申万期货：豆粕波动率触底回升白糖波动率处于低位|申万期货|豆粕|期权_新浪财经

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　　豆粕期权：

　　交易策略推荐

　　USDA供需报告上调单产，预估产量创历史新高，美豆增产格局基本确定，标的看空；标的上涨乏力，波动率处于低位，可通过卖出多份虚值看涨和买入一份实值看涨期权构造牛市看涨梯式期权组合。豆粕波动率触底回升上周豆粕期货的10日、20日历史波动率皆触底反弹，60日波动率平稳回升，10日历史波动率周五收0.14，豆粕期货短期波动有加剧可能；除此之外，期权隐含波动率跟随历史波动率上升，由于目前波动率处于触底反弹阶段，短期可寻找做多波动率的机会；也可寻找波动率结构性套利机会，上周1801合约右偏严重。

　　上周期权合约成交量99，220手，目前持仓158，638手看涨期权合约累计成交60，688手，看跌期权累计成交38，532手，总成交99，220手，较上周有所回升，看跌/看涨期权成交比为0.634，较上周0.689有所下降，也意味着投资者看涨情绪愈加浓厚。豆粕期权各合约累计持仓158，638手，较上周144，648手有所增加，其中看涨期权持仓97，570手，看跌期权持仓61，068手，5月以及1月合约持仓较大，1月合约成为主力合约。从周持仓量变化来看，需要留意的是1801合约看涨期权持仓量明显增加。

　　白糖期权：

　　交易策略推荐

　　上周白糖价格延续上行走势，由6148升至6184，涨幅0.58%。，1月平值期权隐含波动率小幅回落；本周隐含波动率处于低位，谨慎持有上周我们推荐的卖出宽跨式策略，本周推荐牛市价差策略。本周白糖期货波动率有所回落10日、30日、60日历史波动率皆有所回落，特别是10日历史波动率，周五收0.102，历史波动率皆处于历史波动率25分位数以下，我们认为白糖期货历史波动率长期仍有上升空间，基于波动率的均值回复性，可考虑做多Gamma获取波动率上升带来的收益，但历史波动率有大幅突破需待观察；1801合约隐含波动率呈现微笑状，隐含目前多空双方较均衡。

　　豆粕期权：

　　1、波动率分析

　　1.1豆粕期货历史波动率

　　我们选取10天、20天和60天时间窗口，计算豆粕连一合约年化历史波动率，请参见图表1。相对而言，豆粕期权60天年化波动率比10天年化波动率更为平滑，从2016年4月至2017年3月，60天年化波动率稳定在35%之下，并具有商品周期性特点。上周豆粕期货的历史波动率见图表2，10日、20日历史波动率皆触底反弹，60日波动率平稳回升，10日历史波动率周五收0.14，豆粕期货短期波动有加剧可能。根据波动率统计分析，我们认为豆粕期货历史波动率处于分布低位，可逐步布局做多波动率策略。

　　图表1：豆粕连一不同周期年化后历史波动率

　　资料来源：申万期货研究所

　　图表2：豆粕连一近两周年化后历史波动率

　　资料来源：申万期货研究所

　　1.2豆粕期权合约的隐含波动率

　　我们通过BAW美式期权定价模型，反推出隐含波动率，如图表3至图表8。模型参数选取包括期权及标的期货卖出价，无风险利率为shibor1个月利率，红利等于无风险利率r，期权期限为期权剩余自然日。上周豆粕1801合约窄幅振荡，周五收2738.00，收涨0.77；USDA供

　　需报告上调单产，预估产量创历史新高，美豆增产格局基本确定，标的看空。除此之外，期权隐含波动率跟随历史波动率上升，由于目前波动率处于触底反弹阶段，短期可寻找做多波动率的机会；也可寻找波动率结构性套利机会，上周1801合约右偏严重，可通过卖出多份虚值看涨和买入一份实值看涨期权构造牛市看涨梯式期权组合。

　　图表3：1711期权合约的波动率微笑

　　资料来源：申万期货研究所

　　11月看涨期权11月看跌期权

　　图表4：1712期权合约的波动率微笑

　　资料来源：申万期货研究所

　　非主力合约由于流动性的原因呈现出不光滑的隐含波动率曲线，投资者可考虑构建相对应的波动率套利策略，以期获得波动率回复收益。

　　图表5：1801期权合约的波动率微笑

　　资料来源：申万期货研究所

　　1月看跌期权

　　图表6：1803期权合约的波动率微笑

　　资料来源：申万期货研究所

　　图表7：1805期权合约的波动率微笑

　　资料来源：申万期货研究所

　　5月看跌期权

　　图表8：1807期权合约的波动率微笑

　　资料来源：申万期货研究所

　　1.3美式期权合约特性分析

　　美式看跌期权最优执行价格及美式期权溢价见图表9及图表10。若相

　　对应豆粕期货合约价格跌至最优执行价格下，我们建议立即执行合约，以避免损失时间价值。由于美式看涨期权在没有红利的情况下，与看涨欧式期权价格相等，因此我们不做美式期权合约特性分析。

　　图表9：1805看跌期权合约最优执行价格及美式期权溢价

　　资料来源：申万期货研究所

　　图表10：1801看跌期权合约最优执行价格及美式期权溢价

　　资料来源：申万期货研究所

　　2、上周市场成交/持仓统计

　　2.1成交情况

　　观察图表11豆粕期货期权成交情况，看涨期权合约累计成交60，688手，看跌期权累计成交38，532手，总成交99，220手，较上周有所回升，看跌/看涨期权成交比为0.634，较上周0.689有所下降，也意味着投资者看涨情绪愈加浓厚。

　　图表11：所有期权合约成交情况

　　资料来源：Wind资讯；申万期货研究所

　　图表12：豆粕期权持仓量

　　资料来源：Wind资讯；申万期货研究所

　　图表13：豆粕期权持仓量周变化

　　资料来源：Wind资讯；申万期货研究所

　　从图表12持仓情况来看，豆粕期权各合约累计持仓158，638手，较上周144，648手有所增加，其中看涨期权持仓97，570手，看跌期权持仓61，068手，5月以及1月合约持仓较大，1月合约成为主力合约。从图表13的周持仓量变化来看，需要留意的是1801合约看涨期权持仓量明显增加。

　　图表14：豆粕期权按执行价格统计成交量

　　资料来源：Wind资讯；申万期货研究所

　　从图表14可以看出，上周执行价格为2750的豆粕看涨期权合约成交量相对较大，而执行价格为2700的看跌期权成交量较大，豆粕期货和期权主力投资者在2700点附近有重要分歧，有待后市验证。

　　3．策略推荐

　　1．中短期策略推荐---牛市看涨梯式期权组合

　　标的上涨乏力，波动率处于低位，可通过卖出多份虚值看涨和买入一份实值看涨期权构造牛市看涨梯式期权组合。

　　表16：豆粕期货主力合约月历史波动率

　　资料来源：申万期货研究所

　　图表17：豆粕期货主力合约月季节因子

　　资料来源：申万期货研究所

　　白糖期权：

　　4、波动率分析

　　4.1白糖期货历史波动率

　　我们选取10天、30天、60天和120天时间窗口，计算白糖期货主力合约年化历史波动率，请参见图表18。相对而言，白糖期权60天年化波动率比10天年化波动率更为平滑，从2013年7月至2017年4月，60天年化波动率稳定在25%之下，并具有商品周期性及季节性特点。上周白糖期货的历史波动率见图表19，10日、30日、60日历史波动率皆有所回落，特别是10日历史波动率，周五收0.102，历史波动率皆处于历史波动率25分位数以下（由图表20波动率锥给出），我们认为白糖期货历史波动率长期仍有上升空间，基于波动率的均值回复性，可考虑做多Gamma

　　获取波动率上升带来的收益，但历史波动率有大幅突破需待观察。

　　图表18：白糖期货主力合约不同周期年化后历史波动率

　　资料来源：申万期货研究所

　　图表19：白糖期货主力合约近两周年化后历史波动率

　　资料来源：申万期货研究所

　　图表20：白糖期货主力合约历史波动率锥

　　资料来源：申万期货研究所

　　4.2白糖期权合约的隐含波动率

　　我们通过BAW美式期权定价模型，反推出隐含波动率，如图表21至图表28。模型参数选取包括期权及标的期货收盘价，无风险利率为shibor1个月利率，红利等于无风险利率r，期权期限为期权剩余自然日。上周白糖价格延续上行走势，由6148升至6184，涨幅0.58%。，1月平值期权隐含波动率小幅回落；1801合约隐含波动率呈现微笑状，隐含目前多空双方较均衡。

　　图表21：1901期权合约的波动率微笑