摘要：
农产品的特点是供应决定方向，需求决定幅度，在整体供应宽松的背景下，预计南美天气主导行情以前，CBOT大豆价格将维持低位区间震荡走势，价格区间为900-960美分之间，对应国内2650-2800左右，未来两个月的走势将基本上以窄幅震荡为主。
基于上文分析，国内豆粕未来三个月价格波动预计在2650-2800之间，从而构建宽跨式组合：卖出高执行价的看涨期权和低执行价的看跌期权，并买入中间执行价的看涨期权和看跌期权，以获得权利金收益。豆粕1801绝对价格在2540-2930之间都会实现正收益。未来三个月，主导价格的基本面因素均不强烈的情况下，豆粕绝对价格窄幅震荡，构建宽跨式对冲组合收取权利金，获得时间价值是比较合理的策略。策略：
计划运用保证金20-30%左右，做空期权获得权利金，理论上来说，豆粕价格跌到2540或者涨到2930才会出现亏损，根据基本面的变化情况设置止损。
M1801-P-2650，做空，300手；M1801-C-2800，做空，300手；M1801-P-2700，做多，60手；M1801-C-2750，做多，80手；仓位20-30%。风险：
1．装运问题导致短期豆粕出现断货；2．中美贸易战涉及大豆
1．美豆产量明朗
USDA在8月报告中给出美豆新季大豆49.4蒲/英亩的单产，基本奠定了本季美豆宽松供应的格局。上周Profarmer进行了田间巡查，大豆单产预估48.5蒲/英亩，过去15年来Profarmer的巡查结果有10次是低于USDA9月的单产数据的，今年巡查的七个州恰好是产量不佳的区域，因此可以认为48.5是美豆单产的下限，从平衡表上看，美豆的宽松供应格局基本确定。接下来三个月时间，在巴西大豆种植生长主导价格以前，美豆焦点将逐步转移至需求端，其中最关键的在于出口情况。
表1：美国大豆供需平衡表
数据来源：USDA，广发期货发展研究中心
图1：美豆单产与趋势单产
图2：美豆长期单产情况
数据来源：Wind，广发期货发展研究中心
2．巴西旧作的竞争
16/17年度巴西大豆的出口和压榨均不及预期，到年度结束，这两项数据均有下调空间，尤其是压榨量，8月份USDA报告预估16/17年度压榨量4130万吨，但截至8月初，巴西仅完成3100万吨左右的压榨，因此全年压榨量可能仅3700-3800万吨，意味着巴西最终结转库存还将继续上调至2800万吨，往年库存基本在1500-1800万吨之间。我们预计9月份之后随着巴西新低大豆开始准备播种，将会继续销售旧作以购买种子、农药、化肥并缓解库存压力，这样将与美豆出口形成竞争，预计巴西挤占300万吨的出口份额，对应的是1.1亿蒲的量，则意味着美豆新作库存仍有进一步上调的空间。
表2：巴西大豆出口量（单位：吨）
数据来源：巴西农业部，广发期货发展研究中心
表3：巴西大豆压榨量（单位：吨）
数据来源：巴西农业部，广发期货发展研究中心
3．美豆新作出口缓慢
美豆新年度出口进度为历年来最慢水平，相比去年同期少了700万吨左右，最重要的大豆需求方中国的采购进度偏慢，而巴西9月份若再对美豆出口形成冲击，则意味着供应压力会体现得更加明显。而中国今年养殖业继续执行严格的环保政策，一些高污染的小型养殖场被拆除，部分地区饲料厂停业整改，生猪养殖利润相比去年同期大幅下滑，肉禽养殖利润尚未恢复，预计总体豆粕需求难以出现超预期增长。尤其是在养殖利润不佳时，生猪出栏体重下滑导致料肉比下降。
图3：美豆新作累计出口量 图4：美豆新作出口中国累计量
数据来源：USDA，广发期货发展研究中心
4．中国消费难超预期
2016年中国生猪养殖利润处于高位，导致养殖户惜售压栏，同时下游补栏积极性增加，在这种情况之下，豆粕消费超过预期水平。但今年一季度以来生猪价格快速下跌养殖利润恶化，进一步导致大猪出栏加快，料肉比下降，对豆粕的需求转为平缓，尤其是在去年整体消费基数较高的基础上，今年难有预期之外的增长。总体预计17/18年度中国大豆进口需求增长至9400万吨左右，去年为9150万吨。
图5：中国豆粕库存量
图6：中国生猪存栏量
数据来源：广发期货发展研究中心
5．技术分析
从美豆日线来看，处于下跌反弹当中，力度较弱，上方明显压力位处于960-970之间，其后大概率会再一次下探前期低点900左右已形成一个低位区间走势。从周线上看，CBOT大豆走势处于2016年9月以来的区间震荡走势当中，当前周线级别MACD正好处于死叉，有继续低位调整的需要。
国内豆粕指数当前表现则更为弱势，下跌之后横盘调整，显然下跌趋势并未结束，但MACD指标上显示近期会继续反弹调整，力度较弱，其后大概率会再次下跌以形成一个更大级别的箱体走势。
图7：美豆走势图
图8：大连豆粕走势图
数据来源：文华财经，广发期货发展研究中心
6．走势展望及操作策略
随着美豆产量逐步明朗，供应端的故事结束，主导市场价格的转移到了需求端。中国是全球大豆最大的需求国，16/17年度消费增长一枝独秀，但17/18年度导致豆粕消费快速增长的替代杂粕和养殖料肉比上升两个因素都不复存在，预计年度进口量9400-9500万吨。农产品的特点是供应决定方向，需求决定幅度，在整体供应宽松的背景下，预计南美天气主导行情以前，CBOT大豆价格将维持低位区间震荡走势，价格区间为900-960美分之间，对应国内2650-2800左右，未来两个月的走势将基本上以窄幅震荡为主。
基于上文分析，国内豆粕未来三个月价格波动预计在2650-2800之间，从而构建宽跨式组合：卖出高执行价的看涨期权和低执行价的看跌期权，并买入中间执行价的看涨期权和看跌期权，以获得权利金收益。豆粕1801绝对价格在2540-2930之间都会实现正收益。未来三个月，主导价格的基本面因素均不强烈的情况下，豆粕绝对价格窄幅震荡，构建宽跨式对冲组合收取权利金，获得时间价值是比较合理的策略。
图9：期权损益图
数据来源：广发期货发展研究中心
策略：
计划运用保证金20-30%左右，做空期权获得权利金，理论上来说，豆粕价格跌到2540或者涨到2930才会出现亏损，根据基本面的变化情况设置止损。
M1801-P-2650，做空，300手；M1801-C-2800，做空，300手；M1801-P-2700，做多，60手；M1801-C-2750，做多，80手；仓位20-30%。风险：
1．装运问题导致短期豆粕出现断货；2．中美贸易战涉及大豆
广发期货
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责任编辑：宋鹏
