我们的观点：
成材近期终端需求状况并不理想，出现阶段性走弱，同时全国多地钢厂遭遇限产，致使原料需求承压，但同时，钢厂钢利润仍在存续，钢厂对铁矿仍有一定的补库动力，且废钢对于铁矿的边际替代已至极限，并且铁矿的结构性矛盾仍在持续，优质资源价格的持续坚挺也能为盘面带来一定支撑。
我们的策略：
我们认为，铁矿1801近期维持高位宽幅震荡的格局。
操作区间：500-610
操作方向：双向操作
仓位占用：30%-60%，逐步建仓
止损设置：亏损5-7个点
1．成材库存持续积累，上攻乏力
我们注意到，进入7月以来，螺纹社会库存出现持续攀升，最新8月18日螺纹社会库存为430.18万吨，较6月30日的387.95万吨上升42.23万吨。目前已进入7月下旬，从时间角度来说旺季需求应当陆续开始启动，但是我们注意到目前下游需求的表现低于之前的市场预期，一方面，近期全国各地环保检查，除了对工业生产企业有影响外，对下游施工企业也有所波及，尤其是多地部分工地也因环保因素出现停工的现象，环保检查对供需形成“双杀”；另一方面，由于今年市场对于成材的预期一直较为乐观，导致有部分旺季需求提前释放，我们观察到今年6月和7月的实际下游需求表现并不差，出现了“淡季不淡”的情况，导致部分旺季需求可能存在被提前释放和透支的情况。
下游需求的相对低迷表现导致了库存的连续上升，同时我们看到无论是螺纹钢盘面还是期货价格均出现了上攻乏力的情况，市场长期关注供给端的变化而忽视了需求端的情况，目前看后期需求或有不及预期的可能。
今年产业链的核心逻辑在于成材端，原料基本处于跟涨状态，原料的上涨更多的来自于产业链分配的逻辑，是钢厂对于上游的让利，而成材一旦出现走弱，原料也将承受较大的压力。
图1 螺纹社会库存持续上升 图2 终端成交情况并不理想
资料来源：WIND、国泰君安期货产业服务研究所
2．钢厂仍有补库动力
我们将铁矿石港口库存与钢厂库存加总，从加总库存来看，今年基本上维持了稳中攀升的态势，目前加总库存约为2.4亿吨，较年初增长约2500万吨。
钢厂的去库与补库主导了铁矿库存的结构性调整，钢厂阶段性的去库与补库即相当于短期的超卖与超买，库存结构的调整容易给矿价带来比较强的边际驱动。钢厂从7月开始对铁矿进行了持续性的补库，导致了库存的后移，也成为推动铁矿近期价格上涨的主要推动力之一。
近期补库来源于两方面驱动：1．预期好转；上半年大部分时间钢厂对于如此高的利润都持怀疑态度，认为如此高的利润很难持续，并且板材生产企业在上半年经历过近1个月时间的亏损，导致了钢厂对于未来不确定性的担忧加剧，但2017年到目前已过去大半，高利润仍然维持，钢厂的心态发声较大转变，钢厂普遍认为高利润来源于政策，只要政策不转向，2．环保压力。
图3 加总库存仍在上升 图4 钢厂补库导致库存后移
资料来源：WIND、国泰君安期货产业服务研究所
3．废钢已无成本优势
去年四季度磨铁水-废钢成本差一度超过400元/吨，2017年上半年钢厂一直在尝试提高废钢入炉比。铁水-废钢成本差出现快速收窄，并在6月出现过短暂逆转。
废钢后期对铁矿的边际替代空间极小，原因有两方面：1．成本角度，目前二者价差在200元/吨以内；2．生产工艺角度，一般钢厂废钢入炉极限比例在20%，有条件的钢厂基本都已经最大化废钢入炉比。
图5 废钢-铁水成本差出现逆转
资料来源：WIND、国泰君安期货产业服务研究所
4．结构性矛盾依然尖锐
2016年下半年以来，矿石的每一轮上涨几乎都是来自于品种间结构性矛盾的推动。钢厂短时间对优质资源补库超买容易引发阶段性供需紧张，目前球团-精粉与高低品（PB-超特）价差均持续创历史新高。从细分下游需求来看，热卷与高低品价差的相关性要高于螺纹。热卷厂一般以大型国有钢企为主，高炉对于矿石品质要求较高，是中高品资源的主要需求方。
图6 球团-粉矿价差不断新高 图7 高低品价差快速拉大
资料来源：WIND、国泰君安期货产业服务研究所
国泰君安
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责任编辑：宋鹏
