新浪期货：供应炒作消退 锌价或弱势运行

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　　铝土矿：进口格局激变，总体供应充足

　　氧化铝：供需两旺，2018年维持紧平衡格局电解铝：政策存在不确定性，供应依然小幅过剩库存：过剩格局下，去库存前途漫漫成本：成本偏低，未来仍有上升空间

　　需求：终端需求亮点频现，总体需求平稳

　　2017年政策面主导铝价走势，基本面对铝价压制作用并未完全体现出来。2018年政策依然存在变数，但基本面将左右铝价。预计2018年铝土矿供应充足，氧化铝维持紧平衡，供应增长5.7%至7400万吨，电解铝产量增6.35%至3850万吨，需求依然能保持7.6%的增速，电解铝小幅过剩147万吨。2018年库存、成本将是年内影响铝价走势的主要因素，铝价或围绕成本上下2000波动，整体运行区间13000-18000。

　　锌精矿：海外增产明显，但国内供应依然不足

　　精炼锌：未来产出增量有限，库存或长时间维持低位消费：终端缺乏亮点，需求增量或相当有限

　　2017年锌价依然受上游供应短缺主导，但年内海外矿山增产顺利，锌矿供应缺口有所收窄。且2018年DugaldRiver、Gamsberg、LadyLoretta等矿山将带来接近60万吨的增量，锌矿供应炒作或告一段落。但国内环保要求日益严格，未来锌矿增量或相当有限。预计2018年国内锌矿供应增5.56%或30万吨至570万吨，缺口收窄至15万吨，精炼锌供应增1.46%或10万吨至695万吨，需求保持1.5%左右的增速，精炼锌供应紧平衡。低库存支撑锌价，2018年锌价走势或呈现前高后低的格局，总体运行偏弱势，运行区间或位于20000-28000。

　　铝：

　　2017年国内铝价上演“过山车”式的行情。上半年铝价在政策预期与基本面的博弈中高位盘整，《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》和《清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案》两个政策文件给了市场无限的遐想空间，但超高的供应压力也限制了铝价的上涨空间，同时本该在第二季度出现的库存拐点也迟迟未现，整个上半年铝价在13500-14500区间高位震荡。进入第三季度以后，供给侧改革进入实质性减产阶段，铝价在魏桥减产事件的推动下快速拉涨至一万六以上。第四季度，环保接力，在北方各地超预期的限产措施下，铝价一度突破一万七的关口。但随着北方进入采暖季，政策预期落地，魏桥采暖季限产得到豁免，实际限产力度远低于市场预期，导致市场预期迅速逆转。同时电解铝库存屡创新高，铝价从一万六的平台连续回调至一万四附近。

　　图1：2017年沪铝指数日线走势

　　来源：文华财经，东兴期货研发中心

　　锌：

　　2017年锌价走势依然延续着2016年的逻辑：上游锌矿供应短缺。但与2016年不同的是，2017年锌矿缺口主要在国内，海外增产而国内减产。上半年在海外矿山增产的情况下，市场对原料供应逐步恢复的预期升温，锌价弱势震荡，沪锌指数最低至20500附近，同时原料短缺影响冶炼环节，国内炼厂集中检修，锌锭库存持续走低。进入第三季度以后，库存持续走低，ZN1706合约被逼仓，同时LME锌注销仓单比例大幅攀升引发市场逼仓情绪，锌价走出一波单边牛市，沪锌指数由21000附近快速拉涨至26000附近。进入第四季度以后，尽管原料问题尚未解决，但海外矿山增产如火如荼，市场预期2018年全球锌矿供应紧张问题或将逆转，同时需求未见亮点，锌锭库存止跌，锌价高位震荡。

　　图2：2017年沪锌指数日线走势

　　来源：文华财经，东兴期货研发中心

　　铝：政策仍存变数，基本面左右铝价

　　铝土矿：进口格局激变，总体供应充足

　　2017年随着“中国赢联盟”在几内亚博凯铝矾土矿逐步进入满产状态，我国铝土矿进口格局发生明显变化，几内亚取代澳大利亚成为我国最大的铝土矿来源国。2017年前10个月，我国铝土矿进口量5560.34万吨，同比增长32.49%；其中从几内亚进口2178.03万吨，同比增长154.05%，占比39%左右；从澳大利亚进口2061.35万吨，同比增长16.59%，占比37%左右，二者合计占比超过75%。预计2017年全年铝土矿进口量达到6500万吨的水平，较2016增长25%左右。

　　铝土矿进口大增，主要是几内亚矿山持续高产以及国内氧化铝、电解铝产能复苏明显，对铝土矿需求大增。但矿石进口增幅明显大于氧化铝及电解铝产量增幅（2017年前十个月，铝土矿进口增幅32.49%，而同期氧化铝产量以及电解铝产量分别同比增长19.05%和17.00%），因此铝土矿并不会成为限制下游开工的因素。从目前来看，中国赢联盟”在几内亚的扩张还将继续，2018年由几内亚进口量或将增至3000万吨。同时，印尼发放铝土矿出口配额，时隔三年之后印尼铝土矿再次进入国内市场。总体而言，2018年铝土矿供应相对充足，预计进口量有望达到7000万吨的水平，较2017年增7.7%左右。

　　图3：2017年铝土矿进口大增　　图4：2017年几内亚成为我国第一大铝土矿进口国（单位：万吨）

　　来源：wind，东兴期货研发中心

　　氧化铝：供需两旺，2018年维持紧平衡格局

　　2017年随着下游电解铝产能复苏，氧化铝产量也出现了比较明显的增长。据SMM统计，2017年11月份我国氧化铝产量569.7万吨，同比增长8.62%，环比下降5.35%；1-11月全国氧化铝产量6283.6万吨，较2016年同期增长18.03%。11月份电解铝产量下滑主要受到北方采暖季限产影响。预计全年氧化铝产量6700万吨，较2016年增长830万吨或14.1%。虽然氧化铝产量大增，但下游需求旺盛，2017年氧化铝供应依然处于紧平衡状态。预计2017年氧化铝总供应量7000万吨左右，其中产量6700万吨，进口300万吨；下游电解铝产量3620万吨左右，对应氧化铝需求6990万吨左右，氧化铝略微过剩10万吨左右。增产方面，预计2018年氧化铝新增产能450万吨左右，增幅约5%。考虑采暖季结束后氧化铝复工以及新增产能投产进度，我们预计2018年氧化铝增量300万吨左右，总产量有望达到7000万吨左右，同比增长4.48%。而进口方面随着中资企业在海外氧化铝产能顺利投产，2018年氧化铝进口量或有所上升，如魏桥在印尼的120万吨氧化铝项目，酒钢在牙买加的165万吨氧化铝项目，预计2018年氧化铝进口量增至400万吨。氧化铝总供应7400万吨左右，同比增长5.71%。同时2018年下游电解铝产量增至3850万吨，氧化铝需求量7430万吨。因此，2018年氧化铝依然处于紧平衡状态，预计缺口30万吨左右。

　　图5：2017年氧化铝分月产量        　　图6：2017年氧化铝供应紧平衡（单位：万吨）

　　来源：SMM，东兴期货研发中心

　　表1：2018年氧化铝新增产能约445万吨

　　来源：SMM，东兴期货研发中心

　　电解铝：政策存在不确定性，供应依然小幅过剩

　　2017年的铝市可谓政策市，电解铝供给侧改革将铝在大宗商品中的地位提升至前所未有的高度。4月份四部委656号文件出台并关停新疆200万吨在建产能拉开了此次供改的序幕，随后魏桥以及信发减产321万吨将铝价从一万四快速拉升至一万七以上，政策执行力度接近于百分百。截止10月底，国内电解铝违规产能实际减产超过581万吨左右，其中运行产能256万吨左右，建成未投产产能325万吨左右。紧接着环保接力，市场炒作“2+26”采暖季限产政策，北方各地自行扩大限产范围，河南将采暖季限产范围扩大到全省并将部分地区限产时间提前至10月中旬，山西将吕梁纳入限产圈。按照各地出台的限产规划推算，氧化铝限产产能高达900万吨，占全国总产能的11%左右，电解铝限产产能350万吨左右，占全国产能的8%左右。市场看涨情绪高涨，铝价一度突破一万七，创2011年以来新高。上游氧化铝更是从8月中旬的2500左右迅速上涨至10月中旬的3800，两月涨幅超过50%。但步入采暖季以后，实际限产力度远低于市场预期，特别是山东魏桥将违规停产产能与采暖季限产产能重叠处理，导致市场情绪迅速逆转，铝价从一万六连续回调至一万四附近，氧化铝从3800的高位回调至2800附近。

　　表2：电解铝供给侧改革违规产能减产情况

　　来源：SMM，东兴期货研发中心

　　图7：采暖季限产不及预期，铝价连续回调

　　表3：2017年采暖季理论减产量

　　来源：公开资料，东兴期货研发中心

　　而对于2018年，我们认为国内环保政策仍然存在不确定性。鉴于目前北方限产不力，而一旦采暖季期间北方天气依然恶劣，我们认为未来采暖季限产政策呈现常态化概率较高，2018年环保部或再次出台类似的限产规划，且限产力度只增不减。对于电解铝行业来说，频繁开关产能的额外成本相当巨大，若未来电解铝利润不足以覆盖这部分成本，我们认为北方地区部分限产产能采暖季结束后将大概率不再开启，特别是电价高昂的河南地区。此前河南郑州发祥铝业电解铝产能8万吨全部停产，电解铝指标准备销售，完全退出电解铝市场。

　　2017年电解铝产量仍然呈现两位数的增速，虽然供给侧改革和采暖季限产政策限制了产能增长速度，关停了256万吨左右的运行产能，但高铝价也同样刺激了铝厂投产积极性，铝厂投产情绪高涨。据阿拉丁统计，2017年上半年国内电解铝企业平均开工率86.72%，远高于2016年同期的79.12%，6月份开工率达到88.53%，创近三年新高。下半年以后，随着违规产能实质性减产和北方采暖季限产，铝企开工率有所下滑，预计2017年全年开工率85.5%左右，高于2016年的81.05%。产量方面，据SMM统计，2017年前11个月电解铝产量3328.85万吨，同比增长15.57%。预计全年电解铝产量3620万吨，同比增长14%，总产能达到4500万吨左右，总供应3632万吨，同比增长13.67%。新增产能方面，虽然目前没有产能指标的项目被停产或延期，但现在指标出省以及得以实现，预计2017年四季度以及2018年仍然有将近350万吨的新增产能投入市场。考虑未来价格或一定程度上影响电解铝新增产量投产节奏，我们预计2018年电解铝增量在230万吨左右，总产量有望达到3850万吨，同比增长6.35%。

　　虽然近几年电解铝整体需求能保持8%左右的增速，但2017年供应增速远超需求增速，因此2017电解铝依然处于供过于求的局面。若假设2016年供需平衡，需求以8%的速度增长，则2017年电解铝需求量3451万吨，同期总供应量3632万吨，过剩量达到181万吨，而同期社会库存增加约140万吨。预计2018年电解铝总供应3860万吨，总需求增长7.6%至3713万吨，过剩量收窄至147万吨。

　　图8：2017年电解铝分月产量（单位：万吨）        　　图9：2017年铝厂开工率高涨

　　来源：SMM，东兴期货研发中心

　　表4：2018年电解铝新增产能

　　表5：2014-2018氧化铝、电解铝供需平衡表

　　来源：公开资料，东兴期货研发中心

　　库存：过剩格局下，去库存前途漫漫

　　2017年前三季度政策面对铝价的主导作用更为明显，基本面上高库存以及高产量对铝价压制作用并未体现出来。但第四季度随着违规产能逐步停产以及采暖季限产政策落地，铝市回归基本面，铝价连续回调。2018年虽然政策面仍存在一定不确定性，但铝价对政策的敏感度或有所降低，基本面对铝价的支配作用或将增强，因此2018年电解铝库存将是影响铝价走势的重要因素。

　　从近几年国内库存变化季节性来看，年内电解铝社会库存一般呈现前高后低的运行格局，第一季度随着春节补库以及下游停工，电解铝库存大概率快速上升，第二季度随着下游逐步复工，电解铝进入去库存阶段，拐点一般出现在四至五月份，而第三、四季度并无明显的补库或去库现象。但2017年，国内电解铝社会库存并未出现明显向下拐点，库存几乎一路向上。据SMM统计，截止2017年12月29日，全国主要地区铝锭社会库存176.2万吨，较年初的34.3万吨上涨了142万吨。而交易所库存无明显季节性，但2017年全球显性库存呈现内增外减的格局，反映出国内巨大的供应压力。截止2017年底，SHFE铝库存75.41万吨，较年初增加65.34万吨；LME铝库存110.19万吨，较年初减少110.02万吨。

　　但从目前来看，2018年电解铝依然处于过剩状态，因此我们认为电解铝社会库存2018年难以出现大幅度下降的状况。根据近几年国内春节电解铝的累库节奏，预计在三月份全国电解铝社会库存或上升至200万吨以上，四五月份随着下游复工，电解铝或出现阶段性的去库存现象，全年库存走势或呈现前高后低的态势，拐点或出现在四至五月份。整体而言，2018年电解铝库存或较2017年有所上升，电解铝去库存前途漫漫。

　　图10：2018年电解铝社会库存或继续上升　　图11：2017全球显现库存内增外减

　　来源：SMM，东兴期货研发中心

　　成本：成本偏低，未来仍有上升空间

　　我们认为2018年电解铝成本将继续影响铝价的重要因素之一。按照我国目前的电解工艺，氧化铝和电力成本占电解铝成本的75%左右。电力方面，按照一吨电解铝耗电13500度，而每度电耗煤340g左右，一吨电解铝对应4.6吨动力煤，这意味着动力煤价格上涨100元，对应电解铝成本上升460元左右。而7月份发改委要求补缴自备电厂政府性基金，目前国内自备电产能占比超过7成，而政府性基金一般0.04-0.06元/度，这部分成本约650元/吨。氧化铝方面，紧平衡的供应格局给了氧化铝更多的炒作空间，采暖季对上游限产力度更强，同时下游铝价快速拉涨使得氧化铝从8月中旬的2500左右迅速上涨至10月中旬的3800，随后步入采暖季，限产不及预期，氧化铝连续回调，目前已经回调至2850附近。目前以各原料价格计算，电解铝平均成本14300左右。

　　对于2018年电解铝成本走势，我们认为目前成本处于相对偏低的位置，氧化铝虽然连续回调，但2800下方空间相对有限，主要是目前上游烧碱价格坚挺同时氧化铝供应紧平衡。同时国内严峻的环保政策也将一定程度上支撑氧化铝价格。而电力成本在国家煤炭供给侧改革的政策背景下，大幅下降至2016年以前水平的概率较低。而其他原材料预焙阳极、氟化铝、冰晶石等，在环保限产的大背景下，未来价格难以出现大幅下挫的状况。因此，我们认为2018年电解铝成本下行空间相对有限，成本区间或位于14000-16000。

　　图12：2017年动力煤价格持续维持高位　　图13：2017年国内预焙阳极价格坚挺

　　来源：wind，东兴期货研发中心

　　图14：2017年成本上涨支撑铝价

　　来源：wind，东兴期货研发中心

　　需求：终端需求亮点频现，总体需求平稳

　　从全球的消费结构上看，我国以50%左右的消费比重成为全球铝消费的第一大国。在我国铝终端消费中，房地产、交通和电力是用铝大户，分别占消费比重35%、20%和15%，三者合计占铝消费比重接近于70%。从各个终端消费项来看，房地产增速下滑较为明显，但在汽车轻量化以及新能车的浪潮中，交通用铝前景广泛。

　　房地产用铝主要应用于建筑铝模板、铝合金门窗、铝制幕墙等等。2017年1-11月份商品房销售面积同比增长7.9%，增速较1-10月份下滑0.3个百分点；1-11月份房屋新开工面积同比增长6.9%，增速较1-10月份增长1.3个百分点。从数据上来看，商品房销售面积以及房屋新开工面积增速均较上半年下滑明显，带动铝消费下滑，预计2017年建筑用铝消费增速6%左右。

　　交通用铝主要体现在两个方面。第一是汽车用铝，2017年1.6排量以下汽车购置税从5%上升到7.5%，优惠幅度有所降低，汽车产销增速下滑明显，1-11月份汽车产量累计增长3.88%至2599.88万辆，汽车销量累计增长3.6%至2584.49万辆，而2016年同期汽车产销增速分别为14.68%和14.51%，预计2017年汽车市场将继续保持缓慢增长的态势，产销增速或维持在3.5%和3.3%左右。虽然从数据上看，2017汽车产销增速逐月下滑，但是在汽车轻量化推动下，单车用铝依然有较高的提升空间，按照《节能与新能源汽车技术路线图》，到2030年国内汽车用铝将超350千克/辆，目前仅为105千克/辆。据此推算未来十五年汽车用铝复合增速或超8%。同时，新能车的发展浪潮也推动了汽车用铝需求，虽然铝在新能车的电池系统中并无直接应用，但新能车对车身重量要求更高，这就催生了新能车对轻量化材料的需求。因此，即使未来汽车产销增速放缓，但汽车用铝依然前景广泛。第二是轨交用铝，按照《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》，2016-2018年加速重点高铁线路建设，新建城市轨交2000公里以上。高铁、动车、地铁等基础设施的大量建设提高了轨交用铝的需求量，目前市域快轨交通车辆的铝化率为30%-40%，全铝车厢的发展还有相当大的潜力，未来轨交用铝将是铝应用的重点领域。

　　图15：2017年房地产下行压力加剧          　　图16：2017年汽车产销增速放缓

　　来源：wind，东兴期货研发中心

　　总体而言，我们预计2017年铝消费量达到3451万吨，较2016年增长8%左右。2018年，房地产增速放缓，建筑用铝增速或有下滑，而交通用铝消费增速继续上升，我们对未来铝消费增速依然保持乐观，预计2018年铝消费增长7.6%至3713万吨左右。

　　表6：2018年电解铝消费或维持较高增速

　　来源：SMM，东兴期货研发中心

　　总结：2017年铝价走势以政策驱动为主导，电解铝供给侧改革以及2+26环保限产成为左右铝价的主要因素。2018年政策仍然存在一定不确定性，但基本面对铝价的影响作用或有所加强。上游铝土矿供应充足，氧化铝供应紧平衡，需求保持平稳增长，电解铝供应依然过剩147万吨左右，但过剩量较2018有所收窄。库存及成本将是2018年影响铝市的主要因素，预计2018年铝价或围绕成本上下2000波动，运行区间或位于13000-18000，同时政策面的变化也将使铝价短期波动加剧。

　　锌：供应炒作消退，锌价或弱势运行

　　锌精矿：海外增产明显，但国内供应依然不足

　　在经历了2016年持续短缺之后，2017年随着海外矿山增产，全球锌矿产量逐步恢复。据ILZSG统计，2017年1-9月份全球锌矿产量975.87万吨，同比增长0.84%，其中中国产量376万吨，同比减少8.11%或33.2万吨，而除去中国全球锌矿产量599.87万吨，同比增长7.39%或41.27万吨。分国别来看，海外矿山增产动力主要来源于秘鲁的Antamina矿山和印度的RampuraAgucha矿山。

　　2017年1-9月份，秘鲁锌矿产量108.15万吨，较2016年同期增产11.3万吨或11.7%。秘鲁增产主要源于Antamina矿山开采进入富锌区，锌矿品位及产量均出现明显增长，预计2017年该矿山锌矿产量增长15万吨至32万吨左右。2017年1-9月份，印度锌矿产量64.47万吨，较2016年同期增产20.17万吨或45.53%。印度增产主要源于印度斯坦锌旗下的RampuraAgucha矿山增产，该矿山2016由露天开采转为地下开采导致产量下降，而2017年产出逐步恢复稳定，预计全年该矿山增产20万吨左右。而其他主要锌矿生产国中，美国由于reddog矿山品位下降导致产出下降，澳大利亚小幅减产。预计2017年全球（除去中国）锌矿产量825万吨左右，较2016年增加5.93%或46万吨。

　　图17：2017年海外锌矿增产明显（单位：千吨）　　图18：2017年秘鲁和印度成为海外锌矿增产主力（单位：千吨）

　　来源：ILZSG，东兴期货研发中心

　　缺口方面，2017年1-9月份全球精炼锌产量1009.26万吨，锌矿缺口33.4万吨，预计全年缺口40万吨左右。而从目前来看，2018年全球锌矿或将增产66万吨左右，其中海外增产52万吨左右，基本能覆盖2017年缺口，其中主要项目包括：五矿旗下位于澳大利亚的DugaldRiver矿山，产能17万吨。该项目2017年11月8日正式启动，2018年预计奉献产量估计15万吨左右；韦丹塔旗下位于南非的Gamsberg矿山，产能25万吨。目前无明确开采计划，预计在2018年上半年启动，2018年奉献产量7万吨，2019年进入满产；嘉能可计划在2018年上半年重启部分产能，LadyLoretta矿预计2018年增产10万吨左右；秘鲁Antamina矿山持续增产，2018年增量5万吨左右；同时，century矿尾处理存在不确定性。

　　图7：2017-2018以后全球主要锌矿投产情况

　　来源：东兴期货研发中心

　　海外矿山虽大幅增产，但是由于国内产出低迷，国内锌矿总供应依然短缺。进口方面，2017年11月份我国锌矿进口18.69万吨（实物吨），同比下降26.71%，1-11月份累计进口221.37万吨，同比增长23.07%。预计全年进口量240万吨左右，同比增长20%或40万吨，折合精炼锌供应量20万吨（金属吨）。国产矿方面，2017年10月份国内锌矿产量30.11万吨（金属吨），同比下降26%，环比下降10%，1-10月份锌矿累计产量349.55万吨，较2016年同期下降9.55%。在2017精炼锌平均价大幅高于2016年的背景下，锌矿产量却依然维持负增长，主要受制于是国内日益严峻的环保要求，目前缺乏合格环保手续的中小矿山几乎不可能投产，锌矿产出受到严重影响。预计2017年国内锌矿产量420万吨，较2016年下降9.3%或43万吨。结合进口与国产，预计2017年锌矿总供应量540万吨，同比下降4.08%或23万吨。

　　上游供应短缺虽然一定程度上影响国内冶炼厂投产进度，2017年3-6月份国内主要冶炼厂集体检修应对超低加工费，精炼锌产出下降，2017前三季度国内精炼锌产量同比下降2.5%至449.4万吨，锌矿缺口并未显现出来。但随着年末将至，冶炼厂为完成全年产量任务积极投产，导致四季度国内锌矿供应缺口迅速扩大，加工费持续下调，国产矿加工费由7月份的4200左右下降到目前的3500左右，而同期进口矿加工费由60美元下降到目前的15美元左右。预计2017年国内精炼锌产量620万吨左右，同比下降1.17%或7万吨，其中再生锌40万吨左右，矿产锌580万吨，锌矿缺口40万吨左右。

　　预计2018年我国锌矿供应缺口有所收窄，供应增量主要体现在锌矿进口上。2018年海外矿山增产明显，预计我国锌矿进口增量或较为明显，全年锌矿进口量280万吨左右，折合精炼锌供应140万吨，增量20万吨左右。而国内方面，虽然国内环保压力加剧，但目前国内锌矿产量已接近于历史低位，且2018年仍有部分锌矿新增产能投产。因此2018年国内锌矿产量上升幅度可能比较有限，但继续下滑的空间不大。预计2018年全年锌矿产量430万吨，较2017年增加2.38%或10万吨，，锌矿总供应量570万吨，较2017年增加5.56%或30万吨，而精炼锌产量635万吨，较2017年增加2.42%或15万吨，其中矿产锌585万吨左右，全年锌矿缺口或收窄至15万吨左右。

　　图19：锌矿进口季节性（单位：万吨）　　图20：2017年国内锌矿产量持续下滑

　　来源：我的有色网，东兴期货研发中心

　　图21：2017下半年以后锌矿加工费持续下调　　图22：2017年四季度以后国内锌矿缺口迅速扩大（单位：万吨）

　　来源：wind，东兴期货研发中心

　　精炼锌：未来产出增量有限，库存或长时间维持低位

　　2017年前三季度受上游供应紧张影响，国内炼厂投产受限，产出下降，但进入四季度以后，炼厂为完成全年生产目标而积极投产。2017年11月份，国内精炼锌产量60.3万吨，同比增长7.5%，单月产量创近三年新高；1-11月份累计产量565.3万吨，同比下降1.3%。预计全年产量620万吨左右，较2016年下降1.17%或7万吨。

　　进口方面，受益于沪伦比上扬，进口套利窗口打开，2017年精炼锌进口出现较大幅度增长。据海关数据，2017年11月份精炼锌进口大增383%至12.28万吨，1-11月份累计进口57.39万吨，同比增长43.15%，预计全年进口量达到65万吨左右。结合产量及进口，2017年精炼锌总供应量685万吨，较2016年增长2.6%或17万吨。

　　对于2018年，虽然国内有近20万吨的冶炼产能投入市场，但原料供应问题依然存在，冶炼产能释放或完全由上游主导，因此我们认为精炼锌产量难有大幅上升的空间，增量或相当有限，预计2018年精炼锌产量635万吨，较2017年小幅上升15万吨。年内锌价维持高位另外一个原因是超低的锌锭库存。2017年上半年随着锌锭社会库存不断走低，现货逐步由贴水转为升水格局，6月中旬现货升水甚至达到1000元/吨的水平。截止12月底，全国锌锭社会库存12.97万吨，较年初下降约7万吨；SHFE锌锭库存7.04万吨，较年初下降约8.7万吨；LME锌库存18.08万吨，较年初下降24.78万吨。由于2018精炼锌产出增量相当有限，锌锭库存或一直维持低位，从而对锌价形成一定支撑。

　　图23：2017年四季度精炼锌产量逐月递增　　图24：2017年盈利窗口，精炼锌进口大增

　　来源：wind，东兴期货研发中心

　　图25：2017年锌锭库存走低带动现货升水抬升　　图26：2017年全球显性库存持续走低

　　来源：wind，东兴期货研发中心

　　表8：2016-2018我国锌矿、精炼锌供需平衡表

　　来源：SMM，东兴期货研发中心

　　消费：终端缺乏亮点，需求增量或相当有限

　　我国锌消费占全球的50%左右，在消费结构上基本相同。我国锌的消费主要包括镀锌、锌合金、氧化锌等，其中镀锌是锌消费的主要领域，消费占比超过60%以上。而镀锌产品中镀锌板比重最大。镀锌板的消费主要在于建筑（55%），汽车（21%）和家电（13%），三者合计占镀锌消费的90%左右。

　　由于国内镀锌板数据较为缺乏，因此用镀层板代替镀锌板（国内镀锌板占镀层板产量的90%以上）。据钢铁工业协会，2017年10月份我国镀层板产量437.75万吨，环比下降7.12%，同比减少4.61%，单月产量创近两年新低；1-10月份累计产量4429.79万吨，同比增长1.37%。从单月数据来看，镀锌板产量在经历了2016年的高增长以后，2017年增速逐渐回落，特别是下半年以后产量逐月下滑，反映镀锌消费在下半年出现疲软。终端方面，2017年1-11月份商品房销售面积同比增长7.9%，增速较1-10月份下滑0.3个百分点；1-11月份房屋新开工面积同比增长6.9%，增速较1-10月份增长1.3个百分点。2017年1-11月份汽车产量累计增长3.88%至2599.88万辆，汽车销量累计增长3.6%至2584.49万辆。从数据上看，商品房销售面积以及房屋新开工面积增速均较上半年下滑明显，同时汽车增速放缓。

　　虽然从终端应用领域上来讲，锌和其他有色金属（铜、铝）的消费大头都在房地产和汽车上，但是具体来讲，近几年锌的终端应用逐步被替代或消失，如镀铝板代替镀锌板、锂电池代替铅锌电池等，而新兴领域（如新能车、汽车轻量化等）对锌的需求拉动相当有限。因此，从长周期来看，未来锌需求将难有亮点。预计2018年我国锌消费增速1.5%左右，增量10万吨左右。

　　图27：2017下半年以后镀层板产量持续下滑　　图28：镀层板产量季节性（单位：万吨）

　　来源：钢联数据，东兴期货研发中心

　　图29：2017年房地产下行压力加剧　          　图30：2017年汽车产销增速放缓

　　来源：wind，东兴期货研发中心

　　总结：2017年锌价的主导因素依然是锌矿供应短缺，但短缺主要体现在国内。海外锌矿供应随着2017年秘鲁的Antamina矿山以及印度的RampuraAgucha矿山增产，缺口逐渐收窄，且2018年DugaldRiver、Gamsberg以及LadyLoretta等矿山或将带来超过50万吨的增量，海外供应短缺格局或被逆转。而国内矿山由于环保因素，锌矿产量持续下滑。进口虽然增量，但总体供应依然存在缺口。而需求方面，终端缺乏亮点，整体需求依然疲弱，2018的锌市或将呈现供需两弱的格局，锌锭库存或长时间维持低位。锌价走势或呈现前高后低的格局，总体运行偏弱势，运行区间或位于20000-28000。

　　东兴期货

责任编辑：宋鹏