方正中期：上涨逻辑淡化铁矿面临调整|方正中期|铁矿石|月报_新浪财经

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　　七月，囤着1.4亿吨港口库存的铁矿石成功逆袭，一个月时间内，现货普氏62%指数大涨17.5%后重回70美金上方，期货I1709合约涨幅达21.1%，接近四月初高点，I1801合约上涨19.2%，综合看年中流动性超预期宽松的正预期差成为了包括铁矿石在内的大宗商品在6月末普涨的主因。而对于七月而言，其上涨逻辑稍有不同，资金面的利好开始消退，而7月中旬公布的宏观数据较为靓眼，宏观面的超预期引发了又一轮上涨，而同期钢厂的集中补库，结合港口部分高品位资源库存较低，结构性问题在度爆发，推动铁矿石价格持续走高。

　　而对于8月而言，三个逻辑对铁矿石的影响正逐步消退。一，金融去杠杆大背景下，下半年资金中性偏紧格局未变，目前长端利率虽处于低位但短端已开始回升（O/N，1W）；二，经济潜在增速处于下行阶段且尚未见底，难言新周期启动，房地产投资能否超预期存疑，下半年经济难言乐观，钢厂本轮补库预计已告一段落；三，主流矿山全年目标运量虽有下调但绝对值仍处高位，目前纽曼矿发货已基本恢复，PB粉发货也将增加，结构性问题对于铁矿的支撑很难长期持续，预计八月中旬后见分晓；四，8月2日，唐山环保限产消息再度来袭，采暖季高炉限产50%将对铁矿需求产生较大冲击，“十九大”对钢厂生产的影响，后期从需求端而言铁矿面临较大压力，在供需逐步恢复的情况下矿价当前价格（普式62%=74美金）的合理性有待考证。

　　行情展望及操作建议：

　　综合分析，铁矿石此轮上涨行情已基本结束，继续上行空间有限，高利润下高品矿供需偏紧导致矿价下方支撑依然较强，在8月中旬外矿到港量逐步增加后，关注港口高品矿占比，以及高低品矿价差，若价差收窄，则铁矿石将随之下跌。操作上，1801合约建议多单减仓，550上方压力较大，因此若后期高低品位矿价差由收窄迹象，则可择机做空。

　　一、行情回顾

　　2017年7月，铁矿石期现货价格在6月末的基础上继续上行。期货方面，I1709合约上涨21.1%至570.5元/吨，I1801合约涨19.2%至547.5元/吨，较年内低点分别上涨38.3%和34.7%。现货方面，普氏62%指数报收于74美金，月环比上涨17.5%，65%较上月涨12.9%至89.45美金，58%指数环比涨21.5%至47.1美金。港口现货价格涨幅也相对较大，青岛港PB粉矿报价由470上涨至525元，涨幅为11.2%，纽曼粉涨11.3%至553元，麦克粉涨14.2%至503元，低品矿因钢厂需求偏弱故涨幅较小，其中超特粉上涨7.1%至345元，阿特拉斯粉涨6.5%至330元。相比进口矿，国产矿价格波动较小，其中迁安66%铁精粉价格上涨2.3%至655元，迁西66%铁精粉涨3.2%至650元，淄博65%铁精粉上涨8.9%至675元，唐山66%铁精粉干基含税价收于655元，涨3.2%。

　　图1-2：普氏铁矿石指数历史走势　图1-3：国产价格历史走势

　　数据来源：Wind、方正中期研究院

　　二、供给情况概述

　　1．外矿发货量回落北方港口到货量增加

　　7月，巴西铁矿石总发货量为2，771万吨，环比下降7.6%，同比去年增0.79%，澳大利亚发往中国铁矿石数量为4，863万吨，环比大幅减少11.1%，同比增2.9%。主流矿山发货方面，除力拓外，其余三大矿山较6月均出现回落。其中，淡水河谷发货量下降2.72%至2，491.7万吨，FMG下降9.75%至1242.5万吨，必和必拓降幅最大，为27.14%，月发货量仅为1，319.8万吨，而力拓发货量则小幅上升4.8%至1，954.7万吨。从七月中旬主流矿山公布的年报看，力拓将其目标运量由3.3-3.4亿吨下调至3.3亿吨，必和必拓2018财年目标产量则上调1000万吨，而FMG和淡水河谷则保持不变。对于8月份而言，国外矿山发货将逐渐恢复，预计8月中旬后到港量将逐步增加，届时对于结构性问题的缓解将起到较大作用。

　　图2-1：北方港口到港量　　图2-2：国外主要矿山发货情况

　　数据来源：Wind、方正中期研究院

　　2．环保对国产矿生产影响较大

　　6月末开始，矿价一路走高，7月普氏62%指数均价达到67.2美金，基本处于70%国产矿成本上方，但从7月份国产矿产能利用率和产量看，复产情况并不乐观。7月中旬，国内266座样本矿山产能利用率由月初的65.8%升至68.1%，但较4月中高点仍相差1.8%，其中大型矿山小幅提升1.7%至60.7%，而中、小型矿山未变，进入7月下旬后，环保政策密集出台，山东等地矿山因环保因素有关停或减产情况，导致国产矿生产受到较大抑制，至7月末，样本矿山产能利用率迅速降至63.3%，大型矿山降幅最大，直接由60.7%下降至43.3%，创历史新低，中型矿山小幅回升0.8%至27.4%，而小型矿山则由16.5%下降至11.6%，也位于历史低点附近。从当前情况看，下半年因季节性原因环保力度相较于上半年将更为严厉，而相关重要会议的召开也将从环保层面影响矿山生产，因此短期看国内矿山产量释放难度较大，对于7月国产精矿产量，我们将同比增幅由5.6%下调至4%，产量为2282.3万吨，8月精矿产量下调2372.8下调至2290万吨，增幅为5%。

　　图2-3：国产矿山开工率情况　　图2-4：国产矿山产能利用率与铁精粉产量

　　数据来源：Wind、方正中期研究院

　　3、港口库存持续回落主流品种依然短缺

　　港口库存在6月23日达到历史高点后，随后几周由于到港量的回落及钢厂补库意愿的增强，开始逐步回落，从港存结构看，澳巴铁矿占比继续提升，由6月末的74.75%升至75.38%，贸易矿占比提升至68.3%，但高品矿占比依然处于偏低位置，截止7月28日当周，北方六港高品粉矿占比为15%，部分主流矿如PB粉、纽曼粉等因到港量偏低故库存一直不高，这也使得钢厂在补库过程中部分品种出现供需偏紧的情况，PB粉与超特粉价差不但拉大，而指数方面高低品价差也未现收窄。目前来看，前期的北方港口禁航、太仓港事故等原因对到港量的影响仍将持续，预计8月中旬后到港将逐步恢复，对于当前部分品种供给偏低的问题有一定的缓解，同时钢厂在库存回升至27后，在当前矿价下继续补库意愿有所减弱，所以预计8月份结构性问题将得以缓解，届时矿价上涨的动力将大幅减弱。

　　三、需求情况分析

　　1、钢厂积极生产粗钢产量维持高位

　　利润决定产量，6月以来，钢厂生产利润一直维持高位，而进入7月，钢价继续拉涨，虽然期间原料价格也迎来反弹，但对钢厂盈利空间的压缩效果有限。7月，螺纹钢盘面利润均值为802元/吨，环比回落3.9%，热轧卷板盘面利润均值为710元/吨，较上月增加30.5%，全国钢厂盈利占比也由6月的均值83.75%提升至85.13%，环比增1.38%，在度回升至历史高位附近。盈利情况较好导致钢厂生产热情较高，我们看到全国样本钢厂的产能利用率由6月的84.78%提升至7月的84.89%，环比增0.11%，而不含淘汰产能的产能利用率则由89.66%增加至89.78%，环比增0.12%。粗钢产量方面，7与下旬重点钢企粗钢日均产量在度回升，旬环比增0.44%至185.78万吨，同比增幅达9.95%。对于后期而言，由于当前实际产能利用率已接近90%，而钢厂铁矿石入炉品位也已达到历史高点，所以钢厂长流程粗钢产量提升难度较大，因此对铁矿石需求的增量也基本达到极值，不过考虑到8月主流资源供给大规模释放难度较大，因此从边际上的供需矛盾不会爆发。

　　图3-1：国内粗钢产量当月同比　　图3-2：中钢协重点钢企粗钢日均产量（万吨）

　　数据来源：Wind、方正中期研究院

　　2、钢厂集中补库推动矿价走高

　　进入7月，宏观经济表现较好及吨钢利润长期维持高位，钢厂对下半年需求预期转向，进而补库热情提高，从7月初至7月末这一个月的时间内，钢厂进口矿库存由23天迅速增加至27天，由于吨钢利润较高，故钢厂为增加铁水产量而对高品位资源需求旺盛，大规模补库导致高品资源需求集中释放，同期港口库存中高品矿占比又较少，从而引发了结构性问题，结构性问题一方面是供给的确处于偏低水平所致，另一方面我们看到贸易矿的占比一直处于稳步回升态势，因此这其中不乏部分贸易商惜售的缘故。不过，在钢厂补库升至当前水平后，且矿价不断拉涨，同时钢材高位成交不畅也导致钢厂对下游需求的可持续性存疑，因此预计短期内在度补库的可能较小，8月应多以按需补库为主，那么从需求端对矿价的影响将有所减弱。

　　图3-3：钢厂进口矿库存和废钢库存变动情况

　　数据来源：Wind、方正中期研究院

　　3、地产销量增速回落乘用车批零回暖

　　7月主要40城地产销量同比增速回落至-23.1%，其中一、二线跌幅扩大，20个三线城市销量增速仅1%，且逐旬下滑，一二线与三四线城市地产销量增速缺口缩窄。一方面，一二线政策调控力度有增无减，另一方面，随着三四线地产库存大幅去化，其库存去化周期呈见底迹象，而代表一线及主要二线城市库存去化周期的十大城市商品房存销比则继续回升。7月百城土地成交面积大幅回落，低基数效应消退令同比增速大跌、几近归零。乘用车方面，7月前三周批发、零售增速分别为15.3%、6.2%，均较6月回升，反映7月乘用车需求向好。而7月汽车经销商库存预警指数从6月的58.2%大幅下滑至52.5%，在历年同期处于中等水平，指向库存压力大幅缓解、行业供需向好。

　　图3-4：30大中城市商品房销售面积同比

　　数据来源：Wind、方正中期研究院

　　四、航运市场分析

　　7月的航运市场走势较为平衡，波罗的海干散货指数（BDI）环比上涨2.39%至942，同比涨41.7%，好望角型运费指数（BCI）环比微跌0.7%至1，138，同比涨45.90%；运费方面，巴西图巴朗-青岛海岬型船运费为12.91美元/吨，环比上涨6.55%，西澳丹皮尔-青岛港海岬型船运费由5.16小幅上涨至5.54美元/吨，涨幅为7.27%。随着进入国外矿山的发货旺季，航运市场也将迎来年内旺季，且随着去年以来韩进海运破产，以及频发的合并，航运市场的集中度正在不断上升，目前国际航运联盟已由四大联盟变为三大联盟，集中度的提升，市场的回暖，后期海运费价格也将逐步走高，对于矿山而言，成本将随之提升，从淡水河谷半年财报看，其完全成本骤增至37美金，很大一部分是由于航运价格上涨所致，对于大型矿山而言短期影响相对有限，但对于现金成本较高的中小型矿山，海运费的上涨将会压缩其利润空间。不过短期看，这种情况发生可能较小，毕竟全球航运市场从大周期看仍处于低迷时期，距离其迎来全面复苏还需时日。

　　图4-1：航运指数历史走势　　图4-2：铁矿石运费历史走势（海岬型船）

　　数据来源：Wind、方正中期研究院

　　五、人民币维稳澳元走势强劲雷亚尔继续下跌

　　由于当前世界上铁矿石的定价是以美元为基础，因此四大矿山经营过程中的收入是以美元计算的，但在铁矿开采以及运输过程中的支出，其中包括基础设施建设、机械设备的购置以及工人收入的发放，则是已本国货币为支付手段。因此，在其他条件不变的情况下，本国货币的贬值将使得铁矿石生产企业的经营成本有所下降，从而削弱其在成本端支撑，并且导致生产企业利润增加从而扩大产能引发矿价下行。由于年初至今美元持续低迷，因此非美货币普遍走高，受铁矿石价格再度反弹及澳联储暗示可能加息3.5%的影响，澳元近一个月来大幅上扬，澳元兑美元升值幅度达4.08%，回到15年高点附近。澳元的升值将导致澳洲矿山的成本提升，在此以力拓为例，其现金成本在12美金左右，完全成本约为22美金，由于澳元主要影响国内支付的费用，所以其完全成本提升幅度大约为2%，从增幅特别是绝对值看对于大型矿山的成本影响不大，尤其是在当前利润较高的情况下，同时澳元的升值对于澳洲经济将产生不利影响，因此近期澳联储也是对货币政策的实施持谨慎态度，因此澳洲能否如期加息还尚未可知，后期不排除澳元汇率的可能。

　　7月雷亚尔延续跌势，经济的衰退使得巴西货币在总统受贿丑闻后继续下挫，全月跌幅达到4.9%，巴西央行在月底决定降息至10%以下，同时暗示将保持宽松步伐，对于雷亚尔后期的走势将产生一定的不利影响，不过巴西央行降息有助于国内经济的加速复苏，从而提振本国货币。雷亚尔的贬值对于巴西矿山而言在降本上能起到一定效果，不同与澳洲矿山类似，巴西主要矿山淡水河谷现金成本较低，因此对成本端的实际效果相对有限，并不能对价格产生较大影响。

　　图5-1：美元兑人民币及巴西雷亚尔汇率走势