兴证期货：盈利主导市场 股指结构分化

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　　7月共21个交易日，沪指整体来看震荡走高，最终月线小幅收涨。纵观七月行情，经济基本面稳中有进为股票市场提供支撑，中报预告业绩向好，市场从估值修复转向盈利修复，投资者情绪有所提升，周期股接力蓝筹板块强势领涨，指数震荡走高。板块方面，板块之间分化较大，其中有色金属、钢铁、采掘、化工等板块领涨，医药生物、计算机、传媒及公用事业等板块领跌。最终，7月上证综指涨80.60点涨幅为2.52%至3273.03点，沪深300指数涨71.07点涨1.94%至3737.87点。

　　总结展望

　　综合来看，宏观经济整体延续增长态势，企业盈利提高，中报业绩明显好转，未来下行风险低于市场预期。金融工作会议及中央政治局会议陆续强调防风险，定调资金面中性，缓解流动性压力，估值回归理性后市场转向盈利修复。股市下方支撑力度较强，但增量资金入场仍不明朗，资金仍在板块间轮动，热点扩散至估值与业绩相匹配的二线蓝筹及成长龙头股。中报盈利主导市场，短线可股票多头思路配置业绩向好股。中长期仍坚持价值投资，继续关注金融及大消费板块。短期来看，沪指来到3300点下方，上方存在大量套牢盘，存量资金博弈下继续跷跷板走势，大盘仍将维持震荡格局，市场结构性分化明显。期指方面，目前IH近远月合约均现平水，市场对价值股预期继续理性修复，IF及IC合约贴水有望进一步修复，关注盘中基差相对较大时做窄机会，短期重点关注IF合约期现反套机会。中长期仍可坚持多IH/IF空IC的套利机会。仅供参考。

　　1．股指现货分析

　　1.1股指现货回顾

　　7月共21个交易日，沪指整体来看震荡走高，最终月线小幅收涨。纵观七月行情，经济基本面稳中有进为股票市场提供支撑，中报预告业绩向好，市场从估值修复转向盈利修复，投资者情绪有所提升，周期股接力蓝筹板块强势领涨，指数震荡走高。板块方面，板块之间分化较大，其中有色金属、钢铁、采掘、化工等板块领涨，医药生物、计算机、传媒及公用事业等板块领跌。最终，7月上证综指涨80.60点涨幅为2.52%至3273.03点，沪深300指数涨71.07点涨1.94%至3737.87点。

　　图1：沪深300价格及成交量

　　数据来源：兴证期货研发部，WIND

　　图2：沪深300分类行业月涨跌幅

　　数据来源：兴证期货研发部，WIND

　　表1我国及全球市场近期表现

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　2．股指期货回顾

　　2.1各期货合约全线收涨

　　截止到7月31日，以收盘价计算，7月各期货合约全线收涨。IF1708合约上涨2.34%至3722.2点；合约IF1709合约上涨2.26%收盘至3712.8点，IF1712上涨2.03%收盘至3678.0点；IF1803收盘至3654.8点。IH1708合约上涨4.71%至2638.6点；合约IH1709合约上涨4.90%收盘至2638.4点，IH1712上涨5.48%收盘至2639.8点；IH1803收盘至2641.2点。IC1708合约上涨3.36%至6265.6点；合约IC1709合约上涨3.21%收盘至6215.0点，IC1712上涨2.85%收盘至6079.2点；IC1803收盘至5975.2点。

　　2.2期货合约总成交量情况

　　截止到7月31日，IF1708合约成交了12.34万手；IF1709合约成交了3.31万手；IF1712合约成交了7744手；IF1803合约成交711手。IH1708合约成交了9.13万手；IH1709合约成交了2.52万手；IH1712合约成交了6552手；IH1803合约成交457手。IC1708合约成交了11.02万手；IC1709合约成交了2.65万手；IC1712合约成交6406手；IC1803合约成交651手。

　　2.3期货合约总持仓量情况

　　截至7月31日，合约IF1708持仓2.23万手；IF1709持仓1.41万手；IF1712持仓3530手；IF1803持仓284手。合约IH1708持仓1.42万手；IH1709持仓7585手；IH1712持仓3062手；IH1803持仓222手。合约IC1708持仓1.89万手；IC1709持仓1.01万手；IC1712持仓2773手；IC1803持仓278手。

　　图3：期指IF当月合约价差变化

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图4：IF当月合约本月成交持仓情况

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图5：期指IH当月合约价差变化

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图6：IH当月合约本月成交持仓情况

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图7：期指IC当月合约价差变化

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图8：IC当月合约本月成交持仓情况

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　3．市场分析

　　3.1经济基本面

　　从国内经济的宏观层面来看，二季度宏观经济数据整体继续保持稳中有进。

　　首先，二季度GDP增速持平一季度高位的6.9%，高于市场预期，上半年实现经济增长6.9%，延续了稳中有进、稳中向好的发展态势，其中工业部门的贡献有所上升，未来预计我国经济增长继续平稳着陆，良好环境支撑股市的基本面。

　　从经济的三驾马车来看，消费、投资、出口均平稳回升，6月社会消费品零售总额继续回升，同比增长11.0%，比5月增速提高了2.6个百分点；6月固定资产投资当月增速8.8%，比5月增速提高了0.9个点；出口同比增长11%，比5月增速提高了0.3个点。显示经济的三驾马车均呈现稳中有进的表现，虽楼市受限后房地产销售存在缓中趋降的态势，预计基建及制造业有望对冲房地产下行影响，下行风险平稳趋缓，大概率好于市场预期。

　　PMI数据方面，7月份，中国制造业采购经理指数录得51.4%，比上月小幅回落0.3个百分点，与上半年均值基本持平，连续十个月处于荣枯线上方。其中，生产指数、新订单指数比上月有所回落，虽位于扩张区间，表明制造业生产及需求增速有所减缓；原材料库存比上月下降0.1个百分点，主要原材料库存量持续下降；从业人员及供应商配送时间指数比上月小幅回升，制造业企业用工量降幅有所收窄，同时原材料供应商交货时间有所加快。而官方非制造业PMI录得54.5，比上月小幅回落0.4个百分点，延续平稳扩张态势。而7月财新中国制造业采购经理人指数（PMI）为51.1，高于6月0.7个百分点，创四个月新高，制造业运行连续两月出现改善。从PMI数据来看，宏观经济生产仍处向好区间。

　　另外，工业利润延续良好增长态势。6月份规模以上工业增加值同比实际增长7.6%，较上月同比增加1.1个百分点。6月份，规模以上工业企业利润同比增长19.1%，增速比5月份加快2.4个百分点，受供给侧改革推动，生产销售增长加快，企业盈利持续好转。

　　物价水平方面，6月CPI同比上涨1.5%，涨幅与上月持平，环比下降0.2%，降幅比上月扩大0.1个百分点，主要是受鲜果、鲜菜、猪肉等食品价格下降影响。整体来看，扣除食品和能源的核心CPI同比上涨2.2%，下半年物价将延续温和平稳的态势。PPI同比上涨5.5%，持平上月；环比下降0.2%，降幅比上月收窄0.1个百分点。年内PPI同比高位回落的趋势延续，但部分金属、化工等行业出现价格反弹，将使得下半年下行走势趋缓。

　　整体来看，数据显示宏观经济整体延续稳中有进的增长态势，供给侧改革效果进一步展现，消费、投资及出口均有所好转，工业经济稳健增长，企业经营效益显著提高。中长期来看宏观经济仍处于L型转型，未来需要关注企业盈利改善的持续性。短期宏观基本面稳中向好，下行风险低于市场预期，加上政府多次强调防系统性风险，市场估值修复后进入盈利修复模式。

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图9：M1、M2增速

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图10：PMI以及工业增加值走势图

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图11：工业增加值和城镇累计投资完成额增长

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图12：CPI以及PPI走势

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　3.2政策面

　　7月市场重要会议较多，金融工作会议及中央政治局会议陆续召开。

　　整体来看，金融工作会议释放七项重大信号。本次会议是由习近平主席主持，同时有五名政治局常委出席，规格空前，反映出政策层对本次会议的重视程度之高。会议的基调是“防风险”，无论是从对防范系统性风险的定调，还是从对待资本项目可兑换、互联网金融等的理性态度，都能反映出高层的“防风险”的态度。第二，此次会议通稿中明确指出，“要推动经济去杠杆，坚定执行稳健的货币政策，处理好稳增长、调结构、控总量的关系，要把国有企业降杠杆作为重中之重，抓好处置僵尸企业工作。”反而，通稿中关于金融部门并未表示“去杠杆”，而是强调严监管。第三，本次会议明确指出，设立国务院金融稳定发展委员会，在国务院层面设置统筹监管机构，一行三会仍然相对独立。第四，会议确认监管模式为“功能监管、行为监管”，首次在如此高规格的层面对监管模式的改变进行确认，标志着监管模式的重大转变，这意味着，“父爱主义”、“监管真空”、“监管套利”等一直存在的监管问题有可能得到根本改善。第五，此次会议对互联网金融仅涉及一句“加强互联网金融监管”，政策层的表态明显负面，而对于被市场普遍看空的“中小金融机构”，此次会议却大力支持。同时，资本账户开放的方向不变，但节奏有所放缓，突出强调了稳中推进。另外，在本次会议中，稳健中性的货币政策”改变为“稳健的货币政策”，并多次强调“降低实体经济融资成本”，显示货币政策不会收紧。会议结束后第一个交易日，两市急剧下挫，尤其是创业板一度暴跌近5%，拖累各大指数全线跳水，虽然大金融强势拉升支撑大盘，但个股整体依旧普跌，体现市场对中央强调把直接融资尤其是股权融资放在更突出的位置，再次定调坚定不移推进IPO的反应。

　　政治局会议方面，中央对经济形势的判断，好于预期，肯定了上半年经济增长稳中有进的成绩，强调要站在经济长周期和结构优化升级的角度，确保供给侧结构性改革得到深化，推动经济结构调整取得实质性进展；确保守住不发生系统性金融风险的底线，保持社会大局稳定，尽职尽责为党的十九大召开创造良好环境。同时会议也强调深入扎实整治金融乱象，加强金融监管协调，提高金融服务实体经济的效率和水平，确保守住不发生系统性金融风险的底线。中报方面，截止7月31日，沪深两市共有377家公司已公布半年报，其中主板（不含中小板）162家，中小板176家，创业板39家。具体来看，主板（不含中小板）中共有162家企业公布中报，其中129家公司的业绩同比保持增长，33家公司业绩同比下滑。*ST匹凸、京蓝科技、三峡新材三家公司的业绩同比增速最快，南京高科、吉林森工、岷江水电三家公司的业绩同比下降最快，而滨化股份、三峡新材、吉林化纤三家公司的净利润同比增长最快。中小板中共有176家企业公布中报，其中158家公司的业绩同比保持增长，18家公司业绩同比下滑。冠福股份、新光圆成、传化智联三家公司的业绩同比增速最快，黑牛食品、黔源电力、大力科技三家公司的业绩同比下降最快，而超华科技、道明光学、凯美特气三家公司的净利润同比增长最快。创业板中共有39家企业公布中报，其中33家公司的业绩同比保持增长，6家公司业绩同比下滑。恒通科技、力源信息、四方达三家公司的业绩同比增速最快，光一科技、东方财富、易世达三家公司的业绩同比下降最快，而力源信息、恒通科技、四方达三家公司的净利润同比增长最快。整体来看，钢铁、煤炭、有色、化工等周期板块业绩表现较好，企业盈利水平明显改善。

　　股票供应方面，七月股市震荡走高，市场情绪有所提升期间，IPO审核趋势有所加快，至7月31日，证监会连续每周核发9家企业IPO批文，且主板及创业板发审委合并后，预计未来新股审核效率将继续提高，继续压制高估值及次新板块。从解禁市场来看，八月市场共有109家公司限售股陆续解禁，合计解禁量210.5亿股，按7月28日收盘价计算，解禁市值为2374.09亿元，均较7月有所增加，其中江苏银行、方正证券、东旭光电、美都能源、宏达股份限售股解禁数量均超10亿股。

　　3.3流动性

　　资金流动性方面，上半年在去杠杆的背景下，货币政策坚持稳健中性，维护流动性基本稳定，实现货币信贷和社会融资规模平稳增长。

　　信贷数据高于预期，结构继续优化。上半年金融机构对实体经济发放的本外币贷款为8.26万亿元，比上年同期多增1.15万亿元。同时，股票融资少于上年同期，上半年非金融企业境内股票融资4702亿元，比上年同期少1321亿元。6月新增人民币贷款达1.54万亿元，高于市场预期水平。上半年社会融资规模增量累计为11.17万亿元，比上年同期多1.36万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加8.21万亿元，同比多增7288亿元，占同期社会融资规模的73.5%，体现金融机构对实体经济发放的人民币贷款同比多增。

　　货币投放方面，M1及M2增速均继续回落。6月末M2余额163.13万亿元，同比增长9.4%，增速分别比上月末和上年同期低0.2个和2.4个百分点，M1货币供应同比15%，前值17%。剪刀差继续缩小，但由于货币政策稳健中性货币以及金融监管的全面加强，预计M2增速在未来仍将保持较低水平，大幅反弹可能性较小。

　　自6月下旬起，市场利率从高位回落，好于市场预期，央行通过公开市场操作呵护资金面中性，在7月企业缴税等影响干扰资金面期间，央行加大流动性投放力度，市场流动性保持平稳，不同期限的Shibor利率继续下降，利好了股市在月末的反弹。同时，金融工作会议提到，“稳健中性的货币政策”改变为“稳健的货币政策”，并多次强调“降低实体经济融资成本”，显示货币政策不会收紧，减轻估值压力。

　　国际市场上，美联储9月加息概率较小，符合此前市场预期，美元指数持续走低，人民币汇率延续反弹。

　　回顾7月市场，央行维稳资金面的态度明确，人民币汇率近期表现较强，资金面流动性好于前期，减轻估值压力，助推市场进入盈利修复模式。

　　图13：短期SHIBOR走势

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图14：新增贷款和金融机构各项贷款同比增长

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　3.4指数估值

　　从2007年1月4日到2017年7月31日，沪深300指数整体市盈率的均值是18.47，标准差是8.82；市净率均值是2.57，标准差是1.27。目前沪深300指数的整体市盈率是16.41，较上月有小幅上升，低于均值0.23个标准差；整体市净率是1.95，也较上月小幅上升，低于均值0.48个标准差。

　　2013年7月至2014年7月，AH股溢价指数在100上下进行徘徊并延续回落，2014年8月至2015年2月，溢价指数出现明显走强，迅速飙升到120点附近，这主要与股市牛市有关，2015年2月至2015年底，指数主要在120-150左右震荡，从2016年开始，指数震荡走弱，2017年4月起有小幅反弹，7月主要在125至128之间波动；金融板块7月继续走强，行业指数的整体市盈率继续上升，今年7月涨至10.91左右。

　　从风格表现来看，7月大盘股的市盈率有所上升，而中小盘股市盈率也有所反弹，目前中小盘股估值为大盘蓝筹股估值的2.11倍，估值比小幅回升，这主要是因为7月中小盘股的阶段表现略强于大盘股。

　　图15：沪深300指数市盈率走势

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图16：金融指数市盈率走势

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图17：A-H股溢价走势

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　图18：中小盘与大盘估值比率

　　数据来源：兴证期货研发部，Bloomberg

　　4．总结展望

　　纵观七月行情，沪指整体来看呈现震荡走高的走势，经济基本面稳中有进为股票市场提供支撑，中报预告业绩向好，市场从估值修复转向盈利修复，投资者情绪有所提升，资金出现从追捧上证50的蓝筹大盘逐步转向估值及业绩相匹配的二线蓝筹的趋势，强周期股接力蓝筹板块强势领涨，指数震荡走高。

　　从基本面分析，宏观经济整体延续增长态势，GDP增速好于市场预期，工业生产持续扩张，供需关系继续改善，市场景气环境持续向好，企业盈利提高，中报业绩明显好转，整体来看，钢铁、煤炭、有色、化工等周期板块业绩表现较好。短期宏观基本面稳中向好，经济L型韧性较强，未来下行风险低于市场预期。政策面上，金融工作会议及中央政治局会议陆续召开，继续强调防风险，定调资金面中性，央行维稳资金面的态度明确，缓解流动性压力，估值回归理性后市场转向盈利修复。

　　综合来看，目前基本面好于市场预期，下方支撑力度较强，但增量资金入场仍不明朗，资金仍在板块间轮动，经济基本面平稳及货币政策稳健中性的环境下，热点扩散至估值与业绩相匹配的二线蓝筹及成长龙头股。中报密集披露期，业绩盈利主导市场，经济基本面好于预期，短期下行风险减缓，短线可股票多头思路配置业绩向好股。中长期仍坚持价值投资，建议选择估值与业绩相匹配的股票，继续关注金融及电子、医药等消费板块。

　　短期来看，沪指来到3300点下方，上方存在大量套牢盘，存量资金博弈下继续跷跷板走势，大盘仍将维持震荡格局，市场结构性分化明显，坚持盈利水平确定的投资标的，把握盈利修复机会。期指方面，目前IH近远月合约均现平水，市场对价值股预期继续理性修复，IF及IC合约贴水有望进一步修复，关注盘中基差相对较大时做窄机会，短期重点关注IF合约期现反套机会。中长期仍可坚持多IH/IF空IC的套利机会。仅供参考。

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