中信期货：豆粕隐含波动率下行趋势不止|中信期货|豆粕|白糖_新浪财经

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　　1、行情回顾

　　8月29日，豆粕期权成交量为17852手，较前一日减少3496手。持仓量为192246手，较前一日增加4008手。主力合约持仓量PCR为0.57，较前一日小幅上升，成交量PCR为0.79。从成交量PCR以及持仓量PCR的情况来看，市场情绪较为稳定。

　　波动率方面，主力1801、次主力1805期权合约系列认购、认沽期权vega加权隐含波动率均小幅下降。主力1801期权合约系列认购期权隐含波动率收于16.81%，认沽期权隐含波动率收于16.53%。

　　2、交易策略

　　目前，波动率交易信号仍显示为做多波动率，结合持仓量PCR以及隐含波动率PCR来看，仍建议构造买入跨式组合。即同时买入M1801-C-2700和M1801-P-2700，维持Delta中性偏多，做多波动率。前一日推荐策略（买入M1801-C-2700和M1801-P-2700）日盘损益-6.5元/份。

　　白糖：

　　1、行情回顾

　　8月29日，白糖期权成交量为11906手，较前一日减少5872手。持仓量为100860手，较前一日增加496手。主力合约持仓量PCR为0.84，较前一日小幅下降，成交量PCR为0.68，市场情绪较为稳定。波动率方面，主力801期权合约系列认购期权vega加权隐含波动率有所上升，认沽期权隐含波动率小幅下降。认购期权隐含波动率收于11.42%，认沽期权隐含波动率收于11.57%。2、交易策略

　　目前，波动率交易信号仍显示为做多波动率，结合持仓量PCR以及隐含波动率PCR来看，仍建议构造买入跨式组合。即同时买入SR801C6400和SR801P6400，维持Delta中性偏空，做多波动率。前一日推荐策略（买入SR801C6400和SR801P6400）日盘损益-10.5元/份。

　　一、豆粕期权

　　1.1成交量与持仓量分析

　　8月29日，豆粕期权成交量为17852手，较前一日减少3496手。持仓量为192246手，较前一日增加4008手。主力合约1801对应的期权合约成交量较前一日减少1124手，持仓量较前一日增加2658手。次主力合约1805对应的期权合约成交量较前一日减少2056手。

　　表1：豆粕期权合约成交量与持仓量

　　数据来源：Wind 中信期货研究部

　　成交量最大的认购期权与认沽期权执行价分别为2900和2700。主力合约成交量PCR为0.57，较前一日小幅上升，持仓量PCR为0.79，较前一日有所下降，综合来看，市场情绪较为稳定。

　　图1：豆粕期权分月份合约成交量及持仓量　　图2：豆粕期权分执行价成交量

　　数据来源：Wind 中信期货研究部

　　图3：豆粕期权分执行价持仓量　　图4：豆粕期权成交量及持仓量PCR

　　数据来源：Wind 中信期货研究部

　　1.2流动性分析

　　我们用日内跳价数据计算平均盘口相对价差来度量期权合约的流动性，盘口相对价差越小，说明合约流动性越好，反之，则说明合约流动性越差。

　　表2：豆粕期权主力1801、次主力1805合约盘口相对价差

　　数据来源：Wind 中信期货研究部

　　从日内跳价数据的平均盘口相对价差来看，对于主力1801以及次主力1805期权合约系列，实值期权的流动性要好于虚值期权。实值期权的盘口相对价差都保持在2%以内，深度虚值期权的流动性相对较差。

　　1.3波动率分析

　　8月29日，主力1801、次主力1805期权合约系列认购、认沽期权vega加权隐含波动率均小幅下降。主力1801期权合约系列认购期权隐含波动率收于16.81%，认沽期权隐含波动率收于16.53%。从历史走势来看，目前主力合约处于较低位置，未来震荡回升的可能性较大。

　　图5：豆粕认购期权vega加权隐含波动率　　图6：豆粕认沽期权vega加权隐含波动率

　　数据来源：Wind 中信期货研究部

　　利用美式期权BAW定价模型反推计算各期权合约的隐含波动率，并画出主力合约隐含波动率微笑以及主力合约隐含波动率PCR走势图。隐含波动率PCR的变动一定程度上可以反映当前市场对标的物变化的预期。隐含波动率PCR变小，标的物上涨可能性增加，隐含波动率PCR变大，标的物下跌可能性增加。

　　豆粕期权主力合约认购、认沽期权隐含波动率呈现微笑形态，不同行权价之间的隐含波动率变动较为平缓。历史波动率大于隐含波动率，未来隐含波动率上升空间较大。主力合约隐含波动率PCR为0.98，较前一日有所下降，短期来看，预计将维持小幅震荡态势。结合成交量PCR和持仓量PCR，市场情绪较为稳定。

　　图7：豆粕期权主力隐含波动率微笑　　图8：豆粕期权主力隐含波动率PCR

　　数据来源：Wind 中信期货研究部

　　1.4套利机会分析

　　假设市场是完全、无套利的，则同一行权价的认购与认沽期权价格之间存在着一个平价公式。但现实的市场是不完全的，当平价公式不成立且公式两端的差距覆盖交易成本之后还能产生一定收益时，套利机会就出现了。

　　我们利用美式期权平价公式在主力期权合约分钟级数据中寻找出现的平价套利机会，手续费采用交易所手续费标准，无风险利率采用0.04。

　　表3：豆粕期权主力1801合约平价套利机会

　　数据来源：Wind 中信期货研究部

　　因为期货期权行权得到的是对应标的物的期货合约，对于实盘做套利的投资者来说，请结合市场情况以及流动性、冲击成本等因素综合考虑。

　　1.5组合策略分析

　　期权隐含波动率作为投资者对未来波动的预期，一般比实际波动率大，即存在负的波动率风险溢价，通常将隐含波动率的大小视为期权的溢价程度。如果当前隐含波动率偏高，说明期权被高估；反之，说明期权被低估。因此，如果隐含波动率小于历史波动率一定幅度，可以买入隐含波动率；如果隐含波动率超过历史波动率一定幅度，可以卖出隐含波动率。同时波动率具有均值回复特征，当波动率偏离历史均值较远时，就会向均值附近靠近。因此我们利用历史数据定义如下波动率交易信号：

　　1、比较IV（期权Vega加权隐含波动率）与HV（标的物历史波动率）的大小。若IV＜HV+a，则做多波动率；若IV＞HV+b，则做空波动率（a、b分别为IV和HV差值的25%分位数、75%分位数）；

　　2、当HV+a＜IV＜HV+b时，比较当前HV与历史波动率锥的大小。当HV大于波动率锥75%分位数时，做空波动率；当HV小于波动率锥25%分位数时，做多波动率。

　　目前，波动率交易信号仍显示为做多波动率，结合持仓量PCR以及隐含波动率PCR来看，仍建议构造买入跨式组合。即同时买入M1801-C-2700和M1801-P-2700，维持Delta中性偏多，做多波动率。波动率策略已连续多日亏损，隐含波动率实际运行方向与波动率交易信号不一致。

　　前一日推荐策略（买入M1801-C-2700和M1801-P-2700）日盘损益情况如下所示：

　　图9：豆粕期权前一日推荐策略日盘损益