银河期货：豆油天量库存油脂延续空头思路|银河期货_新浪财经

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　　（1）驱动与预期相违背 y1-5大幅走低

　　本月油脂行情最大的驱动因素可以归结为国内豆油库存的超预期上升，对应豆油现货基差的下跌。十一国庆后国内豆油库存迅速飙升至180万吨以上，几乎超过2017年四季度豆油的超高库存水平，严重超出市场预期。8月以后豆粕需求一改今年二季度的弱势，9月至目前终端需求较好，表观消费量以及提货量较高，导致工厂开机率偏高，这间接导致豆油供应的压力。10月以后随着节前备货的结束，豆油提货量环比略有松动，供应明显过剩而需求环比松动，进而导致近期库存的快速积累。

　　节前油脂市场对豆油“去库”的预期过于乐观，盘面明显呈现驱动与预期分化，节前盘面并未交易到“高库存”这一事实，而节后盘面基于这一超预期的数据进行补跌，y1-5也就失去了inverse100元/吨的支撑逻辑，盘面结构迅速调整至carry。

　　当前豆油的高库存意味着未来去库的时间点后移，前期市场预期的年底以及2019年1月的低库存水平值得怀疑。如果按照四季度月均750万吨的大豆压榨量计算，12月末国内豆油仍将有140万吨以上的库存。因此类似于国内大豆，豆油将在2019年1-2月份呈现比较明显的“去库”特征，目前看11-12月豆油仍将保持宽裕状态。因此我们判断，近期国内以豆油为主的油脂仍需磨底下探，上涨的时间点将后移，大概率明年年初将启动上涨行情。

　　（2）四季度马来趋于累库马棕油承压下跌

　　油脂的定价权主要集中在毛棕油，国际棕榈油的供需与国内油脂息息相关。18-19年度棕榈油乃至全球油脂年度平衡表宽松恶化程度有限，需求预期打的比较充分。MPOA显示10月1-20日毛棕油产量较9月同期环比增长约4%，而出口需求持续较弱。8-10月印度棕榈油进口较二季度增量明显，但马来印尼价差较大，抑制了马来产地的出口。十一过后马盘月差结构明显转弱，盘面维持强carry结构，预示着当前现货压力巨大。按照以上数据估算，预计四季度马来大概率继续累库至280万吨以上。国际油脂价格在棕榈油的利空驱动下，仍要不断下探磨底。

　　预计今年11-12月马来减产幅度或大于去年同期。而针对需求，8-10月印度油脂明显发生补库后油脂库存堆积至260万吨以上，在本年度油脂消费不利的情况下，印度油脂强劲进口需求的持续性值得怀疑，而当前唯一利好棕榈油的是国际豆棕fob价差持续处于高位110美金每吨以上，因而11-12月的棕榈油出口需求暂看中性，而对于马来来讲出口需求暂看中性偏弱。在此推演下，国际棕榈油暂时难看到利好因素。