.92万辆，减幅3.06%。2018年1-10月，我国重卡销量97.61万辆，较去年同期减少1.52万辆，减幅1.58%。
出口情况来看，今年我国汽车行业出口仍维持增长态势，但出口增速放缓。其中汽车零件出口维持高速增长，汽车整车出口或面临下滑。据统计，2018年3-11月，我国汽车制造业出口交货值2937.70亿元，比去年同期增长108.50亿元，同比增速3.84%，较去年下降11.49个百分点。其中，汽车零件出口418.97亿美元，比去年同期增长36.72亿美元，同比增速9.60%，较去年同期增长1个百分点。2018年一季度，我国汽车整车出口淡季不淡，实现出口23.60万辆，实现销售金额31.20亿美元，较去年同期增长16.86%。从车型上来看，今年出口表现较好的是低价未列明机动车的出口，传统的卡车和客车出口都很差，说明我国汽车出口正在遭遇瓶颈。当前全球经济复苏不确定因素依然较多，随着海外部分国家开始贸易保护抬头，中兴、华为事件发酵，原有的出口关系和模式面临规范的风险，我国汽车出口保持高增长态势的难度较大，增速或将继续放缓。
图25 汽车产量（辆）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图26 汽车销量（辆）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图27 重卡销量（辆）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图28 重卡产量（辆）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图29 轮胎出口（万条、万美元）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图30 汽车出口（亿元）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图31 汽车零件出口（万美元）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图32 整车出口（万辆、万美元）
数据来源：Wind、国都期货研究所
四、后市展望
全球天胶的供给仍然处于放量增长的过程之中，虽然胶水的价格已经逼近胶农弃割的心理价位，但高潜在供给仍会抑制胶价上涨。国内市场来看，非标套利导致的橡胶进口增加，交易所库存激增，将持续对现货市场造成压力。而20号胶上市在即，套利操作还会增加。下游轮胎行业表现不佳，在经济下行压力下，企业对原料库存的需求下降，而出口受全球经济增速放缓的影响，中美贸易关系僵持的拖累，将趋于下降。配套和替换市场来看，汽车行业库存增幅明显，明年去库存的压力较大，如果没有政策扶持，明年汽车行业不容乐观。国内市场消费预期也不会有明显利好，国内资金及信贷步入下行周期，基建及房地产并不乐观，影响替换市场需求。整体来看，橡胶供强需弱，底部震荡格局仍会延续。预期明年胶价仍会跟随季节性规律波动，年初随着供应减少，价格低位有所反弹，而下半年随着供给增多，价格回落。外围市场风险会加大波动幅度，震荡区间或将扩大为9000-15000。
五、风险提示
以上结论均为按照目前状况及可以想见的题材作为依据，不能覆盖全部风险，还需及时关注以下风险因素以调整思路及策略。
（1）主产国异常天气情况；
（2）主产国提振胶价措施力度超预期；
（3）国内外产业支持政策；
（4）中美贸易摩擦消除。
国都期货 赵睿 罗玉
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